Ø 2013年全年收入176亿人民币，略低于预期：公司全年收入同比增长45.97%至176亿元，归属股东盈利录得9.8亿元，同比增长34.43%，摊薄每股盈利0.77元。全年业绩低于我们之前预期，主要原因是公司原有中成药业务与合资公司整体增长低于预期。

Ø 红罐王老吉增长可喜：公司全年完成了王老吉红罐加绿盒100亿人民币的出厂（含税）销售，对应的快消口径为150亿人民币的销售额；在南方多地红罐加绿盒的市占率已超过50%，在整体看与竞争对手份额已旗鼓相当，印证了品牌良好的竞争力以及管理层卓越的执行能力。随着14年自建产能投入应用以及低糖产品的上市我们预计红罐王老吉还有很大的增长空间。

Ø 大南药资源丰富，静待发力：公司13年中成药增长不及预期，原因是13年整个OTC市场增长较低迷以及内部整合。随着整合完毕后规模效应显现，凭借品牌优势以及丰富的产品资源，14年有望恢复增长。另外随着未来国家“扶低抑高”系列政策、“低价药目录”的陆续落地，凭借老牌国企的优势，公司有望受惠于政策红利，拓宽药品销售渠道和提高药品盈利能力。

Ø 大商业延伸产业链，提升安全边际：公司医药商业，13年的收入占比达21%，因利润率低，毛利占比仅占4.6%。我们认为，大商业板块虽盈利能力较其他业务弱，但仍是公司非常重要的产业；公司在13年采芝林药业取得广州多个城区社区医院及部分二甲医院的全托管，成为率先介入药房托管领域的数家公司之一。乘着医改春风，公司医药商业产业链将不断延伸，大商业与大南药板块的协同效应将日益增强，医药商业的增长与利润率非常稳定，壁垒较高，亦为公司发展提供了安全边际。

Ø 维持目标价35.5港元，买入评级：我们预计公司2015年销售收入将达到242亿人民币，归属股东盈利14.92亿人民币，参考同业估值和公司的行业地位，我们维持目标价35.5港元，相当于2015年每股盈利1.16元人民币的24.6倍PE。目标价较现价有40%的上升空间，维持买入评级。