《聪明的投资人》读书笔记

                                                 LEWIE 2010-3-8

1、  由于本书的诉求对象并非投机客，因此它不适合于那些在市场中从事短线交易的人。大多数的这类人，根据图形或其他主要为机械式的方法来决定买、卖的适当时机。这类所谓的“技术面方法”几乎都引用了一项原则，即某只股票或行情已经上扬，所以应该买进；某只股票或行情已经下跌，所以应该卖出。这完全违反了健全的商业常识，而且极不可能以此方式在华尔街获得一贯的成功。根据我们在股票市场超过50年的经验与观察，我们不曾见过任何人依此“顺势”的方式获得一贯或持续的成功。我们毫不犹豫地提出一项论点，这种投资方式的错误程度就如同其普及程度一般。

2、  在1969-1970年间，市场跌幅足以扫清过去20年来所孕育的一种幻觉：即人们随时都可以依任何价格买进主要普通股，而这种投资行为不仅最后必然获利，且任何亏损也会因为行情创新高而获得回补。这种观点实在过度乐观，以至于无法成真。股票市场终于“回归常态”，投机客与投资者的持股价值又必须面临显著而漫长的下跌与上涨。

3、通过航空业和IBM的案例，我们可以为读者归纳两项教训：A、某个产业明显的实质成

长展望，未必能够为投资者带来明显的获利；B、投资专家并没有可靠的方法，在最具

有潜力的产业内，选择并投入最具有潜力的企业。

4、  我们可以这么说，在某些价位，它们显得便宜而应该买进，在另一些价位，则甚为昂贵

而应该卖出。评估所支付的价格与所获得的价值两者之间的关系，是投资行为中极为珍

贵的特质。在许多年前，我们曾经在一本妇女杂志的一篇文章中建议读者，购买股票应

该像在购买杂货时的态度，而不可模仿购买香水时的态度。在股票市场，过去几年里（与

以往许多类似的情况）真正的严重损失，源于购买者忘了询问“多少钱？”

5、  在多数时候，投资者必须体认持有股票存在着“投机成分”。投资者的任务是将此投机成分控制在合理的范围内，并且在财务上与心理上准备因应长期或短期的不利变动。

6、  我们知道，不论是多、空行情，股票走势总会过度延伸，大盘经常会发生这种情况，而且随时都有某些个股呈现这种现象。

7、  在本书中，我们将列举无数的（过去）范例，说明价值与价格的背离。照此理论，任何有智慧的人，只要有良好的数字观念，便可以在华尔街任意悠游，从其他人的愚蠢行为中牟利。看起来似乎如此，实际上却未如此简单。购买乏人问津而且价格低估的股票来牟利，通常是对耐心的一项严厉考验。放空深受人们喜爱而且价格高估的股票，不仅将考验投资者的勇气与耐力，口袋的深度也是重要的考量。原则都正确，成功的应用亦属可能，但这不是能轻易精通的技巧。

8、  我们必须对投资提出警告：“在你介入之前，必须确定它是你的领域。”

9、  这些标准原则总是说起来非常简单，实行起来却相当困难——因为它们违反人的天性，而且这种天性正是造成多头与空头行情过度延伸的理由。它对“一般”股票持有者所建议的可行投资策略在本质上便几乎存在着矛盾，而主张：投资者在行情上涨到某个水准时减仓，行情下跌到某个水准时加仓。但是，正因为“一般”投资者显然而且必须以相反的方式操作，我们在过去才会历经暴涨与崩跌，而且——本书作者相信——我们未来仍将面临这类的波动。

10、上述建议基于两项理由。第一、新发行的证券都潜藏着特殊的促销活动，投资者因此必须特别防范促销的渲染。第二、大多数的新证券都是在“有利的市况”下发行的——这表示对销售者有利而对购买者不利。

11、这个简单的想法有两点窒碍难行之处。第一，拥有优良记录和展望理想的普通股，市场价格必然很高。投资者对其未来发展的判断或许正确，却未必因此而受益，因为预期的展望可能已经完全反映在目前的股价上（甚至高估）。第二、他对未来的判断可能错误。公司无法永远维持快速的成长；某家企业在享有巨幅的扩张之后，规模不断扩大使其难以维持原来的经营效率。成长曲线在某个点上会趋于平缓，而且经常会开始下降。

12、积极型投资者必须具备关于有价证券价值的丰富知识——事实上，他应该将有价证券的投资活动视为经营企业。

13、几乎所有的多头行情都有明确的共通特色，如：（1）历史新高价位；（2）市盈率偏高；（3）股利率偏低（相对债券殖利率）；（4）融资买进的投资风盛行；（5）品质低劣的新上市普通股充斥。因此，股票市场的历史显示，聪明投资者应该辩识出重复发生的空头市场与多头市场，而在前者出现时买进，后者发生时卖出，并且在相当短的时间完成工作。或是根据价值因素，或是根据价格走势的幅度，或是同时根据此两者发展出各种方法，以判定大盘的买进与卖出价位。

14、我们似乎得到一项教训：股票市场上任何的赚钱方法，只要非常容易了解而且为许多人所遵循，则其单纯与方便将无法持久。

15、我们主张以某种机械式的方法调整投资组合中股票和债券的比率，理由不只在于盈亏的考量，主要是为了克服人性。定则投资的主要优点或许是让投资者“有事可做”。股市上涨时，每隔一阵子便卖出手中的持股，而回收的资金购买债券；股市下跌时，则进行相反的程序。这类行为可以纾解他原来无法发泄的精力。如果他是理智的投资者，他还会觉得心满意足，因为其操作手法恰好与群众相反。

