招行的2035？

原创 Bridgeloip费曼方法 Bridgeloip费曼方法 2023-04-01 22:55 发表于浙江

这一篇是对招行的一种定量测算。关于招行的上一篇在这里：“做正确的事” 招行2020年年报

营业收入=净利息收入+非息净收入

利润总额=营业收入-业务管理费-税金及附加-各项资产及信用减值损失+营业外收支

净利息收入

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宏观增长目标

2020年10月举行的十九届五中全会通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》，建议中对2035年远景目标定性描述：到2035年，“我国经济实力、科技实力、综合国力将大幅跃升，经济总量和城乡居民人均收入将再迈上新的大台阶”，“人均国内生产总值达到中等发达国家水平”，“关键核心技术实现重大突破，进入创新型国家前列”；

领导人在“关于《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》的说明”中对于这些目标进行了说明，指出“从经济发展能力和条件看，我国经济有希望、有潜力保持长期平稳发展，到“十四五”末达到现行的高收入国家标准、到2035年实现经济总量或人均收入翻一番，是完全有可能的”，“党中央的建议主要是管大方向、定大战略的。综合考虑各方面因素，建议稿对‘十四五’和到2035年经济发展目标采取了以定性表述为主、蕴含定量的方式。编制规划《纲要》时可以在认真测算基础上提出相应的量化目标。”

上述目标提出后，各地也推出了对应的远景目标，比如深圳的《中共深圳市委关于制定深圳市国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》中提出，到2035年，深圳的经济总量、人均地区生产总值在2020年基础上翻一番；浙江省的《浙江省国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标纲要》中提出，到2035年，浙江省将基本实现高水平现代化，力争地区生产总值、人均生产总值、居民人均可支配收入比2020年“翻一番”，等等。

要实现上述定量目标，意味着从2020年到2035年，GDP年化增速要达到大约4.7%。从2020-2022年，疫情三年的年化增速大约为4.4%，略低于上述测算。

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M2目标值

长期看，M2和名义GDP的增速（实际GDP增速+CPI增速）大致匹配。由于2035翻一番的目标是以2020年数据为基数，那么如果从23年到35年这13年GDP增速达到理论值，以3%左右的CPI增速测算，需要大约7-8%的M2增速。

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招行的净利息收入

在2022年度业绩发布会上，新任行长王良在回答瑞银分析师提问时讲到：“招商银行每年存款增长预算都是在 M2 增长的基础上加两个百分点，既保持与社会货币增量相协调，又能够在市场上保持我们快一点，这样与别的同业相比我们能发展得更好。这是存款的计划。从贷款方面来讲，我们每年坚持风险资产的集约使用，避免盲目扩张引起风险事与愿违、欲速不达的结果，所以我们基本上保持加权风险资产10%左右的增长，这样我们的贷款增长与整个社会的信贷总量增长基本一致，能够保持在10%左右。这是我们把握每年的增长节奏。根据这样的节奏，存贷款增长规模基本就确定了。”

按照王行长的说法，未来13年，在M2增速7-8%的假设下，招行的存贷款增速会保持在9-10%左右。

招行过去12年的主要数据：

最近12年里，净利息收入在招行营收中的占比一直维持在60%上方，在经历了连续11年的下降之后，今年甚至有所回升。虽然这些年招行为了减少对风险资本的消耗，提出了“轻型银行”的战略，但在今年的年报及业绩发布会中，董事长缪建民强调了“做强重资本业务，同时做大轻资本业务，重为轻根”的观念：轻资产业务必须依托重资本业务才能做大，因此重资本的传统存贷差业务将长期占据一个稳定的比例，但理想情况下，净息差收入的增速应当低于非息收入增速。

