微调的冲击(发表于《投资与理财》2010第2期）

    龙赢富泽资产管理公司投资总监   童第轶

    新年开始，在市场仍揣测全球各大经济体何时收紧货币政策时，中国央行1月7日发行的3月期央票收益率意外上行，引发场一片哗然，央票利率上涨所引发的加息预期，也导致新年第一周股市的意外波动。

2009年股市之所以牛，是因为受到4万亿投资以及极度宽松的货币政策影响。这种宽松货币政策迟早要退出，这是许多人的共识。只是何时退出，以何种方式退出，将对股市造成不同影响。如是温和的、渐进式退出对股市造成的冲击有限，但如果是其他方式，则会对股市造成不同的冲击。央行等政府部门经常是先做再说，其实退出政策已经悄然在执行中。我们可以看到，央行连续13周净回笼货币，累计回收货币高达8510亿元，已透露出紧缩信号。持稳数月的央票发行利率此次意外上升，被市场认为是中国央行货币紧缩的信号，并且可能为未来加息埋下伏笔。如今，在严重的资产泡沫和通胀到来前，央行正利用流动性管理工具来指导市场融资成本逐步上升。

    在1月5日和6日召开的2010工作会议上，中国人民银行再次明确提出2010年要“引导金融机构根据实体经济的信贷需求，切实把握好信贷投放节奏，尽量使贷款保持均衡，防止季度之间、月底之间异常波动”。这是央行迅速对2009年12月中央经济工作会议提出的“把握好货币信贷增长速度”的货币政策基调的及时响应。基于往年早投放早收益的信贷模式，一季度将成为央行重点关注的时间窗口。在货币政策定调方面，央行指出“继续实施适度宽松的货币政策，保持宏观经济政策的连续性和稳定性”。此次会议央行也关注到通胀及通胀预期，央行指出“既要保持足够的政策力度，支持经济平稳较快发展，又要稳定价格水平，有效管理通胀预期”。

    去年11月以来，农产品价格出现了明显的波动，其中蔬菜价格大幅上涨，引起市场对于食品价格乃至通胀的担忧。在近期通胀反弹势头较为明显的背景下，央行继续重申和强调有效管理通胀预期，市场对央行加息的预期的担忧越来越强。我国今年加息与否还得看几件事情:信贷是否引起了巨大的资产泡沫;食品价格有无疯狂上涨。除此之外，出口也是需要密切关注的，出口与外需紧密相关，如果今年出口增速突然上涨,央行收紧流动性的措施将会严厉起来。

    在大洋彼岸，美国经济正逐步从衰退泥潭中走出，关于美联储何时加息的讨论日益激烈。在2010年，我国央行政策重点可能将转向防通胀风险，那美联储会否收紧货币政策？美元利率会不会从“历史冰点”升起，如果美元利率一旦从“历史冰点”升起，会对市场造成怎样的影响？

    美联储本周公布的12月会议纪要，称美国经济上的复苏势头并未强劲到足以提升利率。随后，有着“债券之王”美誉的太平洋投资管理公司创始人格罗斯日前指出，美联储在2011年前都不大可能加息，理由是经济增长和通胀仍显疲软。美国11月失业率为10%，低于预期的10.2%，且当月失业率为近5个月来首次下降。美联储预测，今年第4季度，失业率平均值将维持在9.3%至9.7%之间。这也是当局将在未来数月内保持当前利率水平的主要原因之一。由于今年下半年美国经济复苏将会很明显，同时年底大宗商品或还有一波涨势，美联储届时加息的可能性较大。但是，美联储主席伯南克目前是根据经济实际状况来对货币政策进行调整，从凯恩斯的经典经济学理论来说，一旦失业率居高不下，就应该维持宽松的货币政策，故今年美联储收紧货币政策可能性存在，但是大幅度的加息可能性不大。

    美联储加息的条件有两点，首先是就业、零售等关键行业应企稳，使经济数据整体摆脱再衰退的担忧；其次是资产价格的上扬已构成通胀压力。若满足这两点条件，美联储今年加息的可能性是完全存在的。在就业方面，非农就业数据尤其重要，若失业率降至8%以下，美联储加息的可能性会加大。此之外，如果要判断美国是否启动加息，可关注美国10年期国债收益率，一旦利率异常上扬、美元汇价大幅拉升，可能就是美元加息的强烈信号。美元加息后将造成两个结果：热钱加速流出新兴市场，流回美国；人民币在目前盯住美元的联系汇率制度下，将遭遇更大的加息压力。

    有专家悲观的认为，这一轮世界经济的不平衡发展，不一定能够和平收场。最大的可能是以新一轮的危机而告终。这个新的经济危机可能会类似于当年亚洲金融危机的模式，以新兴市场经济过热或新的产能过剩而收场。世界经济重新平衡的力量不一定是美国经济的好转，而最大的可能或许是那些新兴市场经受不起这种流动性的巨大冲击，在不得已的情况下重新经受经济过热和通货膨胀的双重打击。因为，这不是通过一国的努力能够解决的问题，这是由国际资本市场的特性决定的。