16、投资者的股票投资组合若具有合理的账面价值支撑，则对股市的震荡则可以采取比较客观而冷静的观点，而不必像那些支付高市盈率与高溢价的人每天提心吊胆。只要其股票投资组合维持理想的获利能力，则大可不必在乎市场的种种变动。更有甚者，他反而可以利用波动进行低买、高卖的策略。

17、但是，读者必须注意下列重要事实：真正的投资者甚少被迫卖出持股，而在其他时候，则无需在乎当时的市场价格。他需要注意价格，据此采取行动，但必须符合其个人的意愿。因此，若投资者因其持股价格不合理地下跌，容许自己陷入恐慌或不当的忧虑，无异于将其根本的优势转变为根本的劣势。对这类人来说，如果股票完全没有报价，或许  对他们更有利，因为其他人的错误判断不会再令其担忧。

18、让我们用比喻的方式结束本节。假定你拥有某私人企业一小部分的股权，成本为1000美元。你的合伙人名叫市场先生，是一位非常喜欢献殷勤的人。他每天都告诉你，他认为你的股份值多少钱，并且依照他所判断的价值而提供你卖出或买进股份的机会。根据你对该企业发展与前景的了解，他的价值判断有时候相当合理。另一方面，市场先生经常受到激情与恐惧的沾染，而提供了稍嫌愚蠢的价位。如果你是一位谨慎的投资者或敏锐的生意人，你是否会让市场先生以每天的报价来决定你对1000美元股权的看法呢？惟有你同意他的判断时，或你希望与他交易时。如果他的报价高得荒唐，你当然非常乐意将股权卖给他；如果他的报价很低，你或许愿意买进。然而，在其他时候，你会根据该企业的营运与财务报告，判断你所持有股权的价值。对真正的投资者来说，当他持有上市的股票，就应该本着上述立场。他可以利用市场每天的报价拣便宜，或置之不理，完全取决于个人的判断与意图。他必须认知价格波动的重要性，否则便缺乏判断的依据。理论上，价格变动提供了一项警讯，要求他小心为妙——换言之，因为价格已经下跌，他应该卖出以避免事态恶化。根据我们的观点，这类讯号的误导作用不亚于其所提供的帮助。基本上，价格波动对于真正的投资者只有一项明确的意义。价格剧跌时，它们提供了明智的买进机会，价格大涨时，则提供了明智的卖出机会。在其他时候，他应该忘却股票市场的一切，只专注于股息的报酬与企业营运绩效。

19、投资者与投机客之间的真正区别在于他们对于股价走势的态度。投机客的主要兴趣在于预测行情的波动，并从中牟利。投资者的主要兴趣在于以适当的价格取得，并持有适当的有价证券。行情波动实际上对他很重要，因为它们经常创造低价格而形成明智的买进机会，也经常造成高价格，这确实是不该买进而该卖出的机会。典型的投资者是否应该只在低迷的行情买进呢？这个问题的答案并不明确，因为它涉及长时间的等待、收益的损失，甚至可能丧失投资机会。整体来说，当投资者拥有购买股票的资金，或许就应该买进，除非大盘的水准已经超出合理价值标准所能够理解的范围。如果他希望扮演精明的角色，则可以在市场上寻找随时存在的廉价投资机会。

20、投资者拥有合理的股票投资组合，便应该期待其价格有所波动，而且不应该因为重跌而忧虑，也不应该因大涨而兴奋。他必须永远铭记在心，市场报价只是为了方便，投资者可以利用它们，也可以忽略它们。他绝对不可以因为股价上涨而买进，或因为股价下跌而卖出。记取下列简单的座右铭，他将不至于铸下大错：“在剧涨之后绝不可以立即买进股票；在重跌之后也绝不可以立即卖出股票。”

21、根据观察，我们认为投资者所能取得的产业分析报告，多半没有实用价值。这类研究大多是一般大众耳熟能详的事，且其影响力已经充分反应到市场价格上。

22、将稳健的投资观念浓缩成简单的句子，我们冒昧地提出一句座右铭，“安全边际”（Margin of Safety）。这是贯穿先前所讨论全部投资策略的脉络。

23、然而，支付过高的价格买进绩优股虽然具有实际的风险，却不是一般证券购买者所面临的主要威胁。根据多年的观察，投资者的主要亏损来自于在景气繁荣期买进品质低劣的证券。

24、成长型股票投资的风险正在于此。对深受好评的股票，市场通常会推升其价格，使该价格无法获得未来盈余保守估计值的合理保障（所有估计值有别于其过去的表现时，则至少必须做些须的调降，这是审慎投资的基本法则）。安全边际始终取决于所支付的价格。在某个价格，保障甚为充分；在稍高的价位，保障便会降低；在更高的价格，保障则荡然无存。如果——如同我们所建议的——大多数成长型股票的市场价位过高，而无法为购买者提供充分的安全保障，则以单纯分散式地买进这类股票，结果可能并不理想。以明智的个股 来克服整体股价过高所涵盖的市场风险，这需要特殊程度的洞察力与判断力。

25、根据我们的观点，如果价格够低，则品质平庸的证券将摇身成为稳健的投资机会——只要买家有充分的资讯与经验，而且能从事分散投资。