为期10天的“两会”终于在一片和谐声中闭幕，一如笔者此前所料，期间传出的各项政策与市场预期基本一致，但四平八稳即意味着欠缺惊喜，在欠缺利好刺激下A股于10天内跌幅超过2％，港股也呈现闷局，而且成交持续疲弱。

展望后市，短期内由于成交量的不配合，机构和基金往往在恒指上涨时提前锁定利润离场，导致大盘上涨动力不足。但是，由市场对内地一系列差于预期的经济数据反应温和可见，港股正在构建中期向好的趋势，因而大盘下跌风险有限，短期仍有机会上望21800点头肩顶劲线位置。而港股的中长期动力将来源于三个方面：一是目前的蓝筹业绩，二是中美股市走势，三是资金能否持续流入股市（见《探索港股后市动力来源》）。

鉴于短期市场气氛低迷，而不少新股正在排队招股，笔者建议投资者不如转战新股市场。本周开始直至下周将有6支新股粉墨登场，杜镛将选择其中最具投资和投机价值的两到三支新股为大家详细分析，希望帮助大家获取超额收益。本期就由打头阵的汇银家电（1280.HK）说起。

汇银家电的主营业务是在内地分销以及零售家用电器，说起这家企业首先引起大家关住的必然是其所具备的内需概念。由招股书的“行业概览”可知汇银同时是“家电下乡”和“以旧换新”授权分销售，09年受惠国策盈利大增140％至9亿1千万人民币：光凭这一个亮点就足以成为市场炒作的借口！

在经营策略上，汇银作为家电经销商主要布局于江苏省的三、四线城市，能够避免与行业龙头国美、苏宁等直接在一线城市竞争，这有助提高其其毛利率。由其“财务资料”可知，虽然汇银的分店网络不足250家，上市后市值不过国美的3％，但汇银的毛利率和纯利率分别是16.5％和7.3％，不仅大大高于国美的9.8％和2.8％，也位居行业之首——汇银的区域优势可见一斑！汇银在招股书中还披露将增加毛利较高的零售业务比重，可以预见未来企业毛利还有提高空间。再加上汇银将在今年将进一步受惠中央扩大内需以及加快城镇化步伐的国策，它在同业股中的经营和成长优势也将更加明显。凡此种种，均有助吸引投资者尤其是短期资金入股。

再深入分析其财务资料：尽管汇银过去三年盈利的年复合增长率接近40％，但是08年盈利实际上下降了12％，09年却大幅上升了140％，盈利增长极不稳定。一般分析认为是由于09年国家推出的“家电下乡”和“以旧换新”政策促使汇银的盈利大增，但是实际上过去三年汇银的销售额和毛利增长相对稳定，一直维持在年均50％以上的水平，而09年来自“家电下乡”和“以旧换新”的销售额仅仅占其总销售不足15％，说明汇银受惠国策程度有限。那影响汇银盈利的关键因素在于哪里呢？

由其综合损益表可以发现汇银过在08年的“行政开支”和“销售及市场推广开支”平均增加超过100％，而且这两项开支均包含“雇员福利开支”并且同时增加超过100％：相关金额虽然不至于影响整体业绩，但是不禁让人怀疑管理层的成本控制能力。另外08年汇银的财务收入中有一笔价值数百万的“银行贴现票据”，并于09年批注给其供应商。其涉及的金额同样不大但是变化幅度超过100％，招股书本应详细解释，然而管理层给予的会计解释非常含糊，再次让人怀疑管理层于帐目处理的手法是否有误。

进一步分析汇银的资产负债表和现金流量表：如果说上文提及的两个问题由于涉及金额不大，我们还只是对管理层在内控方面存有疑虑，那么09年汇银的贸易应收账款高速增加250％超过1亿元就应该引起投资者的高度注意，再加上同期应收款项减值拨备却不足20万，营业额仅增加26％：这反映汇银不仅具备较高的财务风险，而且管理层对企业经营风险的预测可能过于乐观，而管理层开放式的作风极有可能对汇银未来的经营带来诸多不确定性。

除此之外，汇银尽管连续三年录得盈利，但是产生的经营现金流一直是负数，手头现金更是连续三年加速减少至09年底不足两千万，但是于2010年将偿还的银行借款却高达一亿三千万。本来流动性应该是公司最为突出的问题之一，但是汇银管理层却没有在“集资用途”中披露任何偿还贷款的计划，再次让人不解。

最后从估值的角度而言，如果以家电经销商的角度来看汇银，其15倍左右的市盈率相对同业颇为吸引。但是汇银的家电销售主要以空调为主，因此如果以“空调销售商”来定义汇银，则其15倍的市盈率远较志高控股（0449.HK）09年的预测市盈率9.3倍为高。

综合而言，汇银作为一家区域性的小型家电经销商，拥有一定的成长和区域性优势。但是个人认为这家企业存在不少内部问题有待解决。再加上保荐人和管理层对2010年的业绩不做预测，增加了其盈利不确定性。

鉴于汇银具备内需概念和高成长性以及盘子较小，个人预计其短期很有可能成为资金追捧的对象，建议投资者以现金投机认购。若其上市后短期被炒高，有实力的投资者甚至可以追涨加仓。惟汇银长期存在诸多不确定性，投资者若打算长期持有应该三思后行。