进入互金行业已经近两个月了，这两个月，我使出了洪荒之力，鬼知道发生了什么事！现在基本熟悉了新行业的节奏，也相对从容一些了，才有一点时间上网哈拉哈拉。

世界是浮躁的，互金行业尤甚。前年去年，互金还是众人口中的香饽饽，很多企业言必称互联网+，才一年时间，就完全变了样。现在大家闻互金色变，连我们老大都说，我们要改名，把好不容易才争取到的公司名称中的“互联网金融股份有限公司”去掉，我也是醉了。这就是实业和投资的不同。一年前，我看着互金股票风生水起，深知这事不靠谱，从不敢越雷池一步，结果却错失一次发财的机会。而现在，行业形势渐明，我也找到一家自己认为靠谱的过去工作，但与互金相关的股票早就是黄花菜了。

投资不同于做学问，不是你学会了分析框架，洋洋洒洒从头写到尾，然后就能成功，这从互金的实业和股票的严重不同步可以看出来。学会了分析框架是远远不够的，关键是通过分析框架抓住最关键的那个点。不然，你会因为两年前的互金行业鱼龙混杂而错失机会。

众所周知，互金行业最重要的就是大数据风控，其实这一套技术，传统银行也有，方法论、模型什么的完全一样。唯一不同的是用于建模的衡量客户违约概率的字段。在传统银行领域，用到的字段很传统，无非就是企业的财务报表，或者央行的征信报告中的字段。即使是在互金行业，也不得不承担这些字段是很有效的。既然这些字段有效，那还有互金行业什么事呢？这是因为信息缺失，也就是说，有很多客户，是没有企业财务报表的，比如小微企业，或没有央行征信报告的，比如一些中低收入人群。对于这部分客户，互金行业可以收集到传统银行领域无法收集到的字段来建模。这不等于说互金收集到的字段比传统银行的字段更优，事实上，传统银行的字段效果是更好的，关键在于，那些没有传统银行字段的客户，你只能找其它字段来替代。

为什么说这一点呢，这就涉及到不同投资风格的差异了。众所周知，对于传统的价值股，我们习惯于看财报，一个利好，如果没在财报上反映，那就不是利好，你嘴炮多厉害也木有用。很大程度上，这是因为传统价值股可以从财报上去衡量。而做成长股就不一样了，一来财报也不算准，二来成长股的利好往往是一两年就过去的，等反映到财报上，钱都被赚走了，你再买就是接盘侠了。在这种情况下，嘴炮就很有用了，反正你也证伪不了。在这样的世界观中，我们要找的就不是财务数据，而应该是所谓的“大逻辑”。

法尔胜大概就是这样一只股票。市值只有不到50亿，看现在这个样子，什么注册制都没有提了，所以壳价值本身就提供了很好的安全垫。而法尔胜所在的商业保理行业刚刚放开不久，典型的大行业小企业。保理，你可以简单地认为是应收账款质押融资。其实银行也做应收账款质押融资的，但做得很少。这是因为应收账款的管理比其它例如房产的要难。你知道的，银行生活在温室里，是不喜欢做脏活的，所以这一块银行就是没动力搞，这就为商业保理公司提供了机会。你知道的，中国现在有很多中小企业，这些中小企业融资难，很大一部分原因就是没有合格的抵质押物。所谓的合格抵质押物，就比如房产之类的，银行容易控制的。但中小企业有大把的应收账款，这是因为中小企业在产业链中处于劣势，产品销售出去了，钱却要过一段时间才能拿到，这就形成了应收账款了。而这些应收账款最终能不能收回来，关键是看买单企业的信用。如果你是卖货给中国电信，你基本不用担心会收不到钱。投资法尔胜的最大逻辑就是，现在这个行业还没到白热化的地步，市场上有大把的赊账给如中国电信之类的国企的应收账款，基于这部分应收账款质押的贷款，是大面能收回来的。等到这个行业变成红海了，行业中的参与者都饥不择食，啥货色的公司的应收都不得不接，到了那时，我们就要好好考虑一下坏账风险了。

我主要是没有时间，不然我也想在现在就好好分析一下法尔胜的坏账风险。这里我提供一个思路，有兴趣的朋友可以去分析一下，记得要告诉我结果喔。首先，摩山保理的客户其实是很少的，应该不会超过十个，其中前五大客户找出来，逐个去看这五大客户的前五大客户。这样说有点绕，举个栗子，摩山保理的第一大客户假设为A，A就是摩山借钱的对象，而这笔钱还不还得了，关键是看A赊账的对象是谁，这时我们去看A的前五大客户，如果这些客户都是很有名的，或者说至少是国企等靠谱一点的企业，那说明风险比较小。如果A的前五大客户都是些不靠谱的企业，那就要赶快跑了。

