石麒麟：东阿阿胶经营现状分析1

      这几天东阿阿胶的盘面有较大波动，作为价值投资者当然不能过于对股价的波动看的太重。波动下面的公司基本面才是股价长期的核心决定因素。有必要再分析一下公司目前经营状况是否与股价波动正相关。

    从公司公布2012年中报中看到：报告期内，公司上半年实现营业收入11.5亿元，同比下降即为-10.3%；营业利润5.6亿元，同比增长5.3%；净利润4.7亿元，同比仅仅增长3.7%，EPS为0.71元。2012年上半年阿胶及阿胶系列产品的销售额为10亿元，较同期收入仅增长0.8%，占公司主营业务收入的87.3%，成本为2.92亿元，毛利率70.8%。由于驴皮资源原料供应紧张，原料成本不断上涨，公司2012年上半年医药行业毛利率同比下降2.2%。

    期间费用控制较合理，同比上升大约5.5%。上半年销售费用为2.02亿元，同比增加7.0%，主要系广告营销投入增加所致，管理费用为1.02亿元，同比增加3.0%，财务费用还有收益，体现了公司良好的管理能力。　

　　关于公司较高的存货问题，截止报告期，存货4.21亿元，这也是从2011年起就一直存在的持续上升态势。笔者的理解是大部分主要阿胶块、驴皮等，应该与公司由于近几年持续阿胶块大幅提价有一定关联性。

    目前来看，其中主要市场华南、华北地区销售增速还好，超过20%，华东等地销量下滑，小市场西南增长较快。无论怎样，已经看到了市场消费需求的增长乏力的影子。随着市场消化阿胶前两年大幅提价的影响，再考虑到目前是销售的淡季，随着下半年的旺季到来，销量有望一定程度的逐渐恢复。

　　关于公司的提价策略，应该梳理一下。

    从东阿阿胶的主打产品阿胶块提价历史看，2010年，阿胶块共4次提价，累计涨幅大约52%。2011年初，东阿阿胶一次性提价60%。由于阿胶块销售价的大幅提高，公司阿胶及系列产品2009年、2010年、2011年主营业务收入分别为12.6亿元、18亿元、22.9亿元，同比增速分别为20.1%、32.3%、27.1%；与此同时，净利润同比增长分别为37.5%、46.2%、46.5%。从数据分析出，公司阿胶块价格大幅提升之后，并没有换来相应的大幅度的业绩增长。其实仔细分析，从中会发现，公司09年主要供货量增长还好，2010年和2011年公司的阿胶块的产量与出货量几乎没有增长，主要是靠提价取得业绩增长，当然除了市场对大幅提价需要消化之外，还有驴皮原料的收购增长受限所致。

    两年时间的大提价其实一定程度上透支了未来的公司核心产品的持续提价能力，尽管阿胶块价格还有提价空间，但是短期看，无疑已经动能不足。

    北京石麒麟投资公司总经理

    2012-8-17