信贷紧缩企业如何过冬？

邱罡 首席研究员 孙晓菲 研究员 易滢婷 研究员

2007年以来，为抑制通货膨胀，中国将长期实行的稳健货币政策逐步调整为从紧的货币政策。2007年，中央银行先后6次加息，一年期贷款基准利率已上调至7.47%。2006年至今，已18次上调存款准备金率，存款准备金率达到17.5%，为历史最高点。除了加息和上调存款准备金率等常规性调控手段外，央行还实行了季度信贷总量控制。2008年，央行将继续加强流动性管理，抑制货币信贷过快增长，调整和优化信贷结构。

    信贷紧缩将使一些中国企业的发展面临较大的压力，如何应对资金短缺的风险，并实现可持续发展已成为企业思考最多的问题。

信贷紧缩谁受到的冲击最大？

    持续从紧的货币政策将提高资金筹措的难度和成本，这对本身受“融资约束”的企业影响较大。受融资约束的企业依靠外部融资[1]来进行投资和经营活动，其最优投资决策能否实现取决于能否顺利通过外部融资获得所需资金。不同企业因其自身财务状况不同，所受融资约束的程度不同，受融资约束越大的企业，其投资和经营活动对外部融资环境变化的敏感性越强。面临从紧的货币政策，本来就受融资约束的企业在投资和经营上将愈加谨慎，由于外部融资的困难加大可能会使这些企业暂时放弃最佳的投资，企业生存和发展受到威胁。

    通过对上市公司财务数据进行分析发现[2]，多数企业受融资约束的影响。所考察的14个行业中，受融资约束企业数目占本行业比例超过半数的有12个行业。其中以零售业、交通运输设备制造业、纺织业、电器制造业最为严重，八成左右的企业都受融资约束的影响。黑金属冶炼业、房地产业[3]相对较好，低于半数的企业受融资约束。按各行业受融资约束情况的综合评分看，日用电子器具制造业、纺织业、零售业、交通运输设备制造业整体受融资约束情况最严重。

                       来源：中国三星经济研究院

    参照各行业融资约束企业所占比例、综合评分、受约束的企业、数目等不同分析角度，可看出日用电子器具制造业、交通运输设备制造业、零售业、信息技术等行业受融资约束较大。化学原料及化学制品制造业、医药/生物制品、信息技术业、交通运输设备制造业等行业中受融资约束企业的绝对数目最多。

    日用电子器具制造业、交通运输设备制造业、信息技术等行业由于本身就受融资约束较大，信贷紧缩将给这些行业带来较大影响。上述这些行业本身具有资金技术密集的特征，由于技术创新活动频繁，投资规模与频率较高，因此对资金是否充裕更加敏感。

    黑色金属冶炼及压延加工业、造纸及纸制品业、电子元器件制造业、房地产行业、日用电子器具制造业等行业内各企业受融资约束的情况分化较大。这意味着信贷紧缩对上述行业中各企业的影响程度有较大不同。

    信贷紧缩有可能改变上述行业内的竞争格局。一些企业在信贷紧缩期间，投资受到抑制，影响经营，而另一些企业由于受影响较小，因此可以趁机发展，取得竞争优势。

                         来源：中国三星经济研究院

    信贷紧缩对中小企业影响大。中国中小企业数目众多，但获得商业银行贷款甚少。据统计，目前中国中小企业已超过1000万家，占全部注册企业数的99%，但从商业银行获得的贷款仅占全部商业银行贷款约1/4。在信贷紧缩、中小企业信用风险加大的背景下，银行对中小企业的审批和额度控制会更加谨慎。

    信贷紧缩对需求大量信贷资金的行业有较大影响。造船、房地产等行业对信贷需求较大，受信贷紧缩影响严重。一般船舶制造合同签订之后只预付三成甚至更低的费用，这让手持巨额订单的造船企业面临较大的资金运转压力。船舶融资同时具有回报期长、投入高、技术性强、波动性大等特点，银行为规避造船周期中的诸多风险，往往不愿为企业提供贷款。房地产商在2007年都是超速扩张，高价囤积大量土地，因而资金链很紧张。信贷紧缩加上国家对房地产热进行调控的措施不仅导致房地产开发商贷款难，还抑制了需求，多数房企都面临着资金链断裂的风险。

