2017年10月25日

郝承林 价值物语

一叶知秋 从Netflix看市场热度

判断股市有没有泡沫，不是看好企业的估值升到有多高，因为它们的盈利增速可能更快，而是看不赚钱或利润不稳定的企业表现如何。若单凭概念和「故事」便能升至半天高，那市场显然已有点不理性了。美股FANG里的Netflix，2018年预测市盈率也达80倍，大约便是市场已有泡沫的一大明证。

Netflix是互联网电视频道，本身不太制作节目，以外购剧为主，通过向订户收费赚钱，其股价在过去3年上升近4倍，一是因订户节节上升，从每季增长300余万户，增加到现在的每季约530万户；二是盈利大幅改善，从年赚1亿美元，至今年首三季已赚近4亿美元。

盈利节节升 现金流见负

如果单看数字便能作判断，投资又岂会那么难赚钱（人人买低市盈率股票便可以赚钱了）？

Netflix盈利稳定增长，跟其成本入账方法大有关系。串流电视向制作公司买「内容」，入账而成为资产，但每年放多少进损益表作成本，判断却充满「弹性」。坏节目没人看，减值便应该多一点，但最终决定权，还是在管理层手中。若成本估低一点，盈利不就高一点了吗？

故盈利不能单一来看，而要和经营现金流一同参看；Netflix过去数年营业额和盈利同步上升，但经营现金流却不断流出【表】，即公司并不是在为股东带来现金，而是不断烧钱（好处都给制作公司拿走了），你愿意成为这样子企业的股东吗？

至于用户增长，Netflix近年积极走出海外，如今年第三季用户增长中，有近八成来自海外，新事物总能吸引人一试，但问题是增长能否持续。

中国是全球电视观众最多的国家，但外资很难进入，一是政府管制，二是语言文化不同，三是本地也有很好的节目；在其他英语文化区，Netflix的成功也已引起其他科网巨头关注，如Amazon、HBO等也进场，并创作出The Grand Tour、 《权力游戏》（Game of Thrones）等优秀节目，且未来影视广播的最大威胁，应是如YouTube、Facebook Live上的免费节目。

靠借贷度日 加息打击大

Netflix这游戏还可以玩多久？一是看用户增长。进军海外，初时上客速度较快，但想试看的都试看了，未来的增速能否保持？王牌节目如《纸牌屋》（House of Cards）已拍到第四季，也有力竭之象，还有没有新节目留住观众？

二是Netflix靠借钱来买节目，每年的资金净流出近15亿美元。低息环境下，借点钱不算什么，且高市值也让负债看起来没大问题，但利率走高，利息开支上升，又或股价下跌，使负债显眼，便很容易掉进盈利减少、股价下跌、债务比率上升的负循环当中。

房子难再炒 投资宜谨慎

Netflix上周公布第三季业绩，盈利和用户增长均较市场预期为佳，但股价却出乎意料下跌2%。股价上升固然让人不安（泡沫愈滚愈大），股价下跌会否仲得人惊（泡沫正在爆破）？单靠憧憬便能涨好几倍，说明科网浪潮近几年愈演愈烈，但现在Netflix也跑不动了，这是否快退潮的某种反映？

本港楼市过去数年表现也极佳，但低息环境正在改变，它到底是该上升还是下跌？「房子是用来住的，不是用来炒的」也似成圭臬，投资者还是谨慎为宜。