M2增速环比下降0.5个百分点，还在从15%向13%的增速目标靠近，这显然是货币收缩效应。但货币收缩是不是意味着商业银行流动性紧缩？不一定。从货币市场利率走势看，9月末，在临近长假的作用下，本应是现金相当紧张的时候，但今年的情况似乎并未出现大的波动。货币供应量收缩，但货币市场利率平稳，说明商业银行流动性并未受到货币收缩的影响，这是为什么？

我的判断是，商业银行的货币乘数在上升。2010年之后，货币乘数在货币紧缩效应和监管性紧缩的双重作用下，一直处于减低状态。而2011年第三季度之后开始缓慢回升，从最低时的3.71上升到今年第二季度的4.09。我估计，今年第三季度的货币乘数应当有比较大的上升，应当回到4.2附近。按照目前的流动性状况，M2如果回到13%附近，而货币乘数回到5附近，商业银行的流动性不会出现短缺的情况。

这或许也是央行希望达成的一种效果。毕竟国务院给出的货币政策指导意见是：用好增量，盘活存量。而盘活存量的一个必然结果就是货币乘数的增加，包括信贷证券化的结果都会使货币乘数上升。这当然是通过加大商业银行杠杆的方式增加流动性，那会不会放大商业银行的运营风险？会，但问题不大。因为我们只有5倍的杠杆，与欧美银行动辄至少20倍杠杆的水平相距甚远。适度加大一点商业银行的杠杆，有利于商业银行把资金使用得更有效率。

从社会融资报告中我们可以清楚地看到货币乘数在提高。比如，今年上半年，新增贷款总量在社会融资总量的占比仅仅50%，而到了第三季度，这个占比达到了52.1%。这说明，其它融资增速在相对下降。为什么其它融资占比有所下降，而银行贷款占比上升？而同期货币供应量增速也在减少？这只能说明货币乘数在上升。

但是，通过放大杠杆的方式解决流动性问题，短期可以，长期不行。因为，中国毕竟是一个发展中国家，一个以制造业为本的国家，银行信贷资产的周转速度不可能太大，否则企业受不了。因为，银行加大货币乘数意味着信贷资产的周转必须不断加快，这将意味着企业贷款周转率不断上升，企业经营的稳定性将相应不断减低，而财务成本会大大增加。我认为，贷款周转率不能低于半年，否则企业商品尚未实现一次周转，银行贷款已经到期，企业不得不将“正常库存”大幅降低，或者抛售商品，那对企业是极大的伤害。

“十一”之前我曾提出过担心，担心货币市场利率会大幅上涨，再让市场经历“钱荒”的心慌，所以力主中央银行释放短期流动性，让利率平稳度过“十一”长假。从实际情况看，央行确实这样做了，而且效果可赞。从货币政策执行的总体状况看，目前的货币政策更加趋近于“中性”，这是我们一直以来的希望，也是中国股市之万幸。

但这并不是说没有问题了。因为我们看到M1（活期存款加现金）增速回落幅度较大。这是不是说明，中国存款大量从活期转向定期？是不是意味着资金活跃度有所减低？有可能。但从商业银行的行为看，如果商业银行将大量理财产品对应的存款记为定期存款，如果不是企业把活期存款转为定期存款，那问题就不大，活期存款减少恐怕也是正常之列。不过，从财务报表上看，还是有一些上市公司用闲置资金购买银行理财产品，这可不是好事，说明这些企业至少短期之内还没有投资的欲望。

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