总地来说，法尔胜现在主要还是看成长，而不是看风险。这里引用一个财务专家给我的分析结论：2016年前三季度摩山保理的营收已经超过去年全年，而第三季度营收同比增长70.29%。

基于以上逻辑，如有深跌，我还会加买法尔胜。

我们再来看看古越龙山。回忆一下这只股票的投资逻辑，一是处于多年的困境的安全垫，二是行业联合提价带来的毛利上升，三是行业有做大销售的动力。

第一点我们就不提了，这个是事实，没什么好说。关于第二点，我逐个分析了古越龙山，会稽山和金枫酒业，发现提价对利润几乎是没有贡献的。相反的，从2015年到2016年第三季度，这三家酒企的销售毛利率是在下降的！这是什么原因呢？很可能是因为人力成本上升。本来，人力成本上升就是各大酒企提价时打出的旗号。看来这事还真不止是旗号，而是事实。这等于说，你提价了，还无法保住毛利率，提价是不得不为之的事，而提价是可能带来营收降低的。

那营收怎样呢，还好，这三家酒企都是升的，我理解主要是第三个原因的作用，也就是行业做大销售的动力，这伴随的是三费的上升。但是这三家酒企的提价和促销的过程和结果却不大一样。首先，大家提价肯定不是一二三同时提的，不同酒企的提价幅度，提价时点不一样。我们选取年初至今营收作为衡量指标，可看出，到目前为止，古越龙山营收同比增长最大，达到16.83%，另外两家大概是7%。但是别忙，如果看逐季营收可以发现另一个规律，就是会稽山和金枫酒业在上半年并没有发力，而到了第三季度，古越龙山营收增长已经乏力了，单季只有2.33%，而另外两家则是后半程才发力。

总地来看，由于这个行业处于困境中提供了很好的安全垫，所以即使这笔投资不如人意，但还是安全的。但目前看来，提价并没有想象中那么好，行业的增长主要是靠促销实现的。接下来的故事会怎样，我也不知道，是古越龙山乏力一季度之后再往上而另两家开始乏力，还是古越龙山再乏力而另两家继续发力，还是三家一齐发力，还是三家一齐乏力，关键还是看整个行业对提价的承受力和对促销的接受度。

结论是，这笔投资目前还算安全，但并没有太大吸引力，如果有好的机会，比如短期大涨，还是其它股票大跌，我会卖出或换成其它股。

另外要说的一点是，古越龙山第三季度扣非净利润同比增长得很快，这个是没有意义的，你拉开它各季的数去看就知道了，除去年第三委度外，各季相差不大的，只不过去年三季度那个数异常的小而已。

接下来是昆药。昆药的逻辑是长期持有，因为他是好学生，白马股，四平八稳，你不要期望它会大涨，或者大跌。三季度的增长没有上半年高，研报说主要是受贝克诺顿海关収货延迟以及天眩清受招标限价影响。企业发展有高潮有低潮很正常，这不是大事。如果有深跌，会加买。

看看杨农，杨农的逻辑一是产品价格触底反弹可能性很大而成本却已经被锁定，二是新项目开工会再造一个扬农。

对于第一个逻辑，我选取了单季营收和毛利率来衡量。很明显，扬农第三季度营收增长4.8%，而第一、二季度都是-11%左右，而销售毛利率近三季分别是11.89%、13.68%和14.07%，这些数据有力地证明了第一个逻辑是靠谱的。而如东项目，我看了一个研报，说是今年年中按期开工，项目全部建成预计要2年时间，这个还要追踪进度。

可看出，扬农真是买对了，真是佩服锐大的眼光，可惜我买得太少，是持仓中占比最小的一只。

最后看看科伦药业吧。逻辑一是处于行业困境提供的安全垫，逻辑二是川宁项目已经接近成功，三是研发成果带来的估值变动。总体来看，科伦要有大收获，靠的是第三个逻辑，所以买科伦，其实我是有赌的成份的，只不过是在安全的前提下赌而已。

川宁项目，从去年大家对能否满产的巨大分歧，到现在大家基本对这个问题达成一致了，现在大家关心的是几时能真的满产（之前是能不能满产，性质不一样），因为从现在看来，营收的增长有限，肯定是没有满产的，而另一方面，如果真不满产，那么转固之后的大量折旧是会使利润表很难看的，所以从短期来看，留给科伦的时间不多了。但对于我来说，既然是一笔长期投资，利润表恶化了如果能使价格下降，那才是好事呢。

阿胶的季报还没出，不过作为一只白马股，我不会太看重季报，不过目前它的占比还是很大，我有可能会换股。另外，油气和恒生就不分析了。拜了个拜！