降准＋降息：货币政策需要“双剑合一”

撰文 清议 编辑 俞燕

2012年6月8日

    曾经忙忙碌碌的银行信贷经理们，近来似乎清闲了不少。5 月前20 天，工、农、中、建四大银行新增贷款仅有区区340 亿元，不及4 月份国内新增贷款规模的5%。
    市场还在揣测是否出炉新一轮刺激计划，银行却面临信贷投放需求不足。今年以来，除1 月春节因素导致贷款投放提前外，2~5 月初的信贷投放均偏慢，2~3 月份四大行前10 天新增贷款仅为200 亿和300 亿元。
    日前召开的中国银行股东大会上，中行行长李礼辉表示，目前没有接到国务院关于增加信贷投放的指令，该行目前也没有调整计划，但信贷增速会略有下降。据说，人民银行最近的内部精神是，信贷总量不会放松，如额度紧张，商业银行可申请提前投放。
    为什么居然出现信贷投放放缓的情况？银行业人士将原因归结为：贷款有效需求不足。
    说怪不怪。自2010 年二季度宏观经济持续减速以来，央行不断上调存款准备金率的同时，已累计加息五次，一年期贷款利率已提高至23.54%。如果将利率市场化因素考虑在内，企业贷款实际融资成本已增加了近五成。从常识上讲，在经济持续减速过程中，不断提高资金借贷成本是错误的。在此基础上，通过上调存款准备金率回笼货币，人为制造信贷市场的紧张空气，从而进一步提高借贷成本的做法更是错上加错。
    信贷利率虽然具有宏观调控的效果，但利率作为资金借贷成本，本质是全社会平均利润率，这决定了利率与企业盈利之间总体上是相生相克的关系。从全球经济来看，由于国内企业更加依赖银行贷款，本币贷款占全社会融资规模的70% 以上，这种相生相克的关系表现得更加突出。由此也决定了美联储加息主要通过约束消费调控宏观经济，中国央行加息主要通过加大企业成本，迫使其减少供给来达到调控效果。从实际情况来看，中国每一次周期性经济减速，总是表现为企业盈利的收缩程度远大于消费需求的收缩程度。
    值得一提的是，自去年12 月5日以来，央行已接连3 次下调存款准备金率，但宏观经济减速以及企业盈利持续恶化的情况似乎没有改善，有人因此得出“降准”无效的结论。
    在经济持续减速过程中，单纯使用信贷数量工具通常是无效的。原因在于，释放可贷资源并不能缓解企业盈利下降与高利率之间的矛盾，以至于降准措施并不能刺激企业贷款需求。综合使用数量工具与价格工具，先降息，使企业盈利能力得以改善或产生贷款成本置换性需求之后，再实施“降准”，或许更有效一些。
    严格地说， 前三次“ 降准”至少有两次没有产生释放可贷资源的效果，更多的是针对外汇占款减少引发
的金融资产占用结构问题。货币政策要想发挥稳增长的作用，需要在进一步降准的同时下调信贷利率。
    当前仍需降息，因为前4 个月国有企业利润下降8.6%，其中央企利润大幅下降13.2%。着眼于经济运行的惯性，如不果断采取措施，5 月份乃至二季度，经济进一步减速以及企业盈利状况进一步恶化的概率将会很大。因此，不必非等到5 月份数据发布后再决定是否需要降息，这样才能体现货币政策的前瞻性。
    很多人担心，降息之后伴随存款利率的下降，银行的吸储能力会下降，存款将受到冲击，受贷存比约束银行
的可贷资源不仅不会增加，反而会受到挤压，以至于无法刺激贷款增长。
    表面上看这不无道理，但是贷款增加通常会带动存款同步增加，资金不会由于增加贷款而流出银行体系。因
此，降息无法刺激贷款增长的担心是多余的。
    同样的道理，即便降息后消费增加，资金也不会流出银行，自然也不会减少存款，只是从一部分增加消费人群的储蓄账户，转移到另一部分尚未增加消费人群的储蓄账户而已。降息本身具有刺激消费的作用，加上扩大消费的乘数效应，因此会缓解企业的经营压力，包括应收款项回流，由此增加账户现金余额。
    降息和加息都具有一定的周期性。虽然现在还无法判断未来的降息周期有多长，但要结束已连续两年的经济减速，一次降息绝对是不够的。应当说，有关新一轮降息周期的预期比降息本身更重要。只有成功引导生产者与消费者产生降息周期预期，降息的效果才能得到更好的体现。
    值得注意的是，在经历了几次政府干预下的周期轮回之后，未来的信贷增长不应过度依赖政府投资，尽管这也是不可或缺的。应当更多地依靠市场机制，其中包括利率对于居民消费和企业经营的弹性作用。

（清议：中国国情与发展研究所经济学研究员）