净利息收入=利息收入-利息支出

利息收入=贷款和垫款利息收入（包括企业贷款、零售贷款、票据贴现）+投资利息收入+存拆放同业和其他金融机构款项利息收入。其中第一项占总额的75%。

利息支出=客户存款利息支出（包括公司客户和零售客户）+同业和其他金融机构存拆放款项利息支出+应付债券利息支出。其中第一项占总额的78%。

2011年以来，招行的净息差有一个“快速下降，然后逐渐稳定”的过程。银行本身是一个供给和需求双向选择的生意：客户选择信用和服务最好的银行，明智的银行也要选择风险收益比适当的客户。银行可以选择用高息向高风险的客户放贷，也可以选择以一个中等或偏低的利率，向信用良好的客户放贷。第二种选择短期收益可能较低，但风险也会降低（贷款减值等信用成本）。银行的经营建立在10倍左右的杠杆之上，经营者谨慎或冒进的放贷选择，都会对资本金带来10倍的冲击。

2022年，招行的平均资产收益率3.88%，并不算高；但由于其特殊的零售业务积累了较多的活期存款，整体的负债成本率只有1.66%。同时，依靠稳健的放贷政策和积极的资产配置，在去年这个艰难的年份维系了2.4%的净息差。

未来13年，净息差会如何变化？这是一个充满变数的问题。在负债端，招行的活期存款占比已经达到存款总额的62%，已经非常高了。活期存款比例不可能永远上升，所以“净利息收入=利息收入-利息支出”的公式中，利息支出的下降空间是有限的。利息收入的部分，取决于资产的规模和收益率，规模增速与M2相关，而资产收益率取决于经济增长带来的贷款需求。总体上，如果中国经济保持稳定增长，社会面就会有足够多的中高息利率款需求。

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计算

假设在未来13年里，中国经济保持4.7%的年化增速；CPI增速为2.5%，则M2增速为7.2%；招行的存贷款规模增速假设为9%，净息差保持稳定，净利息收入占比维持在收入总额的50-60%之间，那么，如果没有遇上大规模经济危机，招行的这部分净利息收入将维持年化9%的增速。

非息净收入

长期来说，招行在经营层面的战略目标有两个：

第一，百年招行。

这要求保持审慎稳健的经营风格（防止在经济周期中破产），不断适应监管、经济环境的变化；

第二，让经营弱周期化。

一方面，这需要在减值准备等利息收入科目上进行逆周期调整，顺风储粮、逆风放粮；另一方面，不断增加非息收入比重。非息收入不占用风险资本，不怕利率下降（收佣金嘛），经营表现的周期性较弱。

银行这个生意，原本有非常显著的规模优势。大银行有更好的信用、投入的研发和新技术能在更大范围分摊成本、更容易依靠规模吸收局部的信用风险，这些都使得银行是一个天然的“大者恒强”的生意。但2008年经济危机以来，各国的监管为了避免再次出现金融机构“大而不能倒”的问题，对大型银行不断增强监管：一旦成为系统性重要银行，资本充足率的要求将提升到11.5%(经营杠杆8.69倍），国际系统性重要银行的资本充足率要求更是高达16%（经营杠杆6.25倍）。在同样的净息差条件下，资本充足率要求的上升，会不断压制银行的净资产回报率。在市场地位上，传统商业银行可能依然是一个“大者恒强”的生意；但在股东回报方面，传统商业银行却出现了规模劣势。

要越过这个问题，兼顾稳健经营和股东回报，招行目前为止选择了“零售银行”——“轻型银行”——“重为轻根”的三段式进化路径。轻型银行的表现就是非息净收入占比的提升。

招行的非息净收入这些年大约维持在营收35-40%的比重。

非息净收入=净手续费及佣金收入+其他净收入，两者占公司营收的比例分别为27.3%和9.4%

净手续费及佣金收入=财富管理手续费及佣金收入+资产管理手续费及佣金+银行卡手续费+结算与清算手续费+信贷承诺及贷款业务佣金+托管业务佣金+其他收入，其中占比最大的三项是财富管理（占比30%）、银行卡手续费（占比20.6%）、结算和清算手续费（占比15%）。

手续费和佣金收入受到资本市场及宏观经济活跃度的影响，很难做出准确的长期预测。只能看个大概：

第一，从2011年到2022年，招行的净手续费及佣金收入从156亿增长到940亿的规模，11年增长6倍，年化大约18%的增速，是快于利息净收入的；

第二，招行目前的战略称为“重为轻根”，重资产业务强调质量和稳健，不一味追求规模增速；轻资产业务则强调规模——大就是强。如果经营符合计划，那么未来轻资产业务的增速会超过利息净收入的增速；

