广发家电曾婵团队 | 美的集团：短期成本压力不改长期发展潜力——2016年年报点评

2017-03-31 蔡益润/曾婵 广发家电

核心观点

01

公司公布2016年年报和新一轮激励方案

公司实现营业收入1590亿元，同比增长14.9%，归母净利润146.8亿元，同比增长15.6%。其中从2016年6月30日起并表东芝家电，增加主营业务收入75.2亿元，净利润3218万元。公司拟每10股派现10元，分红比例达44%。公司推出第三期合伙人计划（草案）、限制性股票激励（草案）、第四期股票期权计划（草案），覆盖核心高管、管理层和业务骨干。

02

2H16空调内销高增长，预计成本压力从1Q17开始体现

分产品看，空调、冰箱、洗衣机和小家电的收入受益于东芝并表，若扣除并表因素，估计全年收入增速分别为2%、14%、20%、14%。其中空调受益于补库存需求，估计2H16不考虑东芝并表仍有45%左右增长。毛利率方面，空调、冰箱、洗衣机、小家电的毛利率分别提高 2.3pct、-0.1pct、 0.5pct、 4.7pct，其中空调和小家电的毛利率提升显著。分内外销来看，内销收入同比增长5%，毛利率提高1.3pct，出口收入同比增长30%，毛利率同比提高4.6pct。扣除并表因素后，全年出口同比增长14%。

1Q17公司的出货量增长较快，原因包括地产带动滞后、涨价预期下经销商囤货、空调受益于低基数，同时价格提升，预计1Q17收入增长良好，然而由于成本上涨，预计毛利率和净利率同比下降。2H16东芝成功盈利，然而考虑到淡旺季波动，1Q17可能小幅亏损。

03

费用率小幅上升，运营效率持续提高

2016年公司的销售费用率和管理费用率分别为11.1%和6.0%，分别同比上升0.4和0.7pct。公司的运营效率继续提升，存货周转天数从45天降至41天，现金周期从4天降至1天，自有资金继续增加。预收账款同比增长，反映经销商进货积极性高。其他流动负债同比增长约25亿。经营性现金流净额达267亿元，持续高于净利润。

04

盈利预测和投资建议

预计公司2017-2019年净利润为159、178和195亿元，同比增长8.6%、11.5%和9.8%。虽然短期公司受到成本上涨、东芝亏损等负面影响；长期来看，公司的成长性仍值得关注：1）通过收购KUKA和SERVOTRONIX，公司在工业机器人领域已经具备良好基础，积极向3C/医药/消费品等新领域延伸，并且提前布局服务机器人市场；2）重视海外市场，推广海外自主品牌，推动全球运营；3）推进“T 3”模式，完善物流建设，进一步缩减渠道层级，提升效率。公司的治理完善，激励充分，有望灵活应对风险、抓住机会，长期成长潜力值得期待。现价对应2017年估值为13.4倍，继续推荐。

05

风险提示

原材料成本大幅上涨，空调“T 3”进展低于预期，新业务进展低于预期，汇率波动风险。