牡丹江恒丰纸业股份有限公司（600356），主要生产卷烟纸、滤嘴棒纸、铝箔衬纸和其它特种工业用纸，是中国最大的卷烟配套用纸生产基地，其在国内特种纸行业占有重要地位。公司于2001年在上交所上市。

    近年来，为适应烟草行业的快速发展，公司先后全套引进四条国际上最先进的卷烟配套用纸生产线，产品的专业化品质得到充分保障，目前市场占有率已达到30%，居业内之首。数据显示，历年公司营业收入保持稳定增长态势。2010年，由于国家烟草专卖局在行业内全面推行烟用辅助材料招标采购方式，公司经营业绩面临较大冲击，全年实现营业收入11.87，增长4.97%；实现净利润0.81亿元，同比下降22.44%，每股收益0.42元。其历年主营业务收入和净利润变化情况及使用英策财务模型对其2011年业绩进行的预测，如下列二图所示：

  (注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中数据产生一些差异，特此说明，后同。)

毛利率方面，数据显示，公司毛利率总体呈下降态势，但是长期以来保持在行业平均水平之上。2010年，公司毛利率为25.27%，较上年同期回落3.66个百分点。同期，行业平均毛利率为17.57%。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

    营业费用控制方面，数据显示，公司营业费用率长期高于行业平均水平。2010年，公司营业费用率为7.97%，同期行业平均值为4.40%。其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

      管理费用控制方面，数据显示，公司历年的管理费用率波动较大，近三年呈回升态势。2010年，公司管理费用率为5.79%，同期行业平均值为4.88%。其历年管理费用率变化情况，如下图所示：

财务费用控制方面，数据显示，近年公司财务费用率呈快速下降态势，并且已连续三年低于行业平均水平，主要原因是其加大销售回款力度以及合理调整贷款结构。2010年，公司财务费用率为1.14%，同期行业平均值为2.8%。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

对外投资方面，公司已连续四年未进行对外投资，也未产生投资收益。其历年对外投资占所有者权益以及投资收益占利润总额比重变化情况，如下二图所示：

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   营业外收支方面，数据显示，长期以来公司营业外收支净额占利润总额比重保持较低水平，2010年为-1.31%。其历年营业外收支净额占利润总额比重变化情况，如下图所示：

销售利润率方面，数据显示，公司销售利润率近年来探底回升，并且已连续三年高于行业平均水平，主要由于其毛利率有所回升，资金成本控制较好。2010年，公司销售利润率为9.44%，同期行业平均值为5.28%。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：
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  运营能力方面，数据显示，公司存货周转率长期以来波动较大，但总体呈上升态势。2010年，公司存货周转率为4.49次，同期行业平均值为4.10次。其历年存货周转率变化情况，如下图所示：

 资本结构方面，数据显示，公司资产负债率长期处于较低水平，2010年为38.29%，偏低的负债结构显示其负债空间较大，同期行业平均值为58.14%。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：
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 资本回报方面，数据显示，公司净资产收益率长期以来处于低位徘徊，总体上接近行业平均水平。2010年，公司净资产收益率为7.09%，同期行业平均值为4.99%。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

  流动性方面，数据显示，长期以来公司流动比率明显高于行业平均水平。近两年由于销售规模扩大和年末长期银行借款增加使其有所回落，2010年该指标为209%。同期，行业平均流动比率为95.57%。其历年流动比率变化情况，如下图所示：

分红方面，数据显示，公司上市以来坚持每年对股东进行利润分配，近年来分红总额和比例有所提高。2010年，公司分红比例为90.34%，同期行业平均水平为48.62%。其历年分红比例变化情况，如下图所示：
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2011年，烟草行业整合力度及国家控烟力度继续加大，使公司面临原材料价格高居不下却无法通过提高产品价格转移成本上涨带来的压力,产品盈利能力受到一定影响。长期来看，2010年国家制定了烟草行业“大市场、大品牌、大企业”的远景目标,下游市场的集中度提升势必造成卷烟纸相关行业的洗牌,公司作为龙头企业有望从中受益。

三季度报告显示，公司今年前三季度实现营业收入9.28亿元，同比增长9.33%；实现净利润6831万元，同比增长8.64%。

使用英策咨询上市公司财务模型对恒丰纸业2011年全年业绩进行的预测显示，若不考虑重大资产重组事项，公司2011年全年主营业务收入为12.31亿元，同比增长3.66%；预计实现归属上市公司股东净利润为8765万元，同比增长8.64%。按公司目前发行股数23160万股计算，预计2011年全年每股收益为0.38元（2010年年末总股数为19300万股，每股收益为0.42元），年末每股净资产为5.5元（2010年为5.95元）。

12月6日，公司股价收报6.89元，涨幅0.58%。英策估值网依照市场当日收盘时动态市盈率17.52倍的市场估值水平计算，每股价值为6.70元；依照市场当日收盘时市净率1.33倍的市场估值水平计算，每股价值为7.36元。由此判断，当前公司股价处于上述估值区间内。最新的每股估值动态计算数据，参见英策估值网（www.wistrategy.com）实时更新的个股估值结果。

从技术面看，该股今年3月份以来走出震荡下跌走势，11月14日公司股价触及下降通道的压力线后迅速回落，近期呈缩量下跌态势，下方在6.8元附近有一定支撑。系统性风险方面，公司股票β系数为1.00，系统性风险与大盘相当。

以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎。

英策研究员  陈淑敏