第313篇•用我的整体价值论对股市进行分析（2）

谷为陵

   股票有无价值，是与其股价高低密切相关的。我以前说过，股价有可能运行在三个由低到高的价格区间——内在价值区间、投机价值区间、无价值区间。由于内在价值区间与投机价值区间都属于价值区间范畴，所以，从总体来看，股价会运行在价值区间与无价值区间。价值区间是股价合理运行区间，在这个区间，股价处于合理的运行范围，可以进行合理的，或者相对合理的估值，是投资风险较小的区间。而无价值区间，就是泡沫区间，在这个区间，股价处于严重高估状态，且无法进行合理的估值。泡沫区间属于博傻阶段，是股价的高风险区间。

    细心的网友也许看出了我对整体价值论有了一点小小的修正，我以前提出的是“整体价值=投资价值+投机价值”，但经过我近期反复思考后，我发现该论述有一些不严谨，问题主要出在“投资价值”的表述上，若用“内在价值”代替“投资价值”，重新表述为“整体价值=内在价值+投机价值”，就非常完美了。内在价值是股票的核心价值，是投资价值与投机价值的基础，投资价值与投机价值都是在内在价值基础上衍生出来的。

    什么是内在价值？内在价值就是股票的真实价值，其最基本的衡量标准是，当以内在价值买进股票后，其长期收益率将不低于长期国债收益率。比如，现在中国的长期国债收益率约为5%。要注意的是，这个收益率基本上是无风险收益率，但股票市场永远具有不确定性，天然具有风险，因此，在买入股票时就要充分考虑风险因素，要进行必要的风险补偿。所谓风险补偿，就是在买入后的预期收益中包含风险补偿因子，以使其最终受益要略高于长期国债收益率。若以此为标准，假设将风险补偿率设为30%，则买入具有内在价值的股票后，今后几年的年均复合收益率应该达到（1+30%）5%=6.5%。

    获得股票投资收益的途径无非两种：一是通过股票分红（股利）实现，这是获得股票收益的最基本的方式，也是股票投资价值的最根本的体现，对于长期投资来说更是如此。假若以现在的股价买入后，就能够在未来长期通过分红获得6.5%的年均收益率，那么，现在的股价就是处于内在价值的上限。或者说，现在的股价就是股票内在价值的体现。二是通过股价差价实现，这是获得股票收益的最常见的方式，也是股票投资价值的最直接的体现。对于长期投资者来说，只有买入具有长期投资价值的股票，才有可能获得长期稳定的差价收益，若买入不具有长期投资价值的股票，则难以获得长期稳定的差价收益。但对于短期投机者来说，他们追求的是股价的短期差价，他们对于股票的长期价值与长期差价收益并不特别关心，他们更看重因股票价值变化引发的短期股价波动而带来的短期差价收益。

    内在价值是绝对的，也是客观的，它是一个确定的数值，与股价高低无关。内在价值与股价的关系只体现在绝对收益上面，在买入后能够获得不低于长期国债收益率的那个买点，或者说那个股价，就是股票的内在价值点。相较于内在价值的绝对性，投资价值与投机价值都具有相对性，它们都是相对于内在价值而言的，且与股价高低关系密切。从这一点来看，投资价值与投机价值都是由股价决定的，这倒与胡立阳最近提出“价格决定价值”的观点不谋而合。胡立阳认为，只有当股票的价格足够便宜时，它才有投资价值。但他只说出了价格的相对性，并没有说出内在价值的绝对性。没有内在价值的绝对性，“价格足够便宜”就没有参照的依据，就是一句空话。

    既然内在价值是股票价值的基础，那么，只有对内在价值进行量化分析，对于股票价值的整体分析才能够成为可能，为此，就必须对内在价值进行较为精确的计算。根据我的研究，内在价值大致有5种计算方法，它们分别是：自由现金流法、股利法、市盈率法、目标股价法、市净率法。关于内在价值的计算方法，我以后会逐步给大家介绍。需要注意的是，不同的计算方法得出的内在价值数值是有所不同的，在实际应用时可以相互参照，最终总能得出一个大致合理的数值。

    从内在价值与理性的角度看，股票绝不是一个交易符号，股票投资也不是盲目赌博，如果大家能够更多的从股票价值角度对股票进行分析，那么，就会发现更多可行的机会，并规避更多的潜在风险。这就是炒股的合理逻辑。

   根据我的整体价值论，当股价低于内在价值时，股票就具有了投资价值，因此，投资价值实质上就是内在价值的折价。所以，可将投资价值的定义为内在价值的折价：

投资价值=内在价值的折价

    价值投资的主要方法之一，就是买入那些股价跌进内在价值的股票。股价跌进内在价值，并非是经常能够见到的，这属于市场的极端事件，本质上属于市场出现错误定价的结果，是市场无效性的体现。现在的市场因信息流动和资金流动的效率极高，市场的无效性不会持续很久，当市场再次显示有效性的时候，市场最终定会自我纠错的，届时错误的定价就会被纠正，于是，跌进内在价值的股价，就会再次回升到内在价值附近或者之上，价值投资者就因此而获得收益。