    信贷紧缩对产业链中的弱势企业影响大，给财力雄厚的企业却带来机会，市场进入威胁加大。比如汽车销售以及配件制造企业由于数目多、规模小，在产业链中处于弱势地位，且由于短期借款在流动负债中占比高，因而财务压力大。银根收缩影响汽车销售等行业，中小企业纷纷寻求突围，资金充裕且牢控汽车产业链上游的钢铁巨头却开始进入市场。攀钢进入汽车贸易代理，销售东风雪铁龙、郑州日产等汽车，打造其在西南汽车贸易领域的旗舰地位。宝钢启动了《汽车零部件产业发展规划》，计划通过合资控股、参股和购并的形式，在未来介入汽车动力传动系统、汽车底盘、车身等汽车零部件领域。宝钢力争到2010年，汽车零部件年销售额超过100亿元，进入国内行业三甲。

    信贷紧缩对自主品牌的影响大于外资品牌。自主品牌汽车厂商因研发占用巨额资金，不得已将资金压力传导给经销商，造成整个产业链受信贷紧缩的影响严重。华晨要求所有销售店保持每月不少于200辆的库存，相当于2000万元的资金始终被占压，而银行又不愿贷款给经营效益一般的自主品牌经销商。高门槛使自主品牌汽车企业难以组建汽车金融公司，无法缓解信贷紧缩对企业的冲击。通用、大众、丰田等外资品牌在中国均已成立汽车金融公司，为下属子公司及经销商提供资金支持，但吉利、长城等自主品牌及其商家融资乏术。

    信贷紧缩对大企业影响相对较小。同等条件下，银行发放贷款通常都会优先考虑那些资产良好、财务规范的大企业。2007年，10多家主要商业银行有60%的贷款集中在20%的大企业。珠江房地产与建设银行有长时间的合作关系和良好的信誉，即使是在银根紧缩的2008年，也会得到建设银行信贷计划的支持。

    产能相对不足、盈利能力较强或者大规模投资已经完成的行业受信贷紧缩影响较小。不同行业的投资增长出现分化，2008年1-5月，煤炭开采及洗选业投资527亿元，同比增长47.0%，远超各行业平均增速。钢铁企业的现金流充沛，加上钢材产品提价趋势不变，从紧的货币政策不会降低钢铁企业整体盈利水平。钢铁企业大规模的投产高峰期已经过去，大型钢铁企业也基本实现了上市，融资渠道并不缺乏，银根紧缩反而有利钢铁巨头重组。

    高科技行业与国际接轨，易从境外获得投资，因此受信贷紧缩影响较小。近期巨人网络、完美时空等IT企业成功在海外上市，获得巨额融资。2008年，发改委和财政部组织开展了产业技术研发资金试行创业风险投资工作，以国家资金对符合条件的高科技企业进行股权投资。投资范围为符合《国家高技术产业发展"十一五"规划》、《当前优先发展的高技术产业化重点领域指南（2007年度）》规定的企业。

信贷紧缩并不都是坏消息

    企业投资受信贷紧缩抑制，发展趋缓，甚至导致经营恶化。2008年1-5月，全国城镇固定资产投资40264亿元，同比增长25.6%，略低于2007年同期25.9%的增速，但考虑到投资品价格已大幅上涨，因此实际投资增长已明显减速。信贷紧缩会导致商业银行在部分企业贷款到期之时不再发放新的贷款，这部分企业由于没有获得新的贷款，将面临资金链断裂的风险。

    信贷紧缩直接抑制需求，影响销售。信贷紧缩所导致的投资和消费支出的减少，直接抑制了对投资品和消费品的需求。利率上涨和贷款收缩直接影响了以信贷方式购物的需求。2007年住房贷款利率累计加息6次，5年期以上的贷款利率为7.83%，全年上调了0.99个百分点，抑制了住房投资消费。

    信贷紧缩增大企业融资成本，直接影响企业业绩，企业被迫持续融资，形成恶性循环。尽管银行贷款利率增高，但一些行业及企业仍难获得贷款，只得自谋资金来源。2008年1-5月份，全国房地产开发企业实现到位资金15099亿元，其中企业自筹资金5630亿元，增长36.7%，高于国内贷款21.5%的增速。许多企业不得已向民间借贷，但民间借贷属于半合法、半非法的性质，不仅成本高，且增加了企业的风险。2008年央行第五次提高准备金率后，国内民间3个月-6个月短期贷款的年利率已达到30%-35%，而1年以上的长期贷款利率在20%左右。

    企业为维持现金流，降价销售，使竞争加剧。近年来的投资高涨使得家电、汽车等行业产能过剩，为尽快回笼资金，短期只能采用价格战的方式。发改委监测数据表明，2008年5月份，国产乘用车价格延续下降走势，环比下降0.53%，同比下降2.26%。房地产行业推出买房送车等降价促销活动。

