Jacky评论：下面三篇文章本无所关联，但都值得一读，而且在我看来，都涉及到了逆向投资的一些思考；我认为逆向投资之所以可行的原因是因为世界上的绝大部分事物都存在周期，没有周期就不会阴阳和盛衰，没有周期“树就会涨到天上去”，没有周期直线思维和趋势投资就会大大成功，显然“凡事皆有周期”更符合客观事实，圣经上记载的“七年丰收七年饥荒”的故事也一再告诉我们要居安思危和未雨绸缪，悲观中孕育着希望，乐观中潜伏着危机，但吊诡的是周期出现拐点之前却是长时间的向上或者向下趋势运行，我们没有能力正确预测周期的拐点何时而至，人们往往只有走了很长的一段时间往后看才知道原来拐点早已经在那里；一个社会的群体，一个国家的经济，一个整体的股市，大体都符合周期的这个原理，人多的地方不要去，经济不会一直快速增长，股市不会一直下跌，均值回归是必然会出现的，除非人种灭亡，国家消亡，股市关闭；逆向投资更多的是一种思考能力，但它不是一种方法论，特别是在股市投资上，有了逆向思维你的投资不一定会成功，我们股票投资买入的是一家具体的公司，投资的是个体，整体股市归零的概率极小，即使崩盘只要不关闭股市将来还会上涨，但一个公司很容易走向衰弱，一蹶不振，退市甚至破产的概率就大很多；如果逆向投资买入价格便宜的股票，只有当公司未来恢复继续增长的前提下逆向投资才会获得高的投资回报，如果仅仅因为现在价格便宜而买入股票，公司的价值却继续在毁灭，那么这就不是逆向投资，而是价值陷阱；逆向投资买入股票的时候，我们不妨多思考以下几点：1）关注价格，价格是否便宜？；2）寻找便宜的真正原因，是心理因素还是垃圾货垃圾价格？；3）关注公司，公司困难是暂时的？未来恢复增长的可能性？4）关注行业，公司所在的行业有没有好的前景？；记住，价格很重要，但逆向投资时价格并不是唯一因素，逆向投资不是买入价格下跌中的股票，也不是买入PE/PB最低的股票，而是在思考公司未来增长的概率和价值。。。。。。横在逆向投资成功路上还有两个巨大的困难：1）投资者需要逆人性；2）投资者需要客观；管兄和王晓路的文章就很好的诠释了这两点，逆向投资绝非易事，空想很简单，但具体践行起来任重而道远，更是孤独者的“思考和求道”。。。。。。

 

文章3：逆向投资的本质

来源：程欢的博客

数往者顺，知来者逆。是故易逆数也。  ——《易传》

逆向投资的本质（一）

据说，唐代有个皇帝和一群武将喝酒，喝多了，谈起了“怕老婆”的话题。皇帝说：“今天我们都喝了酒，不许撒谎，你们中怕老婆的，站到左边来，不怕老婆的站右边。”将军们陆续都站到左边了，只有一个将军还站在右边。皇帝很奇怪：“难道你不怕老婆？”站在右边的将军说：“出门时老婆有交待，人多的地方不要去。”

这则笑话，很有趣。那么请问，这位兄台，到底是怕，还是不怕老婆呢？

如果将此笑话与股市投资联系起来，则更是有趣。

笑话中，人人都怕老婆。现实中，在股市里面做投资的，人人都“以为”自己在做“逆向投资”。

注意，这里就形成了一个悖论：人人都爱的“逆向投资”，是不是真正的逆向投资？

这让笔者不得不感叹，借用一句俏皮话，“科学啊，科学，多少谬误假汝之名？”

同样的，“逆向投资啊，逆向投资，多少人假汝之名？”

记得在2008年3月份时，A股大盘从最高6124点，下跌到4000点附近，身边的很多朋友都很兴奋激动，他们纷纷引用股神巴菲特的名言“在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧”，要做“逆向投资”。

而当时的媒体报道，也是不乏类似的情况。如：新浪财经，理财周报，到处都可以看到类似这样的新闻报道《六大顶级私募绝地抄底》，这是2008年3月份的新闻稿，从链接点击进去可以看出很多知名私募投资人都非常乐观。如某私募基金经理说“我现在只喜欢讨论买东西，而不是卖。”他表示，“目前A股市场最抵买的就是银行股。”这些人物可以说，都是“价值投资”在中国国内的“知名”代表，据说都以做“逆向投资”而闻名于世。

现在5年的时光，静悄悄地过去了。

回过头去看，当时的4000点，还真的就只是半山腰。如果说“股市短期是个投票器，长期是个称重器”。那么5年的时光，够不够长久？是否算是称出了“某些企业”的重量呢？

从这里，我们可以引出一个话题：为什么很多人学巴菲特；学邓普顿；学彼特·林奇；搞价值投资，搞“逆向投资”，现实结果与理想的差距，咋就这么大呢？

笔者认为，这里面有一个小小的概念问题，需要去厘清：

1.到底什么是真正的“逆向投资”？

2.什么是顺方向？什么是逆方向？

3.为什么要做“逆向投资”呢？

逆向投资的本质（二）：参照物

若要回答上文《逆向投资的本质（一）》中提出的3个问题。我们就需要对其中的核心概念进行分解：“逆向”与“投资”。

而与之相对应的，则是“顺向”与“投机”。按照一般大众的理解，如果将“顺向”和“逆向”定义为相对于股价的变化方向，我们会发现，事情往往并不是这样简单，如果我们开放思维，头脑风暴，将其做一个排列组合，就可以得到下面的4种结果：

