第一个问题：

1，财务报表的困惑。最近从近两年的角度出发，对伟星重新估值了一下，取15%的ROE，现在是28的PE，一年后是24，二年后是21.  看上去不是很有吸引力。 感觉这个ROE和老窖的不能比。我的困惑有两个：

 1）如何把并不高的ROE和巨大的成长空间联系起来。为何ROE不高。09年三季度为何会出现净资产比08年末下降，ROE却还是增长。（这对你们可能是个常识上的问题，还请赐教）
2）对于老窖，每年赚取的大量现金，除了分红，再投资扩建，其他去哪了。  以后还会有大量现金，现金会如何使用呢？应该不会一直扩产吧。巴老说过留存收益积累越多越好，老窖能积累起来吗。

第二个问题：

发现目前 从市净率角度来看 具有“高市净率+较低市盈率”特征的   有老窖  钾肥   双汇  茅台  东方电气    张玉B，  恒瑞和双鹭 PE太高了。    这类轻资产、高盈利的企业，是否可理解为超强的盈利能力？  当某天它们无法保持如此高的ROE时（也许因为净资产太大了），它们 的市净率就会缓缓下降？ 
从这个角度，是不是可以将市盈率当做它们估值的主要参考？是否也可理解为 它们还处于高速发展的时期？ 

【第一个问题的回复】：

1，我看的有点晕。因为你一直在用PE与ROE，以及ROE与成长空间进行关联。但实际上，他们并没有直接的关联性。ROE是一个综合性的指标，主要是反应企业全部净资产的运营效益，包括了资产运作效率方面（总资产周转率）、盈利能力方面（销售净利润率）以及资金杠杆运作能力（权益成数）。

ROE反应的是一个企业综合利用全部资源获取利润的能力，但是与利润表现并不保持一致。我们可以看到很多企业保持1，2年的高速利润增长，但ROE却始终很低。股票的PE估值只与当期利润相关，却与ROE并不相关，这是其一。

其二，企业在什么价位才有吸引力不应该是一个简单的PE问题。首先是一个前景的问题，其次是一个长期业绩确定性的问题，再次是一个当前市场总体风险机会的问题，最后才是其在历史估值波动空间中的坐标问题。

其三，如果你要比较ROE的话，最好是相同相近行业的企业来比较。不同行业的ROE，由于资产构成，企业运营特点完全不同，是无法比较出什么东西的。作为空调里最最顶尖的格力，它的行业和企业特性决定了ROE可能不如一些二三流白酒企业，但你能说格力比他们差吗？

2，ROE本质上是净利润/期末净资产。所以如果当期净资产下降，净利润不变或者增长或者下降幅度小于净资产的下降幅度，其当期ROE当然就是增长的。

3，企业的成长空间完全与ROE没有直接关系。企业的成长空间取决于行业前景+企业的竞争优势，而ROE只反映了一个企业当前的综合性运营效能，虽然竞争优势应该一部分体现在ROE的长期表现上，但是ROE并不代表竞争优势或者弱势。比如一个非常强竞争优势的企业，刚IPO或者大规模融资后，其ROE表现为突然大幅降低（因为净利润未变，净资产当期大幅增加），能说它突然变的没有竞争优势了吗？

4，老窖的现金问题，也是所有优势白酒厂商的问题。我的观点是如果企业找不到很好的投资途径保持较高的回报率，那么就高分红吧，这总比去搞一些乱七八糟的多元化要好得多。

【第二个问题的回复】：

你有一个误区，就是太喜欢以“当前财务特征”来推导企业的“未来能力”。如果价值投资和选股只是以茅台的财务模型去找相似的，那么投资就实在是太容易了。

基本的选股技巧可以对长期稳定高ROE，高且稳定毛利，低费用率，稳定并较高的连续利润增长率，中低固定资产比的企业予以特殊留意。但是即使具备了上述特征，也并不代表其未来的高速发展有保障，即使真的高速发展持续也还不代表有较好的投资收益。

因为第一，未来的发展状况不取决于过去的财务表现，而只取决于行业格局和前景+企业的竞争优势要素。第二，好的投资回报，取决于在市场预期之前和企业处于成长性生命周期内找到它----假设企业未来3年确实可以保持80%的净利润增长率，但是市场预期和价格已经完全反应了这一趋势，甚至开始憧憬每年150%的利润增长的时候，这个企业的高增长还能带来好的回报吗？

所以我再次强调，企业分析不能本末倒置。不是因为有靓丽的财报所以企业必定强大，而是因为企业具备强大的竞争要素后其财报才会靓丽。而投资的要点，不仅仅是找到具有光明前景的企业，更在于评估企业前景与市场预期之间的关系，以找到最佳的目标。