中金公司  郭海燕 钱炳 2011年5月3日

2011 年1 季度业绩符合预期：

公司实现营业收入205.8 亿元，同比增长23.2%；净利润11.2 亿元，同比增长27%。日本地震灾害对Laox 经营造成短期影响导致公司的投资收益下降，剔除这一因素的影响，净利润同比增长29%，符合我们的预期。

• 2011 年1 季度收入同比增长23.2%，主要得益于连锁网络发展的稳步推进和经营规模的进一步扩大。一季度同店增长表现一般，为4.12%，主要受限于1-2 线市场的房地产调控，渠道下沉效应还需逐步显现。网购业务增长迅速，销售收入达11.1 亿元（去年25 亿）。

• 门店扩张稳健推进，储备项目充沛。截至3 月底，公司在大陆地区拥有连锁店1,348 家，增37 家，覆盖233 个地级以上城市。进入4 月，开店速度加快，当月新开63 家，签约在筹建182 家店，储备项目345 家店，能够很好的完成全年新开370-400 家的既定目标。

• 盈利能力稳步提升，主要受益于公司强大的渠道经营能力。随着公司进一步践行零供采购合作模式简单化，公司与供应商合作关系更加紧密，通过不断提升产品运营创新，注重差异化推广策略，持续推进定制、包销、OEM、ODM 等采购手段，公司的毛利率稳步提升。

• 费用控制合理。由于去年下半年新开门店数量较多，且目前尚处于培育发展期，使得销售费用率和管理费用率同比上升0.89 个百分点。

发展趋势和盈利预测：

• 2011 年是苏宁新十年战略开局之年，公司前期信息管理系统搭建、营销改革、人员储备等均已为快速发展打下坚实基础，渠道下沉、品类拓展、物流后台建设和电子商务将有效保障未来增长空间。

• 维持目前盈利预测，2011-2012 年增速31.1%和28%，略高于股权激励25%的底线。

估值建议：

公司盈利增长确定且具备持续增长动力，值得重点关注，目前预测下公司2011 年市盈率17.3 倍，处于板块最低水平，性价比优势明显。后续我们将密切追踪苏宁易购的发展趋势，若能实现较高销售目标，有望在一定程度上提升公司估值水平。