很显然，不是所有逆向，都是“投资”；而很有可能是“逆向投机”；

同样的，不是所有顺向，都是“投机”；而很有可能是“顺向投资”。

为什么会这样呢？

我们仍然需要回归基本概念，由于“逆向投资”是“投资”中的一个类别，一个子集，一个分支概念。我们则需要更进一步，解构“投资”这个概念。

其实，股神巴菲特早已阐述过这个问题。他认为，做投资，只需要搞懂2点：

1. 如何评估一家企业的内在价值；

2. 如何看待市场价格。

注意，此两者的先后顺序，不能够颠倒。

我们都知道，安全边际，就是股票的“价格”低于其“内在价值”的空间和幅度。也就是我们常说的“以5毛钱的价格买入价值1块钱的东西。”

但这里就会出现一个大大的问号？

1.它的内在价值真的是1元吗？

2.如果是真的，那这1元是一直不变的吗？

3.如果是变化的，它会怎么变呢？

4.内在价值，是按照一定的规律（例如每年20%的复利）在增加呢？还是周期性上下巨幅波动呢？还是在慢慢减少，甚至出现价值毁灭呢？

5.其内在价值是在多长的时间范围内变化呢？

6.其内在价值变化的规律和确定性，是如何呢？可预测吗？

很显然，这些问题，才是最最关键的问题。从中，我们可以看出，仅仅静态的知道价格和价值的关系，仍然是不够的。还需要知道“内在价值”是如何变化的？如果连“内在价值”是多少？是如何变化的？都搞不清楚，又从何而谈“逆向”还是“顺向”呢？

内在价值本身及其“变化的方向”以及变化的速率和规律，才是我们投资的记分卡，才是标尺，才是参照物。其中关于“内在价值”，一个经典的定义就是：企业的内在价值，是企业未来生命周期内，自由现金流的折现值。

很显然，关注、研究和预测企业未来的经营情况，才是投资人的重点和难点。这也正好验证了《易经》中的一句话：“数往者顺，知来者逆”。这里是无数人成就梦想或梦想幻灭的地方。关于未来，我们到底知道多少，我们又能够知道多少呢？

按照佛家的说法，任何事物都有“成、住、坏、空”的四个过程；同样的，企业本身也有一个生命周期。不同企业大致处于不同的阶段类型，如：价值创造，价值锚定，价值波动，价值毁灭。

一、价值创造：

大部分企业都曾有过“价值创造”的生命阶段，但是非常短暂（10年以内），只有极少数企业的内在价值“天天向上”，持续10年，20年，30年的成长。

那么，内在价值每年增加的幅度如何衡量呢？

股神巴菲特在1994年曾探讨过此问题，他指出，企业账面价值每年的增长幅度与内在价值的增长幅度接近，可以作为一个衡量内在价值变化的粗略指标。通过此指标，我们可以看到价值创造阶段的优质企业，其复合增长率通常在10%以上。

二、价值锚定：

某些企业在某个稳定发展的阶段，其内在价值常年变化不大，其每年的变化速率，上下小于10%。而股价却剧烈波动。如图。

三、价值波动：

大部分企业内在价值极其不稳定，一段时间内既可增加，另一段时间也可减少，其股价波动更是提前反应内在价值变化的趋势，且波动幅度更加剧烈。如图。

四、价值毁灭：

这一部分的企业很多，其内在价值突然之间急剧下滑，甚至“死亡”。而其股价更是迭创新低。看似低估的价格在时间的作用下，变成并不低估，甚至极度高估。真所谓“时间是优质企业的朋友，劣质企业的敌人”！

很显然，按照人们通常的理解，逆着“股价下跌”的趋势，在A点买入，就是“逆向投资”；顺着“股价上涨”的趋势，在B点买入，就是“顺向投机”，是“趋势投机”。而这是没有道理的，里面并没有将“内在价值”和“内在价值的变化方向”纳入考察的范围。

如果重新回头看，我们会发现，所谓“逆向投资”，一定是逆着“企业内在价值与价格之间的偏差”而进行的投资，那么，我们会发现，在A点，或B点买入，都有可能是逆向投资，也有可能是“投机”，与价格是否上涨或下跌无关。其本质就是“价值投资”。

只是遗憾的是，大部分的所谓“逆向”却走向“逆向投机”的误区，而无法自拔。正好应了《道德经》里面的一句话“勇于敢则杀，勇于不敢则活”，每次“价值毁灭”的过程中，总是有无数的“价值投资人”前赴后继，勇敢的逆向，让人唏嘘不已！