    当股价跌进内在价值越多，即，内在价值的折价率越高，股票的投资价值就越高。这种情况多发生在股市暴跌，特别是大熊市的主跌浪阶段。这就可以解释为什么巴菲特总是在股市暴跌时疯狂出手，因为他可以买到那些平时不可能买到的内在价值的打折货。可见，巴菲特眼睛瞄着的永远是股票的内在价值，一旦股价跌进内在价值，他的眼睛就会放光。对于内在价值的极端敏感，确实是巴菲特的过人之处。

    根据我的整体价值论，当股价高于内在价值时，股价就形成了对于内在价值的溢价，此时，股票就不具有了投资价值。但股票不具有投资价值，并非意味着股票不具有价值，因为股票还有可能具有投机价值，投机价值也是股票整体价值的一部分。当股票具有投机价值的时候，股价就有了高于内在价值的“理由”，并具有在内在价值之上的价格区间运行的可能性。投机价值实质上就是内在价值的合理的、可能的溢价，因此，也可将投资价值的定义为内在价值的溢价：

投机价值=内在价值可能的溢价

    要注意的是，投资价值是绝对的，只要股价跌进内在价值区间，那么，股票就必然具有投资价值。但投机价值不是绝对的，而是相对的。对于任何一只股票来说，投机价值并非是与生俱来的，其产生往往是有偶然性的，是由各种因素诱发产生的，且投机价值也不是一得永得的，当市场条件与股价发生变化后，原先曾经具有的投机价值就有可能会失去，股票则从有投机价值变为没有投机价值。

    当股价具有投机价值的时候，股价就打开了内在价值的溢价空间，但这个溢价空间并非就是股价真实的上涨空间，股价能否最终达到投机价值的上限值，并非是确定性的，它有相当程度的模糊性。这种模糊性体现在两方面：一方面，是股价涨幅低于投机价值的预期涨幅，不能够达到投机价值的上限值；另一方面，是股价涨幅可能会高于投机价值的预期涨幅，超过投机价值的上限值，以致进入无价值的泡沫区间。至于股价涨幅最终会达到何种程度，还是要看市场条件的变化而定。从这一点来看，股价涨幅与投机价值并非总是完全吻合的，但这无损投机价值对于股价上涨的指导意义。应该正确理解股价与投机价值的的关系。从投机价值与股价上涨的关系上看，应该是投机价值在先，而股价上涨在后。或者说，是投机价值决定股价在高于内在价值情况下的合理的上涨空间。

    比如，一只内在价值是10元，股价也是10元的股票，假设该股没有什么投机价值，那么，该股将长期围绕其内在价值的10元波动。现假设该股拥有10元的投机价值，那么，该股股价将有可能上涨到10+10=20元的价位。这新增的10元投机价值区间，就是该股股价打开的新的上涨空间。至于投机价值从何而来，它可来自于多个方面：对于股票基本面的新的良好预期、价值重估、大盘暴涨、比价关系等。比如，在大盘暴涨方面，假设大盘暴涨了一倍后，该股的股价还会在10元波动吗？应该不会。从理论上说，因股价运行的趋同性，该股股价应该随着大盘上涨而上涨，且其理论涨幅应该与大盘大致相同，也达到一倍涨幅，股价将上涨到20元附近。所以，当大盘暴涨一倍后，我们就可以大致确定该股具有了一个因大盘上涨而被注入的大致10元的新的投机价值。为了更看清楚这个投机价值的效用，我们可以假设在大盘暴涨期间，该股长期停牌，在大盘暴涨一倍后，该股恰好复牌，那么，该股在复牌后，股价将有可能会连续上涨到20元附近。

    这样的案例很多。比如，在2007年1月至6月停牌的古井贡酒，在该股停牌期间，股市与白酒股均暴涨，几只白酒龙头股的股价都涨到了50元以上。而古井贡酒在停牌前的股价仅为9元，与这些白酒龙头股们的股价相差极大，可以预见，该股在复牌后的股价的上涨空间将极大，股价有接近那些白酒龙头股的价位的可能性。这个新的股价上涨空间，并非因为该股基本面的利好所致，而完全是因为大盘暴涨与比价关系导致的，这个新开拓的上涨空间，就属于新增的投机价值区间。结果呢？该股在复牌后，股价就连续出现了14个涨停板，股价一气暴涨到34元！古井贡酒的这轮暴涨行情，是可以用投机价值完美解释的。另外，近期ST天成从11元多暴涨到30元，也是如出一辙。因为包钢稀土和广晟有色这两只稀土龙头股的股价都在40元以上，ST天成作为稀土新贵，其11元多的价格实在是太低了。从本质上看，是包钢稀土和广晟有色这两只稀土龙头股的高股价，给低股价的ST天成注入了新的投机价值，为该股打开了新的巨大的股价上涨空间。

    从实战效果来看，从投机价值角度对股价进行分析与评估，能够在很多情况下，对于那些股价还未启动，或者是刚刚启动的股票，就能够大致预测出这些股票的股价上涨空间，这对于挖掘短期强势股是非常有利的。

（未完待续）