Dilllard’s的故事

一次，在一个朋友组织的聚会上，我大概冒犯了一位很有财的投资者，因为谈到消费品，他总结了很多很多，而在我看来，这些总结太不靠谱。其实，我想说，不要随便去总结，尤其不要只根据中国市场去总结，还要尽量掌握所有事实后再去总结。最好不总结，哪里有那么多老师和大师嘛。

关于百货零售的一个论述大概就属于这一类，据说其中一个论断是“从未有过起死回生的”。其实，这个可以有！Dillard’s就属于这一类，至少在我眼里就是这样的。尽管对于Dillard’s还不是那么深入的熟悉，我还是迫不及待的想把这个故事梗概分享给朋友们。

Dillard’s是一个家族企业，玩百货的，300多家店，不算全国性的百货，区域稍微集中一些，也没什么特色，2007年前，在各项指标上都弱于其他百货公司。但它店铺的绝大多数都是自有物业，即便在经济最糟糕的情况下，按照估算，其每股资产净值（NAV）也在30-60美元之间。

2007年6月底，精彩的一幕出现了，对冲基金Barington Capital Group公开致信给Dillard’s的董事长和CEO，要求公司会见他，并采纳他们对公司的建议，提升公司的盈利能力。这大概算是拉开了积极投资者干预公司的序幕，必须提及，这时公司股价在35-40美元。

Dillard’s的经营确实是每况愈下，此时开始了连续9个季度的同店销售（SSS）下降的情形，伴随着2008年美国金融经济危机的深化，Dillard’s的经营一落千丈，公司股价在2008年底2009年初跌落到了不可思议的2.8美元左右的水平！

没错，就是这个水平！我们不用任何怀疑，公司的NAV即便在2009年去折算，最保守估计也不会低于25美元，公司的流动性也不会出现问题，但是，这个价格出现了，甚至低于那些积极投资者当初介入价格的10%。

在2008年10月27日，美国金融危机最严重的时刻，Dillard’s股价由12美元滑向4美元之下时，对冲基金Barington Capital和Clinton Group致美国证监会的信件披露，在致SEC的函件中，这两位深套其中的积极投资者督促公司尽管更换CEO，以及更换董事会成员。

随后的股价走势，不需要我多说，大家也清楚了，从2009年初最低点3美元左右一直攀升至现在的历史最高价78美元左右。

在2010年二季度以前，几乎没有人相信Dillard’s真的华丽转身（TURNAROUND），即便最有嗅觉的分析师，也只是认为其不会变的再差，而完全不知道其潜在盈利能力有多强。伴随着2010年底公司主动与投资者交流沟通，大家才发现，原来公司的经营转变早已于2007年下半年就开始了。

这些举措包括关闭亏损的店面、裁员、大幅降低库存水平、减少打折商品、引入新品牌、重新定位公司在百货行业中的竞争位置等，甚至在2009年，更换了4位董事等等。

只不过这些举措的实施，需要一些时间，见效更需要一些时间，却恰逢2008年金融危机，无疑加重了这种负面的表现，加上公司之前很少与投资者交流，保留家族企业的特征，投资者对于公司进行的转变无法洞悉，甚至洞悉了也不敢抱有奢望。至于身先士卒的对冲基金，我想，个中滋味也必然是感慨万千吧，他们一定会思考，股价的安全边际到底是什么，股价走势真的能够预示公司的经营状况，公司的潜在价值如何体现。但当一切折磨消逝，我想他们唯有笑谈吧，守得云开见月明。

好了，故事讲到这儿，差不多结束了，关于百货，关于Dillard’s，我们还会有更深入的分析，我想，也会更精彩。