直面结构性调整压力 

 

 

    虽然经受了加息和个人直投等偏负面政策的冲击，5000点之后的大盘仍然保持着持续上涨的势头，沪综指不断创出新高。但是在市场整体估值偏高的状态下，个股分化和资金偏向题材炒作的状况也显现出目前市场存在的分歧和矛盾。

 

    直面负利率状态

　　市场资金充裕仍然是目前行情上涨最直接的推动因素。从近期的市场热点和成交量状况来看，投资者做多信心在指数突破5000点之后反而得到增强。上周五A股开户数突破18万户，这是自6月19日以来这一数字首次重返18万户以上，基金开户数也逼近30万。盘面热点扩散和板块炒作升温的现象说明，新入市资金仍在积极挖掘新的盈利机会。

　　如果说5月30日之前投资者积极入市的驱动力是股票市场的财富效应，那么现在推动社会资金直接入市和借基金之手投资股市的主要原因，在于大家对通胀背景下负利率的深刻认识，积极寻求便捷投资渠道以摆脱负利率状态下的货币资产贬值成为大家的共识。而随着社会财富的增加和消费需求的进一步扩大，物价上涨的局面在相当长一段时间内可能是无法扭转的一种常态。这也是股市的上涨伴随着加息周期的内在原因。

　　我们认为，目前市场所面临的正是这种有利于股市上涨的经济高增长低通胀态势，但在市场估值处于高位的状况下，这些因素同时也是制造股市泡沫的温床。这是未来行情最大的风险源泉，也是我们需要警惕的一点。

　　矛盾预示结构性调整

　　目前的问题是，无论与全球市场横向相比，还是A股市场自身的历史数据纵向对比，A股的整体估值水平都处于高端水平。这意味着目前的市场并不继续存在大量整体性的投资机会，与2005年、2006年的情况已经发生了巨大变化。不过A股公司业绩增长在纵向和横向对比中也是最高的，已披露中报显示，上市公司07年上半年净利润同比增长70%，预计全年增长50%以上。统计数据显示，目前沪深300指数静态市盈率已经达到50.9倍，处于历史最高位。但据WIND统计，其07-09年预测市盈率分别只有35.23倍、27.66倍和22.63倍。市盈率水平的高高在上和业绩超预期高增长的矛盾是市场多空分歧的重要来源，短期内可能会导致大盘的调整压力，但从长期角度来看，这种分歧只是一种对指数上涨速度的分歧。

　　同时我们需要指出的是，A股市场估值具有明显的结构性特征。行业指数估值对比结果显示，无论动态还是静态考察，黑色金属、化工、采掘、有色、交运设备稳定居于低估值区域。而综合、旅游、食品饮料、房地产、商业则处于估值高端。此外，各行业动态PE较静态值均有下降，交运设备降幅最大。

　　从风格指数来看，低市净率、绩优、大盘股位于低估值区域，亏损股、微利股、高价股位于高估值区域。各风格指数07年动态市盈率均有明显下降，高估值板块降幅较大，但这一板块业绩增长的持续性存在很大疑问，因此不具备参考意义，反而需要防止过度炒作之后的下跌风险。

　　行业与风格指数的交集显示，钢铁、煤炭、制造业、有色等行业的蓝筹股处于市场的低估值区域，而这些行业的代表公司仍然具有很强的内生性成长能力。这解释了7月以来大盘蓝筹股强势上涨的原因，也说明蓝筹股作为机构长期投资的一种布局，未来市场的调整压力也只是结构性的。

　　综合来看，短期大盘仍然处于强势状态，但市场呈现的非理性炒作迹象要引起我们警惕，过热的市场氛围容易导致风险堆积，要谨防政策从量变到质变对股市所产生的系统性风险。
（日信证券）