顺则凡，逆则仙，只在其间颠倒颠

——张三丰《无根树》

逆向投资的本质（三）：多元的风格

在上文《逆向投资的本质（二）：参照物》中，笔者提出 “价值创造”、“价值锚定”、“价值波动”、“价值毁灭”4种不同的情境，建议投资人尽量避免陷入“逆向投机”的误区。

同时，我们需要在充分、全面理解企业“内在价值”的前提下，做“逆向投资”，逆向投资的本质就是价值投资。更进一步地，我们可以研究、查阅各位投资大师的传记、投资理念和投资经历，虽然都可以叫做“逆向投资”，但是，具体的投资方法、投资风格、内涵，差距相当大，可谓条条大路通罗马。

1. 邓普顿式风格

关键词：【极度悲观点】【2折】

以“逆向投资”而闻名于世的投资大师邓普顿将其投资理念抽离出“极度悲观点”原则，“人们总是问我，情景最好的地方在哪里，但其实这个问题问错了，你应该问:情景最悲观的地方在哪里？”

有人问如何寻找“极度悲观点”，他的建议是“等到100个人中的第99个人放弃的时候。”在那之后，你就成为剩下的唯一买家。准确估量这种情况并不容易，邓普顿对极度悲观点下便宜货的量化标准是：如果一份资产资产的标价是其价值的20%,即1美元的东西仅仅以20美分出售，那么这才是理想的便宜货。同时他会用“比较购物法”，以投资“最佳低价股”，即那种股票价格与价值极端错位的情况。

从这里可以看出，邓普顿的逆向投资是因市场情绪和偏见，逆价值与价格极端错位之向，在“极度悲观点”时买入，相信物极必反。他更侧重于极端价格的出现，经常持有上百只企业，而较少考虑企业质地本身，充分运用“概率”的威力，分散化投资，从而克服部分企业破产的风险。即使是同为价值投资者，也极少有人能够做到像邓普顿先生那样，对“极度低价”永远不会轻易满足，这是真正意义上的孤独者的游戏。

2. 彼特·林奇式风格

关键词：【热门股】 【冷门股】【事态冷却】【优质企业】

另一位投资大师彼特· 林奇则认为：逆向投资并不是那种在大家买热门股时，却偏偏去买冷门股票的投资者。因为那时候可能市场整体均普遍性高估，冷门股比热门股便宜，但冷门股本身并不一定便宜，这时很可能是别人买进而你应该卖出股票的好时机。

他进一步指出，真正的逆向投资者会等待事态冷却下来以后，再去买那些不被机构所关注的优质企业。

彼特·林奇的“逆向投资”更侧重在选择出优质企业后，耐心等待，选时和选价。其风格仍然更多地以优质企业本身为投资标的，需做好投资策略分类，再匹配合适的投资策略模型。这种风格迥异于邓普顿，是一种先“定性分析”，后“定量分析”的投资方法。

3. 芒格式风格

关键词：【坐等投资法】【伟大企业】

我们熟知的股神巴菲特的搭档芒格先生，是如何理解和看待“逆向投资”的呢？

查理·芒格曾指出：因为有效市场理论大体上是正确的——市场确实十分有效，很难有哪个投资人能够光靠聪明和勤奋而获得比市场的平均回报高出很多的收益。正如生活的铁律，“只有20%的人能够取得比其他80%的人优秀的成绩。”

做投资之所以困难，是因为人们虽然看出来有些公司的业务比其他公司要好，但是他们的股票价格也会升得很高，突然之间，到底该买那只股票，这个问题就很难回答。

正因为市场大体上，是有效的，只有部分时间是失效的。因此，在98%的时间里，芒格对待股市的态度是……保持不可知状态。

他非常耐心地等待可以全力出击的良机。不断努力寻找“定价错误”的赌注，发现后，狠狠下注，其他时间则按兵不动，看起来似乎很简单。“有性格的人，才能够拿着现金坐在那里什么也不做。”他如是说。

芒格更是将其投资方法，称为“坐等投资法”：如果你因为一样东西的价值被低估而购买了它，那么当它的价格上涨到你预期的水平时，你就必须考虑把它卖掉，那很难。但是，如果你能购买几个伟大的公司，那么你就可以安坐下来啦。那是很好的事情。我们偏向于把大量的钱投在我们不用再另作决策的地方。

他更进一步提出：“购买价格公道的伟大企业比购买价格超低的平庸企业要好。”

芒格曾回顾他的投资生涯时说，“我能有今天，靠的不是去追逐平庸的机会。”

芒格式风格，投资人需要培养独特的商业洞察力和定性研究能力。在一个不断变化的世界里，人们普遍地认为“未来不靠谱”，正如《易传》中的说法：数往者顺，知来者逆。因为人们“每多从顺者，喜其易也，喜其逸也；每多避逆者，畏其难也，畏其劳也。”

按照人们“好逸恶劳，喜易避难”的特点，舍不得下苦功夫、深功夫，自然也就回避了对企业商业模式、未来自由现金流、内在价值的研究和判断，芒格先生的“坐等投资法”，堪称“神仙”级别的投资方法，真正做到了中国道家的“无为而无不为”。