2013年，融资融券业务增长较快，到2月底证券公司融资融券业务收入已达到28亿元，继代理买卖证券业务、投行业务、资产管理业务外，融资融券已经成为证券公司第四大业务。境外成熟市场上，融资融券的交易量占到全市场证券交易量的20%，我国目前只有5%左右，因此空间很大。

    目前中国证券金融公司资本金120亿，目前正在进行增资扩股，增资扩股的主要原因不是公司资本金不足，而是以此方式作为对民营资本的开放的手段。国家对于金融垄断行业要逐渐对民营资本开放，进行市场化改革。

    截至2013年3月28日，融资融券累计交易金额35119.95亿元，其中融资累计交易金额29780.74亿元，占84.80%，融券累计交易金额5339.21亿元，占15.20%。融资融券余额1652.22亿元。其中：融资余额1621.68亿元，融券余额30.54亿元。融资融券客户提供的可充抵保证金证券市值3751.63亿元，其中股票市值达到3722.46亿元，占比99%，债券和基金29.17亿元，占1%。客户平均维持保证金担保比例237.89%，最低为129.72%。 

    融资融券业务收入占证券公司的比例越来越重。统计数据显示，2012年74家证券公司融资融券业务收入达到74.42亿元，息费收入53.1亿元，佣金收入16.42亿元，其他收入4.9亿。 

    截至3月28日，74家证券公司共有4351家营业部开展融资融券业务，占74家证券公司5276家营业部的83%。74家证券公司合计开立信用证券账户1258185户，客户平均维持保证金担保比例238%，最低的为130%。 

融资融券推出的路径

    2000年以前的《证券法》，是在1997年亚洲金融危机的大背景下制定的，因此《证券法》有几条基本的红线：一是银行资金不能入市，国有企业的资金不能炒股；二是规定股票交易只能是现货交易，禁止期货交易和信用交易。国债327事件爆发后，我国最大的证券公司倒闭，证券交易所也面临前所未有的危机。故此后证券交易不允许有期货，必须以现货交易的形式，实质上是排除了信用交易和期货交易。 

    2005年新修订的《证券法》中提出，股票交易不再限制于现货交易，也可以是国务院证券监管部门认定的其它的交易方式。这实质上是为股票期货交易和股票融资融券交易打开了法律空间。在这样的基础上，我国才有推出融资融券法律条件。 

    2006年，证监会颁布了《关于证券公司融资融券业务试点的暂行办法》，对融资融券基本的法律关系，账户体系等做了相应的规定。2008年，因美国发生次贷危机，继而引发全球金融危机，我国暂缓推出证券公司融资融券试点。直到2010年3月31日，经国务院同意，中国证监会批准，包括证券公司融资融券和股指期货在内的两大做空业务获准推出。 

    融资融券业务推出本着试点先行，逐步扩大的原则不断发展。开始时只有6家券商以自有资金进行融资融券交易，后来逐步扩大，目前绝大多数证券公司都获得了融资融券业务资格，转入常规业务发展阶段。由于准备工作扎实，2年多来，该业务发展平稳，还没有发生爆仓的情况和强行平仓的情况。

融券不等于裸卖空

    自转融通业务推出以来，市场有关“做空时代来临”的说法盛行。但我国的融券卖空制度和境外的卖空是有区别的。

    举个实例。融资融券业务试点以后，2011年315期间，中央电视台报道了双汇发展（000895.SZ）涉嫌瘦肉精事件。报道出来后第二天上午10点前，该股票仍有交易。在大部分客户未作出反应的情况下，有一个客户却以每股77元左右融券卖出 5.6万股，（10点后该股票停牌），在交易所紧急停牌调查后发现，双汇发展可能存在瘦肉精事件。消息公布后该股第二天跌停，第三天跌停，第四天打开交易又跌停……直至每股56元附近。这个实例中，就是卖空者利用“瘦肉精”这一消息进行该只股票的融券卖空获利。 

    需要指出的是，我国没有裸卖空。我国的做空机制，一定是借券在先，卖券在后。现有的交易制度要求投资者卖空股票前，一定要有足额的相应证券，也就是说卖空5.6万股双汇发展，一定要在这只股票停牌前融到该只股票。如果没有，这个（卖空）订单是过不了交易所交易系统的，卖空也做不起来。

    西方国家的裸卖空是指卖券在先，借券在后。这是西方特有的交易制度。就是投资者在卖股票之前，账户不需要有股票，只要保证在清算交收那天能把股票交割即可。2008年全球金融危机时，美国发生的就是裸卖空。随着事态发展，最后也就有了美国证券交易委员会颁布的禁空令。 

不否认融资融券也是个利空因素

    当然，融资融券本身是有杠杠的信用交易，对市场是双刃剑，如果融资过度，融资融券可能会造成股市大起大落，。

    英国《金融时报》曾做过一项统计，即在1929年美国发生金融危机的时候，有一个很重要的事实——融资买股票的量无限膨胀。在那一年前后，美国股市通过融资购买股票的金额达到85亿美元，这个数字相当于当时美国国内全部流通中货币总量。当时买一辆福特汽车只需要650美元，这种过度融资才导致市场（跌得）这么惨。 

    融资融券，特别是融券卖空，会对证券市场的投资交易产生根本性的改变。有了融券业务，有了多空反向制约力量，市场跌的时候可以进行套利。境外对冲基金市场很发达，欧美的对冲基金规模都以万亿计算，其主要运用的投资手法，就是进行各种金融衍生品和股票的融券卖空，目前我国真正进行对冲交易的主要还是部分私募基金。 

    融资融券推出后，投资机构可以通过时间套利和地点套利，来实现收益。关于时间套利。如双汇发展的瘦肉精事件、禁酒令、肝炎疫苗，又或上市公司造假等实例，投资人可以利用单只股票在不同时点价格的变化进行套利。关于地点套利。如有了融券后，有一个很重要的套利方式——通过股指期货，ETF和融券卖空相结合。简单说，即利用ETF申购赎回的时间差、股指期货标的指数的波动率与融券做空三者结合，以烫平不同市场间的波动率，完成套利。 

    为了防范风险，我国的融资融券业务采取的是集中模式。集中模式最大的好处在于，当发生市场巨大的抛空时，证券金融公司可以起到统计监测和集中监管的作用。应该说，我国融资融券制度和模式选择，与现代金融监管的改革趋势是相互融合的，在交易制度设计、技术系统管理等方面，比西方市场更严格。

发布虚假信息与融券卖空不是一回事

    通过对公司基本分析后进行卖空，的确是一种操作手法。否则对冲基金没有空间。通过卖空，可以净化上市公司业绩的真实性。 

    理论上讲，如果投资者掌握了哪个公司股价并不值这个钱，做空并不违法。唯一违法的是，投资人是不是捕捉到了敏感消息（美国市场披露中有这部分内容），或发布虚假信息。如果投资者利用了敏感信息或发布虚假信息去操纵市场，就会被定义为市场操纵或内幕交易行为，是要受到严厉法律处罚的。我国《证券法》和相应的司法解释虽然比较原则，但也可以依据相应条款进行法律制裁。

(此文刊载于《证券市场周刊》2013年第12期)