上海家化（600315）是中国本土化妆品企业龙头，以自行开发、生产和销售化妆品、个人保护用品以及洗涤类清洁用品为主营业务。2011年前三季度公司实现营业收入28.7亿元(同比增18%)，完成净利润2.8亿元(同比增34%)。

一、公司已形成梯度分明的多品牌矩阵

公司目前已经形成了梯度分明的多品牌矩阵，未来的3-5年持续增长动力强劲。其中营业额过亿元的品牌有四个，依次为六神、佰草集、美加净、高夫。六神是公司最强大的现金牛，佰草集是快速增长中的明星品牌，也是短期盈利增长的主要来源之一，美加净增速较快，而高夫则有望成为公司又一个快速增长的子品牌。公司各品牌类型及定位如下表。

单位：亿元

二、收入驱动因素分解及2012年业绩简单估计

上海家化营业收入按照品牌来划分，驱动因素如下图。其中佰草集品牌的收入增长来自两方面，即单店收入的内生增长和新开店引致的外延增长。http://s2/middle/8c91f079tb135361a7421&690
    我们对公司2012年的归属母公司所有者净利润进行预测。

1、收入增长

六神增长率10%

美加净增长率20%

佰草集新开门店180家，单店收入增长12%至106万元，计算出的收入增长率33%

其他品牌略

2、毛利率:参照历史毛利率

六神51%

美加净56%

佰草集76%

其他品牌略

3、销售费用率34.5%

对上海家化来说，销售费用是对收入非常重要的减项，2010年公司销售费用是净利润的近4倍，值得关注。

4、所得税率15%

认为公司继续取得税收优惠政策，虽然这存在一定风险。

三、公司市场化的调薪原则将保障主营持续较快增长

公司2010年报披露的未来5年公司调薪总原则：

a、如果公司化妆品销售收入年增长比例在15%~20%之间，则工资总额增长比例也是15~20%，即：如果化妆品销售收入增长比例是18%，则加薪比例也是18%；

b、如果公司化妆品销售收入年增长比例超过20%的，化妆品销售收入在 20%增长的基础上每增长1%，公司工资总额增长比例为2%，即：如果化妆品销售收入年增长比例是21%，则加薪比例是22%；化妆品销售收入年增长比例是22%，则加薪比例是24%，以此类推；

c、如果公司化妆品销售收入年增长比例在10%以上不到15%的，则高管工资增长比例是5%，其他员工工资总额增长比例依然是10%；

d、如果公司化妆品销售收入年增长比例不到10%的，则所有高管不加薪，其他员工工资总额增长比例依然是10%。