作为房地产市场和投资的参与者，无论是开发商还是投资者或从业人员，你可以不信百日巨变，但不可不懂房地产企业融资。以下是摘自我发表于2008年5月在《中国不动产杂志》的文章“我国房地产企业融资创新”。

 

与房地产投资方面相比，国内在房地产金融方面的实践和研究都显得较缓慢，譬如许多专业人士对房地产投资信托基金、房地产投资基金、房地产私募基金、夹层融资和住房抵押贷款证券化等概念还是模糊不清，而随着我国房地产业和金融业的发展及许多方面问题的暴露，加上融资者和投资者对更多投融产品的需求和进入WTO以来金融业的进一步开放等，许多工作和知识都显得较迫切。

世界经济论坛(World Economic Forum)发表的《2007-2008年度全球竞争力报告》显示，美国从2006年的第六位提升到第一位，成为世界最有竞争力的经济体。中国的排名由2006年的第54位上升至34位，超过印度、俄罗斯和巴西，在“金砖四国”中处于领先位置。但该报告同时指出中国三个明显需要注意的弱点：即金融市场，高等教育培训及公共和私人机构的质量。报告认为，中国金融市场的成熟性只能排名第118位，在银行系统的完善、法制制度建设、对资本流动的限制程度和证券市场规则方面都还比较落后。

在我国金融市场中，房地产企业融资始终是一个非常突出和关键的问题，它牵涉到银行的贷款风险、开发商融资渠道少、投资者投资品种缺乏和立法、监管和信用体系的建立等方面。在当前的经济形势和房地产地产融资环境下，许多大中小房地产企业都面临融资难的问题，甚至于有些大型房地产上市公司也不能幸免；有哪些途径我们的房地产企业可以融到资？哪些方式我们的房地产企业可以度过难关？未来的地产金融发展形势将会怎样？

这些问题与目前我国房地产金融市场结构单一，没有形成完整的房地产金融体系有密切联系。而完整的房地产金融体系，应包括多元化、规范化的房地产金融产品和市场并应该会对整个房地产和金融市场起到积极正面的作用。本文从几个不同方面来探讨我国房地产企业融资的问题、现状和前景，同时各家房地产企业的情况不同（或部分有很大差别），作者只有尽可能列出解决方案或是带有方向性的建议，以后有机会再对每一项做详细分析和探讨。

 

全球、美国和我国房地产融资市场比较

在许多西方发达国家，房地产企业融资有很多年的发展和创新，已经摸索出了较成熟的方法。譬如在美国，它的具体内容有：房地产公司贷款、房地产股票与债券、房地产投资基金（包括上市的和私募房地产投资信托基金及其它私募房地产投资基金）、房地产夹层融资、股权转让和其它各种基金(包括退休基金和保险基金)等。

房地产企业融资不论是房地产公司融资和房地产项目融资，资金渠道可以有多种，但是资金性质无非两类，即股权和债权。一类是项目不必偿还的资金，即股权资本；另一类是项目必须连本带息偿还的资金，即债权资金。实际操作中，也存在股转债和债转股的融资方式，但还是股权和债权范围。

我们通过图1、图2、图3和表1列出的全球房地产资金资本市场、美国房地产资本市场和中国房地产资本市场中，可以发现：

l         这些市场上市股权、私募股权、上市债权和私募债权的比例关系。请注意这里指的私募，可以归纳为非上市的债权和股权融资产品；

l         我国上市股权和上市债权比例极低；

l         上市股权中的房地产投资信托基金在我国还没有；

l         上市债权中的房地产抵押证券产品在我国也几乎没有；

l         我国私募股权的组成部分内容不明确。譬如退休基金,保险基金和私募基金在我国还不允许直接投资房地产；

l         在美国，公司债券和资产证券化产品占了债券市场整体规模的60％以上；

l         我国私募债权占的比例较高，同时它几乎纯粹依赖商业银行，国外私募债权很大部分已证券化；

l         我国房地产企业往往存在短贷较多，长贷缺乏，甚至短贷长投现象，融资结构非常不合理。

 

