石麒麟： 牛股贵州茅台几点思考（2）

     第五：关于公司制定的2012年收入目标定是确保增长51%。

     笔者认为尽管目前国家宏观经济增长放缓，但是贵州茅台具有的超强护城河，强大的定价权，无法复制的口感，忠诚的高端客户群，这些可以保证实现今年制定的高增长目标。

     提高销售额主要是靠增加高端酒和系列酒的销量和提高售价两方面实现。笔者需要强调一点的是提价不仅是靠出厂价调高，还可依赖今年增加较多的直营店来增加销量和提高销售价格，尽管现在看直营店所占份额还不高。今年高端酒大约市场投放量可以达到13000吨，茅台酒未来增长的消费空间是乐观的，产量供应量也可以跟上消费的增长。 

    第六：关于茅台集团十二五规划产值达到800亿问题。

    公司十二五发展规划从260亿提高十二五末的800亿，猛一看高的吓人，但是如果细分析，其实要达到800亿产值需要增长到2011年184亿总收入的435%，也就是要用4年时间增长达到。

    用更直观的话讲，如果到2015年总收入达到800亿，按保守的高端茅台酒出厂价提高50%计算，相当于每年复合涨价10%左右。由于公司并没有公布具体的2011年高端酒销售量，笔者计算的毛估估销量是1.1万吨，经过综合估算需要大约4年新增加1.9万余吨高端茅台酒并达到3万吨酒的销售规模，即需每年新增加高端酒供应略少于5000吨酒即可。

    公司经过多年的技改和扩产后，到2015年茅台酒基酒产量将达到45000吨，系列产品酒产量将达到60000 吨以上，高端茅台酒产量供应根本不是问题。如果再考虑到市场巨大需求，笔者认为茅台酒出厂价还有一定的单瓶价格提价空间，关键是提价幅度有多大。公司另一个增加销售额的措施是开设更多直营店，今年6月底可开30多家，目前每瓶飞天零售价1519元，通过扩大直营店数量可以创造更高的单瓶售价，达到更高的销售额。另外考虑到集团还要增加系列酒的种类和产量，随着中端酒市场拓展的发展，也可为销售做很大贡献。高端茅台酒销售量甚至每年增加供应量少于5000吨也可达到销售目标。

      所以，2015年集团公司达到800亿的收入是完全合理并可达到的，这是一个惊人的高增长。

    第七：关于公司多元化问题。

    这一点是笔者比较担忧的问题，目前很少有人提及。

    除了当前的高端酒，其他行业具备高利润的并不多。尽管有省里领导支持，公司希望进入的房地产领域目前看投资收益率不能跟酒相比，而且还存在国家政策周期影响，房地产高度专业化后市场竞争激烈，茅台公司高管没有房地产专业的经验，因此如何控制风险还是很重要的。

    另外，公司准备何时、拿多少亿投入多元化是关键，不论投入哪个行业，笔者认为都会拉低公司资产收益率，相应影响公司的内在价值。当然，公司目前账上存的百多亿现金的确需要找到合理的投资用处，目前来看用在茅台扩产及在习水新建酒厂就是很好的明智选择。

    不过，目前来看多元化的影响问题还不大，起码没有大笔资金投入多元化经营。这一点会继续保持关注吧。

    第八：关于贵州茅台的估值问题。

    今日收盘股价为228.66元，整体市值是2370亿元，单股价格目前是A股市场最高，市值也还是很大的。 

    另几个指标来看，目前公司PB为8.49，PETTM为24.9。无疑8.49的PB反映了公司极高的内在价值和绝对的公司竞争力。PE为24.9倍不低也不高，则仁者见仁，智者见智了。

    如果股民是想买入后靠短期博取差价收益，这可不是好的选择。投机还是有高风险的。

    不过，笔者认为投资还是在自己的能力范围内经行，并且股价长期看是由公司未来现金流的折现多少决定的。如果买入中长期持有，茅台公司目前的股价中长期看还有较好的安全边际的。

    笔者笃信价值投资，如果做中长线投资，把目光放长远，那么股票的安全边际会变得更高些，如果所投资的公司确定性很高，投资风险就会降低，从而最大程度的确保投资收益的获取。

    北京石麒麟投资公司总经理

      2012-5-30

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