朱宁：行为金融研究的很大一部分关注投资者对信息的反应过度（over-reaction）和反应不足（under-reaction）。 这两个看似矛盾的现象为什么会同时存在呢?

 

席勒：人类的行为决定非常复杂。有的时候，人们才用什么样的参照系很大程度上决定了人们的决定本身。同时，人们的很多决定都不是在孤立和个体的环境中做出的，而是受到很多其他人和周围环境的影响。有时候集体做出的决定比个体决定还要差，因为每个人都不对自己的决定负责人，而是盲目地相信他人。投资者对信息的反应也是一样。很多投资者自己根本不分析信息，而是听从别人的意见，而很多别人的意见都是转了很多次才传到投资者的耳中，所以他们获得这些信息的时候已经晚了，因此看上去对于信息的反应就过度了。

 

当然，反应过度和反应不足其实是一枚硬币的两面：如果市场总是反应过度的话，投资者往往就可以从中总结出规律，反之亦然。 正式因为很难预测每一次市场的准确走势，才导致了投资者不停地在反应过度和反应不足中挣扎。

 

 

席勒：开始，行为金融研究大多关注二级市场投资者的行为。因为可以相对容易地取得二级市场的数据，所以关于二级市场投资者行为的研究开展得相对早一些。结果发现，无论是散户还是基金经理，其行为都有有悖理性的时候，这会给投资者带来很大的损失。

 

这促使我们关注企业高管们的投资决策。公司高管们人数虽然有限，但是他们的决定，无论就其规模还是他们会给股东财富带来的影响，都不亚于基金经理们。很遗憾地是目前的初步研究表明，企业高管的投资决定也不尽人意。但即便如此，他们还是比普通投资者聪明得多， 也懂得如何利用散户的无知和贪婪来为他们自己服务。

 

 

席勒：没错。行为金融指出原来那些用静态指标或者比例来进行风险衡量和风险管理的思路都有根本性的缺陷。这其实是塔勒布试图在《黑天鹅》一书里指出的。从这个角度上说， 金融危机爆发其实和人类行为和行为背后的风险是有着密切的关系的。

 

朱宁：最近行为金融的很多研究被用于金融产品的设计和营销，以及监管规范的设计方面，你怎么看这个问题？

席勒：我觉得这还只是行为金融等影响逐渐显现过程中的最初一步。现在开始有一些金融机构和金融监管机构都专门设立部门以了解投资者心理和决策过程。这对于提高投资者的决策水平、改善投资者福利、加强信息披露和更好地保护投资者都有重要的意义。

 

如果某些商业机构可以根据投资者行为设计出一些可以帮助投资者克服自身行为局限，规避投资错误，提升投资业绩的产品和策略的话，一定会在市场上得到投资者的关注而表现不俗的。