对赌回购在私募股权投资领域具有普遍性，在对国有私募股权投资公司的审计中，审计部门甚至将未约定对赌回购的投资认定为风险防范意识不足。

投资人常见的对赌回购对象包括公司控股股东、公司实控人、公司、公司创始股东等等。回购的对象有单一主体，也有多主体。多主体回购的，有约定连带责任的，也有约定按份责任的。未约定连带主任的，法律上一般视为按份责任。

常见的对赌触发条件包括标的公司未能上市（IPO、借壳）或被并购以及业绩不达标（如分年度业绩或三年累计业绩）。

对赌补偿包括股权让渡、利润补偿，但以股权回购最为常见。

对于股权回购的性质，司法实务中主要有两种观点，一是除斥期间，一是诉讼时效。对于投资人来说，如果意识不到股权回购可能会被认定为除斥期间，可能会使投资遭受灭顶之灾。

一、回购请求权适用除斥期间的案例：案例一（2023）沪01民终5708号（2023年05月31日终审判决）本案例应该是近期私募股权投资领域影响最大的案件。

（一）、案情简介

2019年6月19日，廖源杰、崔成龙双方与正菏公司签署投资协议。协议约定：廖源杰认购正菏公司5万股，金额21万元。正菏公司承诺每年给投资人分红，并约定了分红计算公式。协议就“业绩对赌”约定：正菏公司2019年至2021年的营业收入分别不低于4000万元、7000万元、1亿元。如未达到上述条件，公司实际控制人崔成龙同意回购投资人所持有正菏公司股份，并约定了回购价格计算方法。届时投资人有权选择向公司实际控制人发出股份回购通知，公司实际控制人应当在收到回购通知之日起在一个月内回购投资人所持有的目标公司的股份，并向投资人支付回购款和回购利息。廖源杰依约支付了全部投资款。

注1：本案的回购程序：触发条件、权利人通知回购、义务人回购。

注2：本案对赌的标的是公司分年度的营业收入。

2021年4月30日，正菏公司发布2020年年度报告，本期公司营业收入为5000万元，公司净利润亏损，2020年度公司不进行利润分配也不进行资本公积金转增股本。

2021年9月30日，崔成龙向廖源杰转账1,435元，交易用途记载“正菏股份2020年分红”。

2022年10月，廖源杰向法院起诉，请求：崔成龙回购其所持正菏公司5万股，支付回购金额260,400元。

（二）、一审法院观点：《认购协议》约定，若正菏公司2019年至2021年的营业收入未达约定，廖源杰即享有回购请求权。此处条款约定为择一式条件，其中任一条件成就，即触发回购条件，廖源杰即可要求崔成龙回购股份。崔成龙以2019年、2021年两年营业收入已达双方约定标准，认为可以替代中间一年的营收未达标，回购条件尚未成就，该说法缺之事实依据。关于崔成龙辩称公司按照7000万元的标准向廖源杰进行分红，廖源杰未提出异议，应当认定廖源杰放弃要求回购的意见。一审法院认为，廖源杰在持股期间，具备股东身份，依法享有包括分红权在内的各项股东权利。正菏公司基于廖源杰的股东身份，向其进行分红，属于廖源杰与正菏公司之间的法律关系范畴，与廖源杰、崔成龙之间的对赌承诺无关。廖源杰接受正菏公司的分红并不意味着其放弃对崔成龙主张回购权利。

因此，一审法院支持了廖源杰的全部诉讼请求。

（三）、二审法院观点：正菏公司完成了协议约定的2019年业绩标准。2020年度，正菏公司的营业收入为50,355,182.65元，未达到“对赌协议”约定的7,000万元标准，协议约定的基础回购条件已经成就。崔成龙主张，廖源杰在本案中行使回购权不符合诚实信用原则，超出了合理期限，权利行使条件已不成就，故本案二审争议焦点在于：一、“对赌”回购权的性质与行使期限如何认定?二、本案回购权行使是否超出合理期限?三、本案回购权行使是否构成权利滥用?

1、关于“对赌”回购权性质与行使期限认定的问题

协议中的回购权本质上是赋予了投资方在特定条件下以单方意思表示形成股权转让关系的权利，当基础条件成就且权利存续时，一旦权利人及时、合法发出回购通知，则双方之间即按照事先约定的对价产生股权转让合同关系，回购义务人并无缔约选择权。因此，此种回购权系由当事人约定产生的形成权，能够单方变更法律关系，与合同解除权类似，需促使法律关系早日确定，保护相对人信赖利益，应适用除斥期间的规则。民法典第199条规定，法律规定或者当事人约定的撤销权、解除权等权利的存续期间，除法律另有规定外，自权利人知道或应当知道权利产生之日起计算，不适用有关诉讼时效中止、中断和延长的规定。存续期间届满，撤销权、解除权等权利消灭。因此，本案中，廖源杰的回购权行使期限，不应适用三年诉讼时效期间的规定。

