投资要点:

暂维持18元的目标价,重申增持评级。上调11、12年EPS 分别至1.43元、1.92元,股价相当于11年、12年PE 分别为9倍和7倍。我们仍坚持认为,公司是11年业绩向上弹性最大的公司,看好2011年轿车扭亏空间带来的业绩成长性,出口的持续性将提升估值空间和提高抗周期风险,1季度业绩值得期待,股价被低估,暂维持18元的目标价,维持增持评级。

业绩符合预期。10年公司实现销售收入297.04亿元,同比增长47.8%,归属母公司净利润为11.63亿元,同比增长246%,实现每股收益0.90元(其中处置交易性金融资产贡献EPS 为0.02元),符合预期。净利润增速超出收入增速主要原因是毛利率提升及费用率的下降。

公司拟公开增发,扩大乘用车及发动机产能,摊薄业绩有限。公司拟公开增发不超过1.5亿股,募集资金额不超过28亿元,用于乘用车基地扩建项目(17.86亿元)以及公司年产20万台高性能汽油发动机项目。公司轿车产能20万辆,若今年销量达到18万辆左右,则产能利用率将达到90%左右,则轿车必须扩充产能,公开增发不超出1.5亿股,预计最终摊薄有限。

10年销量增长42.5%,毛利率提升近1个百分点,四季度毛利率环比下降,预计11年将稳步增长。10年实现整车及底盘销量44.3万辆,同比增长达42.5%,其中瑞风销量为6.5万辆,同比增长40.5%,轻卡销量19.4万辆,同比增长26%,轿车11.7万辆,同比增长77.6%;10年全年公司毛利率为15.4%,相比去年提升近1个百分点;四季度毛利率环比下降1.9个百分点,我们认为主要是产品结构发生变化所致,四季度公司瑞风销量环比下滑5%,而瑞鹰和轿车分别同比上升54%和58%。未来随着轿车规模提升,模具摊销费用降低,同时公司发动机和变速箱的自配率进一步提升,公司毛利率也将稳步提升。

1季度业绩值得期待。从公告数据看,11年1-2月轿车累计增长23.6%,其中出口约5000辆左右,和悦销量达到1.55万辆,预计3月和悦销量将再上台阶;瑞风和轻卡分别增长11%和10%;由于轿车模具摊销等在10年基本摊销完毕1季度轿车盈利能力将大幅提升;虽然1季度公司整体销量增幅并不高,但由于轿车盈利能力的提升(去年同期大幅亏损),将导致1季度业绩大幅增长,1季度业绩值得期待。

11年将是公司出口元年,前两月份出口持续放量。2月公司整体出口量达到3737辆,同比增长271%;1-2月份累计出口同比增长297%,11年将是轿车出口元年,预计1季度轿车出口量在7000辆左右,全年轿车出口量至4万辆左右。

全年费用率有所下降,四季度管理费用率环比提升显著。公司10年三项费用率为8.3%,相比去年下降0.6个百分点。其中销售费用率下降1.5个百分点,财务费用率下降0.1个百分点,管理费用由于研发费用以及专有技术摊销增加,全年上升1个百分点。

2011年轿车扭亏助推公司业绩增长。由于10年轿车同悦和和悦模具摊销等费用影响了轿车的盈利,10年轿车仍大幅亏损,但11年预计在内需及出口共同促进下,轿车在11年实现扭亏是大概率事件。