第三，一些数字：

招行目前有1.84亿零售客户，其中在招行有财富管理产品持仓的客户数量为4312.9万户；2022年，招行理财子公司管理规模2.67万亿，受托理财产品规模3.21万亿，带来佣金收入66.45亿，代销保险业务收入124亿；招行2022年零售客户总资产余额（AUM）规模达到12.12万亿，2022年底中国金融机构总资产419.64万亿，2022年年底银行业储蓄存款17.84万亿（2021年为10万亿）；根据麦肯锡《后疫情时代，财富管理重启增长》白皮书，2022年底中国居民个人金融资产规模250万亿，麦肯锡预测2032年，国内居民个人离岸资产规模将达29万亿元。

其他净收入=投资收益+汇兑净收益

投资收益受到会计确认方式和市场波动的影响，无法准确预测。

以上，保守估计招行的非息净收入将取得和利息净收入类似的长期增长。即9%左右。

成本收入比（业务管理费/营业收入）

招行的成本收入比过去10年维持在27.6%-36%之间，最低点在2015年，最高点在2011年。2016年以来，招行的成本收入比维持在33%以下。

业务管理费=人工成本+折旧摊销租赁费用+其他一般及行政费用，其中人工成本占比62%，其他一般及行政费用占比33%。

人工智能技术和其他金融科技的应用，对大型银行非常有利。大型银行有足够的规模来分摊成本，因而也更有动力引入新的技术。未来十几年时间里，我保守预计招行的成本收入比不会大幅增长。

信用减值损失

由于信用减值损失的存在，银行可以方便地调节当期利润，这会导致利润表数字失真。但对招行来说，由于其公司章程规定了分红不低于当期归母净利润的30%，这种削峰调谷的调节能力，我认为没什么不好，因为可以让股东长期有更稳定的分红回报。在经济周期面前，招行能抵御信用损失吗？从2006-2022年，中国经历了一次金融危机（2008），一次经济低迷（2013-2015），一轮疫情（2020-2022），总的来说，招行的风险管理表现良好。准确的说，是全行业最佳。

为什么招行特别审慎，每次出现暴雷的新闻，掉坑银行的名单里很少有招行？可能是因为招行从成立之初就是市场化运营。2000年大型银行剥离不良资产并上市的过程中，四大行们有财政部注资解决问题，但招行是靠股东自己解决的。死里逃生一次可能让人痛得更深刻。

测算汇总

利息净收入和非息收入保持9%的增速，成本收入比、减值准备长期稳定。这是一家总资产回报率常年在1.2%以上、净资产回报率常年15%以上的“零售+轻型”银行。市场无风险回报率大约4%，这家银行应该值多少PB？

2008年金融危机之后，人们对银行一直有种恐惧感，认为银行是一个脆弱的生意：经营是个巨大的黑箱，同时杠杆又放大愚蠢。但是，大型银行依然有一些重要的优点：

第一，它们有显著的规模优势；

第二，银行的零售业务有很高的客户粘性。客户在一家银行拥有的产品越多，粘性越高；

第三，自1970年代布雷顿森林体系破产之后，整个世界进入了“信用货币”的时代。货币发行的理论增速，长期会比经济增速高几个百分点——而这是永无上限的。今天的人类社会已经逼近了“无限增长”的门槛（可再生能源替代化石能源+数字经济成为经济增长的核心），未来的我们还会需要很多很多货币。而中国是一个间接融资占金融体系主体的国家，银行是实质上的货币创造者。如果人们对货币的需求没有上限，那么银行的增长就没有上限；

第四，东亚地区的人，都爱赚钱，爱存钱。要么存银行，要么买房子，而不论人们是把钱存银行定期、买理财产品、贷款买房，都是零售银行的福音；

归根到底，要经营好一家银行，需要有长远眼光、高效执行的管理层。这个管理层的核心人员要习惯特立独行地决策，同时避免成功带来的自我膨胀，因为银行的风险都在好年景里。