投资者总是在为上市公司净利润的屡创新高而欢呼雀跃，但如果告诉你这种净利润并没有为公司带来一分钱，你将有何感想，如果再告诉你企业还要为此支付更大一笔钱，你又将有何感想？估计这时很多人的喜悦已经变成了恐惧，因为如果这个企业真的是你自己的，任何人都会像关注生命线一样关注现金流，而净利润只不过是现金流最重要的来源。

一般来说，如果没有重大变化，公司当年净利润应该与经营活动现金流具有一个相对稳定的关系，这里面的逻辑是比较清晰的，净利润加上折旧摊销等非现金费用就构成了公司当年的现金收益，在现金收益中扣除企业在营运环节的资金占用变化，即营运资本的变化，主要包括经营性应收、应付及存货等项目对资金的影响，就构成了企业当年的经营活动现金流。由于营运资本通常和企业当年的净利润比较相关，而折旧摊销肯定大于零，因此，如果企业经营活动现金流远远小于净利润时，那很有可能真的有什么事情发生了。而如果一个企业的经营活动现金流长期为负，那它的命运就岌岌可危了。

上述逻辑在房地产行业是一个例外，因为房地产企业的生产经营周期比较长，所以营运资本与销售收入的关系可能无法在一年中体现出来，更重要的是，房地产企业为未来经营而储备的土地在存货科目中核算，而这显然是一个必要而合理的资金需求，其实际性质更类似于投资活动现金，所以对于正处于快速发展阶段的房地产企业来说，会计报表中的经营活动现金流长期为负非常常见。

根据ValueTool公司绩效数据库，对于892家非金融、非房地产行业且经营净利润（剔除投资收益、资产减值损失和公允价值变动的影响）大于3000万元的A股上市公司中，经营活动现金流大于经营净利润的767家，小于经营净利润的125家，其中经营活动现金流小于经营净利润2倍以上的37家。

在这37家公司中，一些公司非主营的房地产业务是导致出现上述现象的主要动因，例如排名第一的厦门国贸（600755）。除此之外，导致上述现象的首要因素是应收票据、应收账款的迅速增大，例如风帆股份（600482），2007年，其应收票据从06年的3900万上升至1.6亿元，应收账款从1.8亿上升至3.2亿，与之对应的是销售收入从18.7亿上升至近26.3亿。换句话说，如果之前的情况没有变化，新增的7.6亿元的销售收入是靠2.4亿元的应收支撑的，而2006年同样的2.4亿元应收支撑的却是18.7个亿的销售收入。于此相反的是应付的迅速下降，例如八一钢铁（600581），应付账款从06年的17.5亿下降至07年的10.4亿。遗憾的是绝对多数公司都没有在年报中披露这其中背后的真正动因。

营运资本与销售收入这种不成比例的迅速变大，一种可能是企业的商业地位有所恶化，例如必须提供更优惠的条件才可能完成销售，必须更多的支付现金或者价格才能获得原材料等生产成本，这即便不是致命的，也将大大削减公司未来的投资回报水平。另外，在企业刻意调整公司当年收益，例如暂时性的放宽回款条件，甚至虚构销售合同时也会出现上述情景。

2008年12月发表于《证券市场周刊》

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