价格调整导致消费者延迟购买，形成市场下滑，并进一步加剧竞争，从而产生第二个恶性循环。当汽车价格变化出现不确定性时，习惯于买涨不买落的消费者持币待购，购买减少。

    正常情况下，汽车经销商当月卖车的收入可以满足流动资金贷款，但在库存增长时，只能用下一期的贷款来偿付上期贷款。信贷紧缩打破了经销商的资金链，不得已低价甩卖库存车辆，尽快回笼资金还贷，因此导致车价剧烈波动。房地产市场面临类似情况，各开发商为尽快回笼资金，低价促销，反而使销售不畅。

    市场下滑影响企业业绩，使融资更加困难，并进一步加剧竞争，形成第三个恶性循环。由于目前紧缩的货币政策以调整存款准备金来控制信贷规模为主，加息幅度相对较低，因此商业银行为保证收益，多选择低风险的贷款。企业业绩下滑影响信贷风险评估，从而使贷款更加困难。企业不得不一方面寻求利率更高的民间贷款，一方面加大销售竞争力度以回笼资金，从而形成恶性循环。

    但是，信贷紧缩也对行业及企业带来正面的影响。首先通过抑制投资需求，严格控制高耗能、高污染、产能过剩的产业。2003年以来，中国钢铁、电解铝、铁合金、焦炭、电石、铜冶炼等高耗能、高污染行业的产能出现不同程度的过剩现象。中国当前重化工业的市场扩张并非建立在消费增长的基础上，而与房地产投资及出口需求密切关联。政府适度调控房地产投资，限制低附加值工业品出口，并对重化工业发展的环境排放标准进行严格控制，将改善重工业产能过剩状况。

国家统计局数据显示，在央行的降温手段影响下，2008年前4个月中国房地产投资增幅明显下降。发展高新技术产业、环保型、节能减排型产业、具有消费拉动效应的产业，同时优先支持资本金比重高和资金周期较短的项目。支持高新技术产业发展，比如光伏、太阳能、医药、先进的制造行业等。培养消费热点，大力发展住房、汽车、旅游等与消费升级相关的产业。

其次，推动市场结构调整，加速行业洗牌。信贷紧缩将加速房地产企业之间的土地转让和股权并购，房地产行业洗牌加速。目前房地产开发融资结构总体上没有实现多元化，相当一部分的资金仍来源于银行贷款，从紧货币政策下银行贷款限额趋紧，优胜劣汰、并购加速难以避免。2008年以来，南京近3成开发商没有任何开发量，70多家开发商被市场淘汰出局。

从紧的货币政策有助于提高煤炭产业集中度，加快煤炭大基地、大集团建设。目前中国煤炭工业的产业集中度与世界主要产煤国家相比差距较大，美、澳等国前四位煤炭企业的集中度达到70%左右，而中国2007年这一数据仅为16%。现代化的煤炭产业对于前期规划、装备水平、技术力量等都有较高要求，大基地、大集团可以有效提高资源效率，在保障国家能源安全和经济安全中发挥重要作用。

再次，促进企业内产品结构调整。在信贷紧缩下，企业开始逐渐以高附加值产品取代低附加值产品，高档产品取代低档产品，高技术产能逐渐取代落后产能。

    另外，提高企业经营管理水平，增强竞争力。依靠增加投入项目、追求数量来实现高产出、高增长一直是中国几十年来的发展模式，一旦经济环境偏紧、投入减少，企业效益下降在所难免。为应对信贷紧缩，企业进一步提高财务管理水平，提升资金使用效率。

    信贷紧缩还促进企业加大技术创新投入，提高生产效率。目前，不少企业热衷于搞外延式的扩张，而对技术改造和科技创新不够重视，内涵式增长后劲不足，另外，技术创新力度不够还导致生产效率偏低。增加对技术创新的支持力度，一方面可以提升自身核心竞争力，更好地应对经济周期波动性风险；另一方面，可以提高生产效率，达到理想的资金回报水平。

    银行进行信贷结构调整，配合产业结构调整和产业内优胜劣汰，并帮助企业提高资金管理水平，同时降低银行自身风险。银行信贷结构及方向对产业结构调整和产业内结构布局具有重要影响。与往年相比，2008年银行贷款的行业划分更加细化，例如对节能减排行业的扶持，以及对房地产企业贷款的严厉控制。

    对于房地产企业，银行发放贷款时将优中选优，并支持房企的收购和重组。建行调整信贷结构，加大对基础设施、中小企业和个人贷款的比重。银行通过向企业提供支票直通车、即时通、网络结算、财智账户等先进结算产品，为企业量身定做现金管理方案，可帮助企业提高资金管理水平。积极盘活存量贷款，加快处置不良贷款，可提高资金利用效率，并降低风险。