http://blog.donews.com/michaelchen/archive/2009/04

每一年年报出来后，随例便有券商分析员的报告出炉。如果找出问题，则直接踩上门去，找公司管理层或者证券事务代表质询。市场股价，也会根据年报做一定波动，甚至有些刻意做市的，趁着年报未出来，故意打压或者拉高股价，以引诱一波不知情投资者买入或者趁机出货。因此，研读年报，是衡量投资策略及估价是否合理的依据，也是投资的基本功。

在年报发布以前,对鲁泰2008年的业绩预测，多数是基于第三季度报表所报告的前三个季度净利润，报表中汇总数据是4.537亿。对于一家稳定生产的工业企业，如果每个季度生产、销售都非常稳定的话，那么，全年可预计的净利润，便应该是6.05亿。但实际上，2008年报出来，全年净利润只有5.148亿，而且这是在所得税率已经被明确为从原先预收的25%优惠为15%之后，这一数据远低于市场预期。如果除去营业外开支、政府补贴及所得税影响，直接看税前主营业务利润的话，前三季度报表是5.33亿，而全年则是5.59亿，即是说，第四季度只贡献了0.26亿营业毛利润。占全年不到5%利润。令市场大跌眼镜。

但此后一周内，股价不降反升，有十五份券商报告对其评判，其中四份中性，十一份增持或者推荐。虽然投资市场中，券商报告历来报喜不报忧，但对业绩评估，投资者心中仍需要带一把尺去衡量，而关键，则是要看到一门生意，以及看到管理层的运营。这一节，便是要进一步分拆其2008年的经营，弄清楚其利润低于预期的原因。

2008年，有三件事严重影响公司经营及财报数据：一是自2008年8月以来的全球金融海啸，引发信贷资金紧缩及出口大幅减少，市场销售受影响。对于纺织股，投资者忧心忡忡，股价也随之抛压。二则是国内物价指数由上半年的高速通胀预期突然转为下半年及09年的通缩担忧，多次上调准备金的结果，使得股市大跌之外，企业经营借贷利息高企，甚至信贷紧缩引发资金断裂。部分纺织印染企业，资金量断裂而倒闭，三就是鲁泰公司在 12月8日成功增发A股，股市大跌使增发募集资金减少。而资金刚好在年底到位，由于同时股数也大增，滚存利润及分红要与新投资者共享，因此引起一系列财报数据变化，比较时需重新拆分。另外还存在一个隐忧，则是由于该公司是外贸为主企业，外汇需做套期保值，无止损保护的衍生杠杠的应用，可能导致公司大幅度损失，典型的例子是中信泰富，这在之前一篇《金融衍生工具的财务披露》已经探讨过了。

在此前的鲁泰分析第一篇<</FONT>汇率》中，笔者指出，对照鲁泰年报，读者心中，需有以下会计方程式，以协助跟踪其生意运营：

营业总收入=产品单价*销量<—-汇率变动影响

减-营业总成本：

其中包括：营业成本<—-生产成本：原料、能源

          营业税金<—-增值税（出口退税）、营业税

          销售费用<—-广告、营销、存储、运输

          管理费用<—-人工成本增加

          财务费用<—-银行利率变动、借款

          其他（资产减值）<—地产价值重估

=营业利润

    加+营业外收入-营业外支出<—–政府补贴

减所得税<—–所得税调整影响

=净利润

除以股东数量ß—-增发扩股，股权摊薄

=每股收益。

除了原本计划的《税收》及《竞争战略》二章尚未书写外，自08年6月以来，笔者以八篇文字，分别探讨：汇率、棉花成本、一体化配额、存货、财务杠杠、汇兑收益、套期保值等问题，并附带一篇探讨金融衍生工具的财务信息披露，以对鲁泰过往数年的经营进行探讨。

其中，最为重要的一个观点是，投资一个股票，要看到一门生意，而且要看到该生意的运营模式及其要害所在，每一门生意，及每一个公司，均有其独特之处，必须具体问题，具体分析。对于鲁泰公司而言，笔者的观点是，由于该公司善于利用资本市场募集资金，也懂得用外汇对冲工具及财务手法来对冲汇率波动，减少借贷成本，因此，应根据其生意模式，以机器及固定资产为核心，围绕其稳定的资产毛利回报，以两次扩产周期间的业绩进行平滑，来衡量具体公司每一年的运营。

分析的重点，在于周期及经营，只有以周期的观点，才能在一个比较长的时间段来，用数据互相抵消，从而观察出在各种物料升值，汇率变化、财务利息成本的逐年波动背后，真实的公司长期运营，并以资产及运营利润变化为核心，来评判其经营能力，进而为其估值，以衡量是否值得投资。

该公司的主要业务，是色织布和衬衣，其他业务除了医药之外，均是围绕这部分纺织产品配套而成，因此，重点只须考察色织布和衬衣两项主要业务，对分析工作非常便利。这即是巴菲特投资思维中所强调的，主业清晰并简单易懂。