水电行业的优质公司是完全符合这三个标准，水电行业因为其未来高确定​性和环保性首先一门好生意，同时得天独厚的地理环境（三峡、雅砻江）培养出了具有天然垄断壁垒的优质水电企业，而市场的偏见使得水电股处于很低的估值，某些水电公司因为机组的投产中期具备高成长的潜力（国投电力、川投能源，08年的黔源电力）。

       对水电的生意模式、具体公司、估值展开分析：

       一、水电的生意模式（好生意）：

       1.相比较其他发电模式（甚至相比较其他行业），绝对的环保。

       2.稳定的现金流：对于一个已经全部建成的优质水电站来说，发电量基本是稳定的（长江和雅砻江流量稳定，也不用担心电网消纳的问题），而电价也可以认为是稳定的，水电上网价格一直是非常低的（补贴新能源发电），未来只有上升的可能，所以水电的营收是稳定的，带来的是稳定的现金流。

       3.不断降低的成本：高额的负债是水电站成本的主要构成之一，也是压制水电估值的原因之一，但时间是好公司的朋友，是坏公司的敌人。水电站的现金流只有两个用途：还贷和分红。每年还掉有息负债之后第二年的财务费用会降低，于是利润就更多，来年就能还掉更多的负债……这种循环会不断加速，随着时间的推移，水电站的净利润会越来越大，直到还清所有债务。水电站其他的成本是稳定的：三项费用支出很少，每年的管理费用、薪资、销售费用相较于收入几乎可以忽略，这些费用很低且稳定；水电站的固定资产到期更新需要的再投入也是极小的；

       4.固定的折旧，且折旧年限保守：同第二条，巨额的折旧费用是水电站的主要成本，也是压制水电股估值的重要原因，但还是那句话，时间是好公司的朋友，水电站最重要的就是大坝，而大坝平均是按照40年折旧的标准的，但实际上大坝的使用年限远超40年，按照国际其他大型水坝的经验，使用100年甚至200年都是没有问题的，我国的三峡和雅砻江大坝也均是按照百年以上的标准建造的。

       综上，长期来看，水电是一本万利的好生意，优质的水电公司未来会成为一个零负债，极少费用支出，源源不断产生现金的公司，即便从当下的水电股估值看，也是非常优秀的高息债券。总言之，水电股投资的确定性非常大，优质的水电企业是长期稳定投资的好标的。

       而从个股上看，由于目前市场存在的偏见，使得一些优秀的水电公司不仅是长期稳定投资的标的，他们低估的价格存在着极强的估值修复预期，几年内将会极具攻击性。

       二、国投电力高成长低估值的优质水电公司（好公司）：

       首先看雅砻江的情况（国投电力52%控股雅砻江水电开发公司）：雅砻江水电授权拥有整个雅砻江领域的独家开发权，实质性取得对雅砻江流域3000万千瓦清洁水能的占有，这种开发权极具价值并将在未来的逐级开发中被逐级释放出来，展望未来雅砻江水电麾下将拥有由20几个大中型水电站组成的水电王国，雅砻江水电装机规模预计到2015年将达到1500万千瓦。

       今年8月28日雅砻江流域水电公司开发的锦屏一级水电站首台机组正式转入商业运营。雅砻江上的锦屏一级水电站是国家“西部大开发、西电东送”重点工程，坝高305m，为世界同类坝型中第一高坝，被国内外专家公认为是“技术难度最大、施工环境最危险、施工布置最困难、建设管理难度最大的世界级工程。该电站与下游锦屏二级电站，形成锦屏大河湾的“双子星座”电站，是全国数一数二的优质水电站组合。

       再看调节、送电、电价的问题：1.锦屏一级总装机360万千瓦，是雅砻江下游的龙头电站、龙头水库，具有年调节性能，总库容77.6亿立方米，调节库容49.1亿立方米。通过其调节作用，可增加雅砻江下游各梯级电站平枯期电量70亿千瓦时，由于不增加发电成本，这些电费收入基本上均转换成利润，因此，锦屏一级的投产对下游各电站具有极佳的经济效益。2.锦屏一级与锦屏二级（480万千瓦）、官地电站（240万千瓦），作为一组电源点，通过锦屏-苏南±800KV特高压，远距离、大容量西电东送至华东电网，由于华东地区电价较高、电力需求旺盛，因此，公司电量销纳乐观，送出有保障。3.锦官电源组上网电价，统一按照发改委批准的0.3203元/千瓦时执行，电费统一向国家电网公司结算，并不执行四川省电力公司的丰枯分时电价，将使得锦屏二级电价执行得到保障，优势明显。

