2014.2.25 每日经济新闻

 整体推进注册制，新股改革无疑是重点突破。注册制的顶层设计，也需要IPO改革的分层政策对接。可见，IPO改革的成功对于注册制的整体推进具有前哨战的意味。IPO改革不成功，推进注册制就会成为空谈，注册制的过渡也会遥遥无期。

 本轮IPO新政鲜明的市场化方向，是在推进注册制的大背景下做出的分层政策对接，是注册制系统政策链条的关键政策环节。在核准制向注册制转变的过渡期内，IPO链条的各个环节也应主动转变，IPO方式要主动与注册制相衔接。

 阳光ipo是注册制的内在要求

 注册制以信息披露为核心，而真实性、准确性、完整性、公平性、及时性是众所周知的信息披露五原则。及时进行信息披露的要求，不只针对拟上市公司，也应包含监管层和中介保荐机构。完整而准确的信息披露应该贯穿于IPO链条的整个过程。IPO审核、定价、路演、配售等关键环节应逐渐转变方式，及时进行必要的信息披露。 

 IPO信息披露的基本要求，就是公开透明，IPO各个环节逐渐阳光化，接受公众投资者和媒体舆论的监督和参与。无论是审核端还是发行端，亟需推行阳光IPO。阳光IPO，就是以信息披露为核心的注册制的内在要求。

 本轮ipo新政之所以广受诟病，很重要的一个原因是各个环节的不透明，如自主配售引起的利益输送猜测、存量发行比例的设定、网下报价剔除比例的难以捉摸、新股最终定价的形成过程、新股路演的戒备森严等，都让投资者甚至发行方如坠云雾之中，新股发行成为猜测政策意图的猜迷游戏。ipo不透明，容易引发暗箱操作的猜疑。而公众投资者信息的匮乏和不对称，也难以形成有效的价格形成机制，新股价格忽高忽低，使新股炒作火上浇油。可以说，信息不透明直接损害着ipo新政形象，ipo市场化的努力在非市场化的发行方式下大打折扣。

发审会：开放式现场答辩

 ipo阳光化，首当其冲的是新股审核端，见面会、反馈会、初审会和发审会等审核流程需要适度公开。新股发审各环节中，发审会被称为证监会的“权力核心”，发审委委员掌握着企业上市的生杀大权。虽然此前传言要取消发审委，但在注册制过渡期内发审会仍然承担着重要作用，仍然是证券市场“守门人”的角色。

 发审会过程除少数如新华保险外是不对外公开的，7位发审委员在45分钟的答辩时间里到底如何审核、以什么标准审核、如何投票，公众甚至拟上市公司所知不多，充满神秘感。由于不公开透明，发审委传言甚多，如千万元公关费、拟上市公司女董事长哭闹通过审核、担任发审委员后中介业务暴增等。确实，绿大地、万福生科等造假欺诈上市的案例，不能不让公众质疑。

 发审会完全可以对公众投资者和媒体开放，做成开放式现场答辩，可以借鉴法院较为成熟的庭审开放制度，进行现场直播。这种安排一举多得，一来可以消除公众疑虑，二来可使准备上市的其它公司了解ipo的具体要求，三可以让发审委员的投票公之于众，防止腐败和利益寻租，四可以形成发审否决案例，成为ipo过会标准，五可使欺诈造假者在阳光下无可遁形。

路演：现场直播和向投资者代表开放

据媒体报道，本轮ipo重启后，新股路演现场大都戒备较为严格，禁绝网下发行投资者以外的人士进入，将媒体和公众投资者排除在外。新股路演有监管人士在场，路演材料、现场录音都要求备案，而且公司高管和券商都缄口不言招股说明书以外的内容。 

证监会发言人邓舸回应，路演现场回答不能超出招股说明书的内容的说法不准确，并且主要目的也是对所有投资者公平披露，保障中小投资者的知情权。

监管层的良苦用心可以理解，路演现场信息披露的严格规定也是为了网下网上投资者的同步知情权。但是，新股路演完全可以转变方式，向媒体和公众开放。这样，路演现场也就不存在保护中小投资者知情权的问题了。为了让普通投资者也能了解拟上市公司，甚至可以现场直播，直面全体投资者。

询价定价和新股配售：公开定价过程与配售标准

 为了发挥公募基金、社保基金定价作用，加强对定价和配售的市场化约束，新的《证券发行与承销管理办法》提高了网下配售比例，调整有效报价投资者家数的限制。这项政策的原意是增加单个网下投资者的配售数量，加大报价申购的风险，从而以市场化的手段来约束询价机构的报价。但机构投资者在新股询价过程中，并未表现出相对称的理性，奥赛康的天价实际上是网下机构询价的结果。而之后，又走到竞相压低发行价的极端。公众投资者对新股定价无参与权，面对“三高”只能被动接受。新股询价定价，并不是机构投资者的专利，可以逐步增加中小投资者的参与比例。

 本轮新股发行改革中，证监会引入了网下发行的券商自主配售机制。网下发行的股票，由主承销商在提供有效报价的投资者中自主选择投资者进行配售。这一高度市场化的条款，由于在具体操作过程中不够公开透明，惹来了众多非议。市场广泛质疑某些新股的承销商借配售权向熟人利益输送，涉嫌寻租腐败。这种高度市场化的发行方式，不符合注册制过渡期的实际，不宜继续实行。如果在接下来的ipo过程中继续进行自主配售，要出台自主配售管理办法，对配售标准进行严格界定，对获配者进行严格监管。

 ipo阳光化，是市场化的基础和内在要求。证监会的监管转型和扩大执法权，更是以公开透明为先决条件。消解ipo乱象，阳光是最好的消毒剂。