成熟市场IPO近况对A股的启示

朱邦凌

目前，A股IPO常态化在严格审核下有序推进。截止9月12日，A股今年已经有324家IPO公司完成上市，募资1631.23亿元。今年新增291家报会企业，目前首发申报企业共597家，2017年终止审查企业共72家。在新股上市和上会审核企业数量不断增加的同时，发审委对IPO申请企业的审核依然严格。统计显示，今年以来，已经有48家企业的IPO申请被否。

   A股IPO常态化推进的同时，全球其他市场尤其是成熟市场IPO也在指数牛市中渐趋升温。7月份香港IPO成功上市27家，募集资金148亿港元。截至今年8月，美股市场已完成111宗IPO。上周又有6家公司确定发行细节，将于近期登陆美股市场。预计今年全年美股市场IPO数量将超过150家，筹资规模350亿美元。即便按最低预期，2017年的IPO数量仍有望较去年增长25%，筹资额较去年增长60%。

   可以看出，近期成熟市场IPO家数与A股IPO数量都处于活跃期。但两者在新股发行节奏上还是有所区别，A股新股发行数量更多，节奏更快，并且新股发行节奏基本没有变化，今年以来大体维持每周7到10家左右的发行速度。

   港股与美股新股发行节奏的变化，体现为IPO市盈率随着市场不断变化，从而自动调节拟上市公司IPO节奏。恒生指数在近2年表现惊人，市场异常活跃，带动了上市公司估值，IPO市盈率也水涨船高。拟上市企业觉得IPO募集资金可以达到预期，此时上市便成为一个不错的选择。美股指数的牛市也导致新股IPO市盈率攀升，企业上市意愿增强。据IPO研究机构复兴资本发布的最新报告，美股过去两周有15宗IPO申请递交，预示秋季的美股IPO活动将复苏。根据当前的IPO通道活跃度等指标预测，到今年底之前美股市场还将迎来40-60宗IPO交易。

   通过比较可以看出，成熟市场的IPO市场化，是企业依据市场行情自发调节、自主决定上市时机。当市场气氛清淡时，募集资金难以达到预期便停止融资，等待更好时机，因此市场形成了自主调节机制。而A股情况却有很大区别，拟上市公司无论行情好坏，都会竞相闯关IPO。我们每次暂停IPO，都是监管层在存量资金压力下强行关闭一级市场，而不是公司不想上市融资。

   在新股定价环节上，与国内A股IPO一眼望去都是23倍市盈率不一样，港股与美股不同公司市盈率差异很大。以港股市场7月份IPO公司为例，发行市盈率最高的是服装行业公司心心芭迪贝伊集团有限公司，上市市盈率181.6倍。最低的是内蒙古能源建设投资股份有限公司，上市市盈率6.3倍。可谓不同公司卖了不同的价格，而不是青菜萝卜一个价。平均来看，7月份港股IPO市盈率为接近35倍，其中主板IPO平均市盈率25.4倍，创业板IPO平均市盈率41.6倍，均高于国内A股市场IPO。

   在新股上市环节上，今年以来港股、美股IPO回报表现良好。美股新股IPO的平均累计回报达到20.5%，上市后平均涨幅为9.3%。生物科技企业表现尤为活跃，今年内已有20宗生物科技公司IPO，平均回报39.7%，上市后平均涨幅27.7%。在成熟市场，投行对新股的定价能力是非常具有难度的，是考验投行水平的重要标准。IPO定价过高则无人认购，上市失败。IPO定价过低，则伤害上市公司利益，有损投行声誉。而国内23倍发行市盈率叠加新股首日上市44%涨跌幅限制制度，导致新股上市前被抢购，上市后涨幅惊人。最近，随着行情回暖，新股次新股炒作之风盛行，多只次新股被要求“特停”。炒新的屡禁不止，也是成熟市场投资者无法理解的。

    从新股发行节奏、询价定价到上市回报三个方面的比较来看，成熟市场与A股有很大的不同。这种不同，表面看是IPO市场化与行政化的差异。但从实质上来看，是IPO能否反映市场的真实需求，市场需求才是IPO发行制度的核心。一级市场应服务实体经济同时兼顾二级市场，IPO应具有灵敏的市场传导机制。A股IPO发展的方向，应是逐步建立市场传导机制，真实反映实体经济和资本市场的需求。