“水”“ 火”相容  中期乐观

“水火电同网同价”不是短期事件，对于只有存量水电资产的电力公司，电价上调更大的可能是用作专项用途，未必能够直接贡献业绩。

在火电行业成本压力前景未明、业绩可预测性仍然较差的情况下，水电行业投资前景显得非常清晰，尤其是近期水电上网电价上调的预期较以往又更近了一步。

现行电价体系远不够完善

目前我国的上网电价种类仍然繁杂，主要包括非市场电价和市场化电价。非市场化电价主要根据电厂的投资来源、建设时间、投资成本等进行确定，基本上是“一厂一价”甚至“一机一价”，其中又有“新电厂”电价和“老电厂”电价之分。另外小水电、自备电厂的电价制定机制又有别于上述新老电厂的电价形成机制。市场化电价则主要指率先进行竞价上网试点的几个省份、地区的电量中属于竞价部分的电价，这部分电价对应的电量占全国总电量比例很低。
2004-2005年，国家在经营期电价的基础上，按省级电网火电机组的平均先进成本，分地区统一核定了新投产燃煤火电机组的上网电价，并事先向社会公布，即通常所称“标杆电价”。2005年、2006年和2008年煤电联动时，各地燃煤机组标杆电价进行了相应调整，且各地标杆电价政策得到了较好的执行，对约束火电建造成本、促进行业竞争并提升效率起到了较好的作用。目前全国火电脱硫标杆电价水平最高的是广东省，为0.504 元/千瓦时；最低的是宁夏，每千瓦时0.2683 元；全国平均0.395 元/千瓦时。导致各地燃煤机组标杆电价水平差异的主要原因是煤炭价格水平差异（离煤炭产地远近不同导致到场价格差异）及各地新建电厂造价的差异。
水电价格低于火电价格的现象的形成则具有其历史原因。国家发改委为水电核定的上网电价与火电电价的核电类似，是按成本加上合理利润空间来计算的。
但是水电站投产发电后，运行、维护费用与火电相比非常低，这直接导致主管部门为水电设定的上网电价，相比火电要低得多。
在2004、2005年前后，国家虽然也为几个水电大省制定了新投产水电标杆电价，但由于以下原因，执行情况较差。
水电的开发建设受水文、地质条件、水库调节性能、库区移民数量、公益设施规模等多种因素影响。即便在同一地区，水电站的建造成本和机组利用率可能存在较大差异。在相关定价机制不到位的情况下，执行统一标杆价，可能造成同一地区电站盈利能力出现天壤之别；近年来，国家对移民补偿政策出现了较大调整，造成水电站投产后相关费用不断攀升，若沿用前期制定的标杆电价，将严重影响水电站盈利能力。

水电电价水平明显低于火电

由于没有定期调整价格机制，水电电价数据的获取难度大于火电。从2007年全国平均上网电价来看，风电由于较高的造价，上网电价在主要电源类型中最高。水电造价虽高，由于具有相对较长的运营期，且运行、维护费用相对最低，平均上网电价在所有电源类型中最低，较风电、核电、火电分别低60%、44%、30%。
根据行业效益数据及发电量数据计算得出的水、火电上网电价差异幅度与之类似，2007、2008年，我国水电平均上网电价低于火电约30%。

水火同网同价的传导成本

电网企业利润由购、售电价格差扣减运营、维护等成本后产生。在电网的购电构成中，水电由于具有良好的调节性能（尤其是大型水电）且易于启动、关停，价格亦低于火电、核电及风电，对电网经营及收益都有较大贡献。
近期管理层多次表示我国水电电价偏低，由此引发市场对水电电价将上调甚至水、火电同网同价的预期。我们始终认为我国水电电价处于上升周期之中，随着节能减排压力的增大以及电价体系的完善，水电电价未来有较大的上升空间。但对于近期内水、火电实现同网同价的可能性，我们持谨慎态度。
由于目前我国水电价格较火电低约 0.11元，若实行同网同价，则电网每年约需承担近500亿元的成本上涨。在电网企业目前盈利状况不理想、投资压力较大，且下游行业承受电价上调能力很弱的情况下，水、火电短期内实现同网同价只存在理论上的可能，尤其是在水电比例较高的区域电网。一旦具备经济明显复苏、下游行业电价承受能力回升的条件，则从理论上说电网可以向下游传导成本压力，此时水电上网电价连续、明显的上调才具备了条件。
前文已有叙述，不同地域的水电建造成本差异极大，在没有完善电价补偿机制之前，即便是水电之间的“同网同价”也将带来重重问题，更不用说水、火电同网同价。
未来水电价格最可能的方向是按照火电行业标杆电价的思路，由管理层继续完善各地区水电标杆电价的制定，为新投产水电提供价格基准。同时，对于老水电机组，不搞一刀切，按照不同情况分别对待，逐步提高电价，以补偿水电公司的移民安置及环保费用等逐渐增加的支出。

水火同网同价展望

在分析了今年“水、火电同网同价”的可能性之后，基本结论是：不是短期事件，属于中长期行业发展趋势。
我们维持水电公司属于稀缺资源的判断，仍然看好水电电价的长期走势。基于未来新建水电站电价可能走高的预期，我们认为拥有大量大型水电项目储备的国投电力、国电电力是最明显的潜在受益公司，包括参股二滩水电的川投能源。此外，对于长江电力等具有标杆意义的水电公司来说（事实上二滩水电站也可以算得上一个标志性工程），在水电电价上调过程中受益概率亦较大。目前上述几家公司估值不高，安全边际优良，并且，我们将水电电价上调的可能性视作含权，建议在目前估值水平上增持上述公司。
对于只有存量水电资产的电力公司，电价上调更大的可能是用作专项用途，未必能够直接贡献业绩。