       最后，国投电力的财报分析：2013年前三季度实现收入204.35亿元，同比增14.4%，净利润24.6亿元，同比增260%。其中三季度实现收入82.66亿元，净利润13.09亿元，环比增93%。前三季度业绩超预期。净利润大增主要源于参股水电站雅砻江公司今年官地、锦屏一、二级新机持续投产（原计划锦屏一级9月份转固，结果8月份转入固定资产，外加投产初期机组稳定性不如预期净利润少了2亿，锦屏二级从八月19号开始冲水，预期9月初可以进入商业运行，结果整整推后1个月运行，这一部分影响原计划净利润2亿。当然这部分净利润将进入四季度，为四季度雅砻江净利润超11亿打下良好基础），预计全年将投产7台60万kw水电机组（10月锦屏二级又有120万kw机组投产），带来前三季度发电量同比大增109%，贡献利润13.07亿元，未来随着锦屏一级水库的完工，雅砻江下游具有年调节能力，枯水期发电量将大幅增加，进一步提升公司盈利水平。

       净利润、收益率、经营现金流量、负债结构、投资进度等主要指标看起来都非常完美。费用率和负债率不断下行。1-9月期间费用率17.4%，环比上半年减少1个百分点，其中财务费用也下降1个百分点至14.9%，由于机组投产，转固增多，利息资本化减少，使得财务费用同比有39.2%的较大增长，但整体费用率控制较好。由于还款力度增加、短融券、应付债券到期、赎回等，公司负债率79.2%，同比环比不断下行，资本结构逐步优化。经营现金流随着投资活动的减少，从明年开始转负为正，期待更加美好的2014。

       三、低估的价格（好价格）

       未来几年雅砻江的净利润可以大致估算。由于雅砻江的负债和折旧是固定的（大约每年35亿），而费用方面几乎稳定逐年下滑，可简单计算（13年根据负债计算财务费用需46.4亿，其他费用不超过2亿），而未来几年的营收可以根据装机容量和利用小时数简单估算，雅砻江水电已投产装机规模达810万千瓦，在建装机规模660万千瓦，预计到2015年，将达到1470万千瓦。小时利用数估计在4600-4800小时之间。

       根据估算的结果，我保守估计2013年净利润35亿、2014年接近50亿、2015年可达70亿，国投电力2013-2015年三年的利润复合增速超过50%，2015年利润成长会到顶峰，之后不再高成长，将会带来稳定的利润，股票也会成为一个稳定的分红机器。可以说，这几年雅砻江机组的持续投产是国投电力高成长的基石。

       对于一个三年复合增长率超过50%，且确定性极高、现金流非常充沛、利润高且稳定的公司，因为市场的偏见，使得股价严重低：国投目前股价3.85，对应15年PE仅为6倍多，总市值267亿（因为水电股的营收稳定，还可采用现金流贴现模型计算价格，比较复杂，这里略）。假如有一个经济实体以现价买下国投电力，凭着国投产生的现金流，除掉费用和折旧后，5-6年就可以收回成本，到时候国投电力仍能源源不断的会产生的50亿的现金流。

    总结：国投过去十年用了一千亿来投资雅砻江，从去年开始终于守得云开见月明，随着机组大量投产，产品销量和价格稳定，公司开始持续产生稳定现金流。未来5年，是公司持续成长的黄金时光，业绩爆发已经板上钉钉。

       P.S.对于国投的火电部分未来不考虑增长，目前火电三季报净利润大约在5.1亿。同时不考虑分红因素

    
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http://xueqiu.com/5782734677/26734945 本文部分借用了@james_nj 兄的一些分析逻辑，非常感谢他的连续跟踪带给我们的分析成果。

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