春节前几乎所有人都说股市没有调整了，中国已经不存在产能过剩，经济必然强复苏；春节后，股市跌了一个月，也就200多点，经济指标有些异常，结果至少70%的人认为蛇年行情已经结束，别再提复苏了，弱复苏都没啥意思，躲在医药、消费和电子股里猫冬吧。国内某大型基金公司直接说中国还没真正到衰退，整个周期都指向滞胀，严重看空A股，上证综指年内跌到“解放前”点甚至1664点……如此冰火两重天的判断令人费解，不就是1-2月的经济数据不太如人意吗，有必要反应这么激烈吗？

不知是因为“冷冬”，还是政府换届尚未完成，抑或是春节时间的错位，前两月的经济数据不尽人意，草根调研也没有很多复苏的迹象。再加上“两会”提出的经济增长目标只是7.5%，比2012年还低——M2指向13%增长，CPI控制在3.5%，固定资产投资增长18%，新增就业900万。

导致投资者情绪180度转变的是经济复苏的预期由于短期经济数据差强人意而受到挑战。而13%的M2目标为十年来最低，加上最近央行净回笼操作，很容易让市场有流动性提前收紧之感。于是70%的投资人认为应该“且战且退”，因为“行情已经结束”，2013年跟2012年同期的行情一模一样，只不过更快速……

先看，宏观和微观经济层面。刚结束的“两会”吹来新风，李总在记者招待会上简洁的回答再次明确了本届政府的施政目标，即完成“十八大”确定的2020年GDP和人均收入倍增，不过这个增长更强调质量。他多次提到改革，减少政府审批环节，多用市场之手，为企业创新创造良好的环境。对政府的开支 “约法三章”，不兴建政府楼堂馆所；公务员数量和公务车辆只减不增；公务招待和出国考察费用只减不增。

具体数字方面，前两月工业增加值增长9.9%，比2012年四季度差一些，M2增长15.2%，唯一令人兴奋的是出口增长。工业增加值很好理解，微观角度看，房地产、汽车、家电的销售势头仍在延续，而挖掘机的开机小时数没有明显改观，水泥和钢铁库存攀升，价格再次下滑。在企业对经济复苏存在偏差之时，过剩的产业必然经过一个加速生产再去库存的过程，只不过这次是温和的。伴随着库存去化，PPI会由负转正，增加值也会改善。大家比较敏感的是货币供应量和CPI，先前市场对央行货币政策报告有积极的理解——信贷会加快，以有效降低社会融资成本。而现实的状况是，1月份的快速放贷很快就被遏制，过快的M2增速也要修正到目标范围内，但是2月的CPI超预期了，紧缩货币加通胀预期升温，这是否就意味着经济复苏的结构和力度就必然打折扣呢？

货币供应量一方面由基础投放有关，另一方面与货币流通速度有关。如果我们将通胀与否于经济是否繁荣等价的话，M2与通胀（或者繁荣程度）之间存在一定的反向关系，这其中一部分原因是央行通常逆周期调控，另一部分原因就是经济繁荣时期，通胀水平逐渐攀升，通胀预期开始回升，货币流通速度加快，货币需求量有所下降；而在经济通缩时期，货币流通速度则有所下降。在出现通胀的2004、2007和2011年，货币流通速度都有所上升，对应的货币供应量增速反而出现下滑。物价方面，弱复苏期间，以PPI和购进价格度量的通胀压力并不大；农产品批发价格在春节之后快速回落，这将明显减低因食品价格上行推动的CPI 持续回升。

从央行OMO 的情况来看，尽管央行在春节后通过OMO 回笼了大量的货币，总计规模为6020 亿元2，只是刚刚冲销了一月份超购6000 亿的外汇占款净流入，如果考虑到2012 年年末重组的流动性，我们估计3 月份银行的超储资金规模仍可达到2 万亿以上，超储率水平不低于2％，实在难以称得上是紧缩的政策。

再者，即便是年底真是13%的增长，也有12.66万亿的增量，这基本意味着信贷比2012年略增，而社会融资总量增长在17%左右。这个融资额度，足以支撑经济复苏，完成经济增长目标。

其实，去年以来，国内经济已经呈现一些新特征，三驾马车没有太大变化，变化的是结构。投资方面，中国的公路建设密度已经有发达国家相当，而铁路里程与美国相比还有很大差距，铁路改革深得人心，市场化手段提升铁路效益，使其重获融资能力，并在将来良性循环是关键。

去年的月报，我提到中国铁路的改善空间很大。