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(2022-07-01 08:13:46)
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行业周期的判断和投资思路
--孙庆瑞
201611
投资框架：自上而下思考，自下而上选择
自上而下思考，就是从宏观经济面和产业发展来圈定行业范围，自下而上选择就是从人和机制的角度来挑选标的。
宏观经济面主要从两个维度来看：
一是经济结构变迁，以长期的视角找出受益于经济发展而不断壮大的行业；
二是周期轮回，伴随企业利润增长来获取投资回报原行业。
产业层面主要看产业所处斩发展阶段，在成长期和稳定期，伴随企业利润增长来获取投资回报的胜率相对更高。
自下而上选择的核心要素在于人和机制。在行业不同发展时期，对以上要素考虑的侧重点和要求有所不同。
成长期行业投资思路
一、从供需角度出发，挖掘未被满足的强需求。
张五常“用一条曲线可以解释一切”。
二、发掘将要爆发的强需求。
如：
工业化之前时，大部分行业需求未被满足，轻工业的需求率先爆发
，如纺织、家电。
工业化时期，刘易斯拐点前，资本回报率显著高于劳动力，企业通过不断的投资实现利润最大化，因此出现周期性行业，如钢铁、水泥、煤炭等。
工业化后期，尤其是刘易斯拐点之后，劳动力在收入分配中的占比逐步提高，人们的吃穿住
行需求最快阶段。在满足生活需求之后，人们又自然要追求精神方面的需求，娱乐需求是一个未被满足的强需求。在院线、移动端都得到较大发展后，需求较大程度得到满足。
下一步主要是环境、健康需求。
三、人和机制是成长期行业选择标的首要考量因素。
快速成长期的行业，如果未来能看到有很大的需求而当前供给又很小的话，那么该行业目前的竞争格局乃至午间模式都属于次要考量因素，因为一切都在变化之中，远未到下定论之时，首要考虑因素是人和机制，足够大的需求会拉动大量要素投入，大量资金、人才都
会进来，其中越是创新能力强、越是敢闯敢干的企业家，胜出的概率越大。
四、如何看待成长股的估值
需求处于爆发初期，公司的增长就难预测，市场也很难给出与之匹配的PE。如果需求释放进入中后期，市场隐含的增长又往往偏高，
PE可能会被高估。因此，对于成长股，PE很重要。我们可以通过判断需求的满足程度，进而指导投资。当需求即将爆发或者刚开始爆发的时候，PE高也没关系，匹配增长即可，当需求释放进入中后期，一定要看PE，而且能参与的机会相对较少。
估值的容忍度还要与流动性匹配，在经济向上周期，流动性整体偏紧，会不利于PE，在经济向下周期，流动性整
体偏松，会更有利于PE，而且此时市场会倾向于给予经济相关性小的股票高PE.
五、由已及人逻辑演绎，寻找模糊的正确方向。
通过国际对比来判断哪些行业未来能做大；
对强需求行来在什么时候爆发，则需要敏感性和逻辑演绎。
从自己的角度出发，思考有哪些需求没有得到满足且未爆发；
然后推到全社会这些需求有没有得到满足？程度如何？最后找出那些人均满足程度不高、未来空间很大的强需求行来。这些推演只要模糊正确即可。
稳定期行业的投资思路
稳定期行来的投资核心是找出行业格局已经明朗的优势企业。强者恒强。在优秀企业中，企业家精神、合理的激励机制和组织管理效率最为重要，当然，在不同的经济阶段和周期，能很好地为行业选择提供思考方向。
未来投资看好的行来
一、结构性行情继续。
2010年开始，结构性调整，一直到16年底，已近7年，主要下滑已经过去，16年出现了很多结构性机会，如环保、消费品公司、周期性行业等。
二、行业集中度提升。
优秀企业在行业竞争格局中胜出，最后可能前可能只有几家赢利，但胜出者市场占有率高，竞争格局稳定，新进入者难以进入，未来大部分都会出现这样最有竞争力的公司。
三消费升级。
如消费品、健康、运动。16年在健康、运动较难选，正如10年左右选传媒行业。
四、环境改善。
五、制造业竞争力提升。
答问：
1、16年初传媒已经演绎到一定程度后，考虑还有什么强需求，想到环境。环境演绎之后，可能是健康。
2、13-14年环保需求很大，但有很多细分领域，如此前的脱硫脱硝，还有大气、海绵城市等。
环境板块中，还有环境检测。
环境工程，重点是海绵城市、江河治理等，虽存在商业模式问题。在PPP模式下，可改善现金流。
3、强需求的满足应该是长逻辑，如14年的娱乐，但在智能手机普及、移动端内容增量无法放得更大，供给过大。而且内容、院线、游戏、IP等，公司市值已经过大，不公基本面演绎，连市场演绎也很厉害，过多资金堆积在里面，尽管需求端可能还有稳定增长，但供给增长过大过快，导致变成红海。
4、衣食住行传统行业，个个都有机会。如家电行来，供给端调整起来，大家一起调整，来来回回不死心，也就带来了集中度提升，如果未来这一部分机会被挖掘起来，还是比较好的。
5、公募基金配置行业内最优秀的企业，不得超过10个点。短期调整对心理影响不大，3-5年后，需求爆发增长后，肯定能跑赢指数。私募追求绝对收益，要在强需求还没被市场预期起来的时候配置较安全。
6，希望研究员提供行业供求状况、竞争格局、优秀公司情况。
7、制造业，自主替代合资，自身制造能力提升，市场占有率提升，进入全球竞争行列。
8、医药板块，最大的问题是整个行业没有优秀的供给，各种癌症、糖尿病、慢性病等需求是旺盛的，不能总是首仿或无效的剂型创新。未来机会属于能生产出好药的企业，或可以优化现有药效的企业，关键是能不能出现优秀的供给，出现定价权的供给。
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