过去一周，上证综指小幅上涨，市场成交温和放大，板块热点切换频繁，表明市场做多情绪依然谨慎。从股指期货的持仓数据看，多空双方出逃明显，持仓单数显著下降，反映市场再次陷入胶着。

虽然上周海外股市普遍下跌，但欧美消息面依然积极。美国就业情况持续改善，首次申领失业救济人数降至33.9万人，创下次债危机以来最低。美元三月期Ted利差、LOIS利差接近去年8月份的较低水平，说明美元流动性充盈。欧央行的OMT操作加上欧盟高层的政治互动，足以暂时稳定边缘国国债市场。希腊10年期国债收益率下行至17.9%，是自今年3月债务重组来再次跌破18%。国际投资者仍在收集希腊等边缘国主权债，并且获益不菲。与今年5月的低点相比，希腊的十年期国债的价格已经上升一倍。

针对某些关于ESM缺乏资金来源的质疑，我们认为只要约束机制能够确保执行，中日均有意认购ESM债券。现在的问题不在于资金来源，而在于债务国财政整固计划的切实执行。在东京秋季年会上，IMF总裁拉加德支持南欧国家降低财政紧缩力度，并呼吁（但不是决定）给希腊更多宽限时间，这又为既定的财政调节计划增加了变数。不论怎样，目前唯一可确定的是，在欧美央行轮番宽松之后，海外焦点可能由货币宽松切换到财政紧缩。

9月份的国内制造业PMI数据显示，化学原料制品、通用设备、金属冶炼、食品加工、木材加工以及服装等行业景气度反弹，饮料连续第二个月上升，此前连续提升的通讯电子设备、交运设备等转而向下，医药和纺织则连续第二个月下降。季调后的PMI产成品库存与原材料库存或订单之比均向下小幅变化，同时季调后的价格持续回升。虽然整体仍处在去库存的过程中，但部分行业初现补库存迹象，比如中上游的石油加工、化纤和化学原料制品等行业相对库存已从底部回升，同时伴随价格上涨，服装、医药和木材加工价格反弹，而相对库存仍然在较低水平波动，或有回升迹象。

虽然三季报还未完全披露，但业绩预警情况已现积极因素。基于1002家已公布三季度业绩预警公司的可比数据，前三季度盈利同比增速平均要高于上半年增速3.05个百分点，其中稍微多数行业的盈利增速有所反弹，比如通信、房地产、石油石化、电力设备、建材和汽车等。据此推测，A股上市公司三季度盈利增速继续下滑的可能性在减小，甚至有可能出现微幅回升。

9月以来，人民币对美元即期汇率升值加快，截至上周末已升值到6.27附近，创下19年来新低。短期看，人民币走强一方面将再度吸引境外资本流入，另一方面，也将减弱国内居民和企业的持汇意愿，促使金融机构的外汇存款向央行外汇占款转移。这两方面的后果都将改善外汇占款数据，比如三季度末官方外汇储备为3.29亿美元，较二季度增加500亿美元。尽管短期升值，但展望未来一到两年内，我们认为人民币的贬值几率要大于升值。

9月份的货币数据相当给力。该月社会融资总额为1.65万亿，环比多出4041亿元，同比多出1.2万亿。9月的人民币信贷新增为6231亿，中长期贷款绝对额与8月基本持平。当月M1和M2同比增速为7.3%和14.8%，均创出年内新高。鉴于季度内信贷维持以及外汇占款数据的改善，M2同比增速有望持续超出14%的隐含目标水平。如果货币供给数据持续向好，央行降存准的压力将大幅缓解。

上周，国际商品市场小幅调整，CRB指数下跌0.66%，主要是金属价格下跌，但油价出现反弹，WTI原油价格回到91美元以上。我们依然认为，油价和金属价格将继续演绎走势分化。BDI等航运指数继续反弹，或表明国际贸易有所回暖。国内能源化工商品整体延续节前的上涨趋势，焦炭和橡胶大幅上涨，仅塑料出现大幅下跌。国内的钢铁期货交易价格如螺纹钢等品种，也出现持续上涨。虽然商品市场波动幅度持续较大，缺少统一的驱动因素，但国内主要工业品价格企稳回升的信号及其背后驱动因素仍值得关注，资本市场中与商品市场联系紧密的标的仍可重点关注，尤其是石油产业线。

近期的新闻热点是房地产企业拿地升温，这一方面表明销售回暖使企业资金面得以缓解，另一方面显示地方政府集中推地“筹钱”已见效。另一热点是国务院发布《关于第六批取消和调整行政审批项目的决定》，取消171项行政审批，并原则性地提出“凡公民可自决行政审批项目政府应退出”。政府取消、调整行政审批项目的真正意义是减少社会交易成本，或凸显了从“大政府”到“大市场”的改革路径。

总的来说，我们认为四季度系统性因素的力量略有增强，短周期萌动，不确定性仍然较多，借着十月契机，投资者可短兵相接，奋力一击。投资标的选择上，价格回升与补库存迹象显著的制造行业值得考虑。