笔者点评，二审法院对对睹回购的性质分析是本案裁判的核心，其逻辑是：第一，回购条件一旦成就，权利人就有权发出回购通知，只要权利人发出回购通知，义务人就有义务回购股权，因此双方之间就产生了股权转让合同关系，即权利人单方的意思表示就能改变双方的法律关系，是故，回购请求权属形成权；第二，形成权适用除斥期间，因此，回购请求权适用除斥期间；第三，义务人回购，与权利人解除原股权买卖合同（增资也可以看作是另一种股权买卖）具有类似的效果，因此，可参照适用法律关于解除合同的期限规定。

2、关于本案回购权行使是否超出合理期限的问题

《投资认购协议》并未就回购权的行使期限进行明确约定，在此情况下，回购权的除斥期间应依据诚实信用、公平原则，综合考量目标公司经营管理的特性、股权价值变动，合同目的等因素，参照合同解除权的除斥期间，予以合理认定。《投资认购协议》关于“业绩对赌”的约定系设立了三个年度的独立考核期，即正菏公司在任何一个年度未达到业绩标准，廖源杰均有权主张回购，而并非是对三年整体业绩的考核约定。因此，《投资认购协议》所设置的回购权系三期可独立触发产生的权利，相应的除斥期间也应自权利人明知该期回购权产生之日起算。廖源杰在本案中的主张明确是基于正菏公司2020年度的业绩未达标，正菏公司于2021年4月30日公开发布了2020年度年报，如实披露了公司在2020年度的营业收入。廖源杰作为股权投资者，对处于业绩对赌期内的公司年度营业收入应高度关注，其明知正菏公司已在上海XX中心挂牌，能够在公开的网站平台查询公司年报，且与其他小股东建立了微信群的信息交流渠道，故其应当在年报发布当日就知晓了公司2020年业绩不达标的事实，并明知该期回购权已产生。然而，廖源杰直至2022年10月才提起本案一审诉讼，距其应当知道回购权产生的时间近一年半。民法典第564条第2款规定，法律没有规定或者当事人没有约定解除权行使期限，自解除权人知道或者应当知道解除事由之日起一年内不行使，或者经对方催告后在合理期限内不行使的，该权利消灭。“对赌”回购权行使的法律效果实际上是相当于解除了《投资认购协议》,使投资者取回了投资本金及利息，放弃了股东资格，其除斥期间的认定可类推适用上述法律规定的一年期间。因此，廖源杰本案中主张的回购权，已经超出了合理的除斥期间。

笔者点评：法院对争议焦点1和争议焦点2的分析，即可作出本案的裁判。对于焦点3的分析，只是强化了法院裁判的合法性。

3、关于本案回购权行使是否构成权利滥用的问题

民法典第132条规定，民事主体不得滥用民事权利损害国家利益、社会公共利益或者他人合法权益。根据上述法律规定，民事主体行使权利应当符合诚实信用的原则，尤其是形成权的行使对相对人的利益影响重大，不得与行为人已在先作出明确选择的行为相矛盾。根据《投资认购协议》约定，正菏公司承诺每年给投资者“分红”,且“分红”是以公司的当年度营业收入为基数，按投资者的持股比例支付。该约定显然不符合公司利润分配的规则，因为公司的利润分配应取决于公司弥补亏损和提取公积金后所余的税后利润。从实际履行情况看，廖源杰取得的三年“分红”均不是由正菏公司支付，而是由崔成龙个人支付。由此可见，该约定实际上是崔成龙作为实际控制人对参与“对赌”的投资者的承诺，崔成龙支付“分红”的行为与“对赌协议”业绩标准具有紧密联系，系为了保障投资者对公司估值的信赖利益，而不是正常的公司利润分配。正菏公司2020年度股东大会决议公告明确记载，公司当年营业收入为5,000余万元，且无利润可分配。但根据公司董事会议案，崔成龙仍然表示将按照7,000万元的业绩标准向投资者支付当年“分红”,显然超出了《投资认购协议》的约定标准，具有明显的利益补偿性质。2021年5月、7月，崔成龙分别与6名投资者达成了回购协议，该部分投资者系选择了拒绝接受2020年度的补偿性“分红”,并及时行使了当期回购权。而廖源杰在正菏公司2020年度年报发布后，明知公司业绩不达标，却接受了崔成龙支付的补偿性“分红”,直到本案诉讼也未提出异议，主动退还该款项，系以自己的行为表示认可其与崔成龙的“对赌协议”继续履行，放弃了基于2020年度业绩不达标的回购权，继续等待观察2021年度的公司业绩状况。由于正菏公司2021年度的业绩达标，第三期回购权并未实际产生，廖源杰对此明知，却在正菏公司2021年度年报发布后，再基于2020年度业绩不达标主张回购权，明显违背诚实信用原则，损害了崔成龙的信赖利益，属于权利滥用。

综上所述，无论是从回购权的除斥期间还是从接受“分红”行为看，廖源杰基于2020年度正菏公司营业收入不达标所产生的回购权均已经消灭，上诉人崔成龙的上诉请求具有事实与法律依据，本院应予支持。