桐昆股份-二季度业绩将环比明显改善，下半年仍需看宏观经济企稳力度

﹒涤纶长丝属于典型强周期性行业，二季度经济企稳将增强业绩回升弹性。涤纶长丝行业盈利波动主要受到上游成本、产能供给及下游需求等因素影响，与宏观经济波动关联性极强。涤纶长丝行业从2012年开始进入景气下行周期，调整至今已有2年多时间，尤其是在今年一季度行业进入有史以来最坏时期，但从二季度开始行业已出现明显好转，盈利能力开始明显回升。鉴于下半年经济企稳的宏观背景下，涤纶长丝行业下半年的经营形势也有望同步企稳，但行业是否反转仍难判断。

表1 桐昆股份盈利周期性极强

数据来源：统计局 Choice资讯

﹒小产能淘汰+需求企稳回升推动涤纶长丝行业盈利回升。涤纶长丝行业产能较分散，企业规模普遍偏小，生产成本较高，开工率较低。经过这两年的行业深度调整，部分小产能将被淘汰，将一定程度缓解供给过剩矛盾。此外，下游服装纺织行业增速开始企稳回升，将提振涤纶长丝需求。

图1 涤纶长丝行业产能利用率情况（2000-2010年）——2010年是产能利用率高峰期，但整体而言，行业产能利用率并不高，主要由结构性因素所致（小企业开工率低）。经过几年的行业调整后，预计部分小产能将被淘汰。

     数据来源：2000-2005年数据来自全球纺织网，2006-2010年数据来自铜昆股份IPO说明书

图2 涤纶长丝（FDY150D/96F）价格自4月份开始反弹

来源：统计局

图3 服装产量增速回升（3月份开始）

数据来源：Wind资讯

图4 涤纶纤维制造行业利润总额累计同比大幅提升（5-6月）

数据来源：Wind资讯

﹒PTA价格大幅反弹，但仍维持在低位水平，抑制了产业链优势的发挥。桐昆股份通过IPO项目“嘉兴石化年产80万吨PTA工程”使其具备了“PTA—聚酯—涤纶长丝”的完整产业链。但PTA行业在2012年大幅扩充产能，并跟随宏观经济景气同步下行，价格持续低迷，目前价格已有近20%反弹，不过仍维持在2013年底水平。PTA行业低迷将抑制桐昆股份的产业链优势发挥，PTA自产收益将难以覆盖成本（注：2013年PTA的对外销售毛利率仅1%），由此将上游亏损传导至下游涤纶长丝，最终将导致涤纶长丝盈利能力下降。

图5 PTA价格从5月至今已反弹近20%——反弹空间主要取决于宏观经济企稳回升力度。

数据来源：Wind资讯

﹒公司第二季度业绩将环比明显改善，下半年仍需看宏观经济企稳力度（二者关联度极高）。综合以上分析，公司第二季度经营业绩将环比明显改善，下半年能否持续改善主要看宏观经济企稳力度；此外，行业回暖也将促使开工率回升，这将一定程度抑制回暖势头。总体而言，下半年经营形势将总体平稳，行业最坏时期或已过去！

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Q1：目前涤纶长丝行业经营形势如何？下半年展望？

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A1：行业经营情况一般，一直都不太好，但二季度有所好转。下半年很难判断，行业比较乱，虽然行业经营环境不好，但小企业不一定就能被淘汰，小企业有小企业的活法。

Q2：PTA行业目前的情况？PTA价格低迷是否影响该项目的经营情况？公司目前PTA项目毛利率大概多少？

A2：这个行业2012年以后就进入了过剩阶段，去年比较差，今年1-5月份经营也比较差，6月后好一些（注：至今已反弹近20%）。PTA项目折旧很大，不能停下来，要考虑员工，另外，化工类企业停机再开机损失也很大。PTA价格的低迷肯定要影响公司下游的涤纶长丝盈利，抑制了产业链优势的发挥，甚至带来负担。PTA亏损的话，我们就自产少一些，多一些外购，可以弹性调整。

邨善/Cunshan

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