国信证券 贺平鸽(医药生物行业金牌分析师排名第一) 日期 2012-11-1 

推荐评级：推荐

利润增长31%，持续高于收入增长，EPS1.62 略超预期

1~9 月实现收入95.40 亿元（+23%），营业利润12.94 亿元（+32%），净利润11.23 亿元（+31%），EPS 1.62 元，超过我们预期的28%增速。ROE18%。

其中第3 季度收入23.64 亿元（+30%），增速逐季提升（Q1 增速+14%，Q2增速+25%）。毛利率33.06%，环比明显提升4.30 个百分点。收入增速和毛利率同步提升主要得益于白药牙膏继续保持高增长。单季净利3.98 亿元，同比增35%，EPS0.57 元。
    深化市场渠道，白药牙膏再次高增长
    云南白药牙膏在迈上10 亿收入台阶后（市场份额约7~8%），前3 季度实现40%左右的高速增长（行业销量增长1~2%），主要是公司深挖产品的潜力，在市场渠道和终端维护上不断完善和拓展，市场份额进一步提升。针对吸烟人群开发的郎健牙膏增长迅速，全年有望超过5000 万。作为一个全新的细分市场，郎健未来具备过10 亿的潜力。
    中药材原料成本压力明年有望缓解，盈利能力仍有提升空间
    近年来由于天气、资金的炒作，三七等主要中药材品种价格普遍上涨，公司中央产品也受此影响，制药事业部毛利率下滑。从目前种植情况来看，部分家种药材的种植面积已经迅速增加，预计从13 年起，三七等部分品种将供过于求，价格下降，届时公司的成本压力将缓解，产品盈利将提升。
    风险提示
    三七等中药材价格目前仍在高位运行；养元青等新品类推广不达预期。

未来业绩有上调空间，维持中长线“推荐”评级
    前3 季度收入增速和毛利率逐季提升，费用控制良好，利润增速远高于收入增速，显示搬迁之后产能利用率稳步提升，事业部管理构架再次调整之后运营效率明显提升。第4 季度牙膏高增长趋势有望延续，全年业绩实现30%增速的可能性高，13~14 年若中药材价格如期回落，未来业绩存在上调的空间，我们暂维持12~14 EPS 2.21/2.75/3.35，对应PE28X/22X/18X。继续看好公司品牌价值，欣赏公司管理，对大健康业务的发展前景充满期待，郎健牙膏、养元青等新产品都具备复制白药膏药成功的可能性，维持中长线“推荐”评级。

申银万国 罗鶄(医药生物行业金牌分析师排名第二) 日期 2012-10-31 

推荐评级：买入

三季度单季收入利润增长提速：2012 前三季公司实现收入95.4 亿元，同比增长23%；实现净利润11.2 亿元，同比增长31%，每股收益1.62 元，略高于我们1.60 元预期。三季度单季实现收入34.6 亿元，同比增长30%；实现净利润4.0 亿元，同比增长35%，每股收益0.57 元。

三季度主要是工业收入增长加速，药品和牙膏均是亮点：1-9 月医药工业收入同比增长近30%（7-9 月增速35%），医药商业收入同比增长15%。医药工业：估计药品收入同比增速超过25%，健康品收入同比增速超过30%。分产品看，估计白药系列收入增长近15%左右，普药增长超过30%，白药膏和白药牙膏增速均超过30%，洗发水养元清预计实现收入近5000 万元。三季度单季白药系列、白药膏和养元清增长均加速，预计2012 年白药牙膏销售规模近20 亿，白药膏和气雾剂销售规模10 亿。
    三季度单季工业毛利率开始恢复到11 年同期水平，但费用也大幅提升：前三季度公司综合毛利率30.2%，同比下降0.8 个百分点（上半年同比下降3.3 个百分点），三季度单季毛利率33.1%，同比增加3.7 个百分比，其中工业毛利率开始恢复到11 年同期水平，一方面是高毛利的白药系列药品收入增速加快，另一方面中药材价格有所回落。虽然前三季度期间费用仅增长9%，但三季度单季营业费用和管理费用均大幅增长47%。前三季度每股经营活动现金流0.65元，低于每股收益，是因为公司手握17 亿银行可贴现票据。
    完成搬迁后 2013 年经营效率提升，维持买入评级：我们维持2012-2014 年每股收益2.27 元、2.95 元、3.80 元，同比增长30%、30%、29%，对应的预测市盈率分别为27 倍、21 倍、16 倍。公司稳步实施以产业为基础的“新白药、大健康”发展战略，白药系列、健康品、透皮、急救包、普药、医药流通等业务齐头并进，完成搬迁后2013 年生产效率提高，毛利率有望稳步提升。公司战略到位，管理层优秀，中长期成长空间仍然巨大，是A 股医药板块战略性资产，我们维持“买入”评级。

招商证券 李珊珊等(医药生物行业金牌分析师排名第三) 日期 2012-10-31 

推荐评级：强烈推荐-A(上调)