图1  全球房地产资金流动量  

 

图2  美国房地产资本市场 

 

图3  中国房地产资本市场

 

表1   全球、美国和中国房地产资本市场比较

分类	全球和美国	中国
上市股权	上市的房地产投资信托基金和上市的房地产公司	上市的房地产公司
私募股权	私人或组成的基金(包括退休基金,保险基金,私募基金,公司和个人等)	自有或组合的资金（包括合作、参建、信托、外资等）
上市债权	房地产抵押证券产品和房地产企业债券	房地产企业债券
私募债权	房地产抵押的各类贷款（大部已证券化）	房地产抵押的银行贷款

 

长期以来，我国的资本市场一直在以一种不太协调的结构发展。譬如，一般来说，较好的公司的资本结构中，债务首先占有一定的比例，其次要有短、中和长期债务。债务过高会增加公司的流动性和破产风险；债务过低则表明资金运用效率偏低；而在债务中，短、中和长期债务也要有个适合的比例。相对而言股权资金过高资金运用效率偏低，股权资金过低存在破产风险。因此，在保证公司财务稳健的情况下，根据公司的类型选择不同比例的股权和债权，有利于公司财务杠杆的良好运用，从而能为公司股东谋求收益最大化。

譬如我国两市105家上市地产公司平均资本负债率55.7%，其中最高的其资产负债率高达89.1%而，低于一些发达国家和地区市场安全比例20%以下的只有几家公司。再譬如我国房地产企业资产负债率高于70%，很多企业希望通过发行公司债替代银行贷款，进而降低财务成本，同时延长贷款时间。

 

 

我国房地产企业融资创新的几个方面

我国房地产企业融资面临的主要问题，不仅仅是房地产信贷政策的松紧问题，也是房地产融资渠道宽窄的问题，多元化房地产企业融资和房地产融资创新是国家宏观调控背景下的必然选择。

值得欣慰的是，政府也意识到和重视发展确实需要多元化和多层次的资本市场的融资渠道的重要性。房地产公司债券去年开始进入了试点，私募房地产基金、房地产投资信托基金和保险资金投资房地产等在不远的将来也会进入市场运作，房地产企业应该把握这方面情况发展，及时跟上市场发展的趋势。 表2简要显示了我国部分房地产企业融资创新的现状和前景，有机会我会在以后对每一项以及国内和海外上市融资、股权信托融资、外资融资、民间融资、股权转让和典当融资等做详细分析和探讨。

 

表2     我国部分房地产企业融资创新现状和前景

分类	我国房地产企业融资创新现状
上市股权	房地产投资信托基金： 2008年4月10日中国人民银行在其发布的《2007年中国金融市场发展报告》中表示的将择机推出房地产投资信托基金(REITS)产品，估计1年内开展试点。
私募股权	产业基金：2006年至今已有10多家产业基金获批成立，有关部门还在仔细探讨产业基金的管理和运作问题，准备出台《产业投资基金试点管理办法》。但何时可以有投资房地产的产业基金，我们还需拭目以待。于2007年6月1日开始实施的合伙企业法，里面专门增加有限合伙条款，同时允许法人合伙，这样为风险投资、私募股权投资（包括房地产私募股权投资）创造了一种新的渠道。 房地产保险： 2008年4月24日中国保监会有关领导表示，目前保险机构持有的物业，仍以自用办公为主，并非真正意义上的物业投资。保监会正在研究保险机构投资物业的相关政策，并将择机展开试点。
上市债权	房地产公司债券融资：中国证监会2007年8月14日颁布实施《公司债券发行试点办法 》，这标志着我国酝酿多年的公司债券发行正式启航。金地集团已获得发行1.2亿元人民币公司债券，由于房地产是很需要公司债券的行业，预计房地产公司债券市场在近几年内会加速发展。