三千“魔咒”一朝化解，股市何去何从？

金岩石 

著名经济学家凯恩斯谈到股票市场的时候，曾经用“空中楼阁”定理来分析股票市场的估值和趋势。凯恩斯是现代宏观经济学之父，也是一个成功的股票投资人和著名的外交家，这样的传奇人物在经济学家中屈指可数。凯恩斯认为，股票价格更多的是一种心理现象，是由于人们预期有更多的人愿意出更高的价格，所以才会抢在别人之前买入股票，所以买入后多数人都会时刻想着要抢在别人之前卖出手中的股票。1990年席勒教授进而提出了股价波动与投资心理的“循环反馈”，认为股票价格是在投资人的盈利预测与货币幻觉两个心理要素的相互反馈中形成的。两位大师的理论告诉我们，要形成对股市趋势性变化的合理预期，应当理解特定股市投资人的心理偏好及其在不同市场的共性特征。

中国人的投资行为在不同市场是有共性的，以我在美国华尔街从业创业十余年的经验看，在美国的华人和国内投资人的行为模式非常相似，而更有借鉴意义的当为八十年代台湾股市的投资风潮。八十年代的台湾股市有几个关键数字：1984年2月从650点启动，在87年10月达到4600点以上；10月19日的“黑色星期一”在美国本土不过跌了22%，却把台湾股市震掉一半，三个月的调整跌到2300点；而后又一路狂奔在88年9月接近8800点，又是三个月的回调跌到5100；第三波冲浪更为壮观，台湾股市高歌猛进在1990年2月达到12，682点！此时台湾股市震惊世界，交易量全球排名第三，每8个人中有1个股民！！但由于透支了十几年的预期，台湾股市此后在不到八个月内暴跌至2485点！！！

我原先认为，沪指三千的“魔咒效应”在股市的调整阶段会在三次冲击未果后引领股市掉头向下，这显然低估了国人对财富效应的心理反应和疯狂程度。特别值得注意的是两个特点：第一，在过去两个月内，金融板块整体下调了近10%，工商银行和中国人寿都从其一月份的最高点下跌了30%左右，但股指依然节节升高。这说明多数投资人在减仓之时立刻建仓，而非依常理先“减”后“建”，此为“减建无待时”。第二，2月27日“黑色星期二”的疾风骤雨，不到一个月就烟消云散了，这比当年台湾的两次“三个月回调”少了很多，此为“痛定不思痛”。由于有这两种特殊行为，股市中的不确定性和负面因素不仅没有引发投资人的情绪波动，反而在所谓“利空出尽”的解读声中，刺激了新股民前赴后继的开户浪潮：2007年至3月15日的新开户数达到631万！是2006年全年315万新开户数的一倍！！2005年124万新开户数的五倍！！！以目前沪深开户总数8500万计算，每15人中有一个股民，相当于台湾1986-88年的水平。

海峡两岸的中国人都爱说“恭喜发财”，所以两岸投资人对财富效应的心理反应可以类比。三千“魔咒”一朝化解，市场的回调幅度会以三千点为心理参照，而且上限高于下限。因此，我把2007年的震荡高位上调到3600点，低位以2700为支点，时间可能发生在股指期货推出之时；2008年的预期高点亦同比上调到沪指6000点。但是台湾经验还告诉我们：当10个人中有一个股民的时候就要有所警惕了！

本轮大牛市的高潮还没有来临，2008年有三大基本面的改善将可支持牛市阶段的“非理性预期”：1，税制改革等于“立法送现金”。新税法在2008年生效，税率和税基的调整使所有上市公司的税后利润同比增加8%左右；2，资产注入更是“注资托股价”。据中信证券徐刚先生的分析，一是国有工业企业的“可注入资产”数额大，现有上市公司的利润仅为实体经济全部利润的9.4%；二是“可注入资产”的质量高，平均盈利水平高于现有的上市公司。用我的解读就是说，2007年的工业资产注入不仅会解决目前股市偏重金融板块的结构失衡问题，而且还将增进上市公司整体的资产盈利能力；3，股权激励则是“激励换治理”。上市公司的管理层正在以各自不同的方式解决市值管理与股权激励的互动关系，2007年股市震荡调整的内在动机之一其实来源于上市公司本身，是由于在内部利益结构尚未调整到位的时候，公司股价过高不利于上市公司的管理层。现代企业制度所赖以生存的公司治理结构问题，本质上是职业经理人和职业投资人之间的一个“博弈棋局”。 

本文首发于上海证券报“金岩石专栏”

本文出处金岩石博客： http://jinyanshi.blog.sohu.com/