虽然高风险高回报因为CAPM已经成为一个思维定式，但大量的实证观察却得出相反的结论：低风险股却往往与高回报联系在一起。

Low Risk Stocks Outperform within All Observable Markets of the World，这是SSRN上新近发布的一篇论文，作者用了21个发达证券市场和12个发展中证券市场1990年到2011年的数据，在考虑了生存偏差之后，再次证明了这个结论。

如何界定风险，遵循传统，作者用的是波动率(Volatility)，具体算法上则是每个月利用此前24个月的数据来计算波动率。

论文图多表多，有兴趣的可以自己看，这里就给出最有代表性的一张图。数据可以看出，按照波动率从高到低10分，波动率最低的十分之一相比波动率最高的十分之一，在这20多年中的大多数时间中都呈现了3年累计的超额回报，1999年和2005年是偶尔的例外。

论文当然只是理想化世界，不过现在已经有不少真实的投资策略实践这一研究结果。低波动率策略已经成为这几年流行的一种投资策略了，实施方法上当然有好多种：

1. 波动率目标。设定一个波动率目标，比如15%，然后根据最新的波动率调整仓位，比如持有SPY这个追踪S&P 500指数的ETF，如果最新的波动率数据是20%，那么就只持有75%的仓位。国内国泰基金正要推出的大宗商品QDII似乎也是采取类似的策略。
2. 追踪低波动股。比如PowerShares推出的The PowerShares S&P 500® Low Volatility Portfolio ETF(SPLV)，跟踪的是The S&P 500® Low Volatility Index，反应的是S&P 500指数中波动率最低的100个股票的表现。从历史回报来看，截至4月底的5年中，此指数年化总回报4.3%，同期S&P 500指数年化总回报仅为1.01%。
3. 基于波动率的资产组合，比如简单的采用波动率确定不同资产的权重，或者是复杂点的最小方差组合。