当不能清偿到期债务或明显缺乏清偿能力时，企业就会面临破产的风险。人生重病可以通过手术恢复健康或者不治身亡，陷于财务困境的企业可能通过重组获得新生或者不得不进行破产清算。但在国内资本市场上，上市公司鲜有破产案例。那些自身业务已经没有任何价值的上市公司因壳资源的稀缺性而成为香饽饽，资本市场的重组概念因而大行其道。有没有好的指标预测那些陷于财务困境、濒临破产的公司呢？

Z值是美国学者Altman发明的一种衡量企业破产风险的方法，被人们广泛应用。这一模型预测企业的Z值小于1.20时将破产，Z值介于1.20和2.90之间为“灰色区域”，Z大于2.90则企业没有破产风险。Altman以33家公司破产公司和相对应的33家非破产公司为样本进行检验之后发现，Z值正确预测了这66家公司中63家的命运。英德等国近年来的研究也说明了Z值在预测公司财务状况中的作用。Z值计算公式如下：

Z=0.717(X1)+0.847(X2)+3.11(X3)+0.420(X4)+0.998(X5)。

其中：X1=营运资本/总资产

X2=累计留存收益/总资产

X3=息税前利润/总资产

X4=股票市值/总负债

X5=销售收入/总资产

根据ValueTool公司绩效数据库，利用上述公式对中国A股上市公司的Z值进行简单计算，在1318家非金融类上市公司中有218家的Z值小于1.20，处于濒临破产状态，有402家公司的Z值超过2.90处于安全区间，其余698家公司处于“灰色区域”。表中列示了破产风险最高的50家公司，其中国药科技（600421）、东盛科技（600771）、通葡股份（600365）分别以-2.58、-0.54和-0.36位列高破产风险的前3名，第50位四川路桥（600039）的Z值为0.65。

如果这些高破产风险公司的财务状况得不到改善，重组或破产或许不可避免。但是现实状况复杂很多，可以简单分成三类。第一类如国药科技（600421），公司在2007年计提了大额的资产减值损失并公告正在积极的重组。这类公司陷入财务困境的信息早已传递给市场。第二类如上海电力（600021）。这类电力公用事业公司由于电价受国家管制，煤炭价格飞涨只会造成短期的财务困难，随着上网电价调整到位，它们实际的破产风险低。第三类如长春经开（600512）。这类公司净利润尚为正值，但由于很差的盈利能力和资产周转能力，破产风险非常高。

2008年11月发表于《证券市场周刊》

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