国泰君安策略周报：酝酿新成长的风口
1.930地产金融政策出台后增长预期稳定，市场关注问题快速长期化和成长化。9月30日公布的地产金融政策是A股向上推进的重要支点。A股过去接近20%的上涨是由资金价格快速下降所推动的，也是站在不稳的增长平台上实现的。而接下来这个增长不稳定的平台极可能被促稳的地产金融新政所取代，变得更加稳定。近期PMI数据、地产销售数据等都在环比转正，甚至上游行业的价格和库存都出现了明显的超出季节性因素的变化。下周三季度宏观经济数据以及未来一到两个月的增长预期都将逐步稳定化。稳定化这个结果会带动市场参与者把关注重点逐步转移到更长期（从当期业绩判断和确认，转移到中期问题比如15年经济目标与政策方向），以及更具成长性（更长周期预期展望上）。与此对应，增量资金的风险偏好也在这个过程中逐步提高，对高风险特征的股票需求在上升。（《新成长接棒》，10月7日）近期市场变化正在反应这种变化。上周中证500和创业板指数领涨，涨幅分别达到了3.15%和2.84%。新成长的风口正在酝酿，创业板指数也将突破年内高点。

　　2.海外市场波动不会影响A股向上的趋势。全球增长压力和海外股市波动是近期市场关心的核心扰动因素。代表美股波动率的指标VIX涨至18.76，是8个月以来新高。但需要注意的是，A股市场本轮启动进程和海外市场相关度非常低。核心驱动力来自国内因素，增量资金也以国内为主。沪港通因素在这个过程中起到催化作用，但并没有推动两个市场同步运行。A股市场核心驱动力仍然来自于国内投资者的预期变化。市场如果短期内因海外市场形成波动，反而形成新的买点。

　　3.新成长的风口正在酝酿。四季度A股市场的“风口”将吹向新成长。如果说“旧成长”的企业“护城河”来自技术的进步和生产方式的革新，那么经济转型和移动互联变革下，新成长的企业“护城河”则更多地来自商业模式颠覆和制度变革红利。后者引发市场空间的变化对于企业成长性的重要性第一次超过了生产力、技术等成长“硬约束”。体育、医药、旅游、计算机和国防装备等领域的上市公司在面临改革的机遇时，更容易出现商业模式的颠覆。我们认为这些“新成长”公司具有爆发式的投资机会。行业配臵上我们维持纺锤型的配臵建议，建议增加对大消费板块和创业板中的中大市值股票配臵。主题方面，我们推荐国企改革、国家能源战略下的核电主题以及体育主题。来源国泰君安)

 

                            揭秘三季度基金关注重点：追捧医药军工

 

上市公司三季度报告已陆续出炉，基金最新的调仓路径也显现出一些端倪。前十大流通股东席位的数据显示，基金在三季度逐步加仓部分医药、军工板块的个股，如佐力药业(行情,问诊)和沃华医药(行情,问诊)，前期受基金青睐的部分科技类个股则被基金减持，其中减持较为明显的个股包括海康威视(行情,问诊)、金亚科技(行情,问诊)、洲明科技(行情,问诊)等。

　　沃华医药同样获两只公募产品加仓。大摩多因子精选策略和大成价值增长分别买入153.09万股和84.48万股，新进成为前十大流通股东。近来医药主题爆发，三季度该股涨幅近4成，四季度伊始，沃华医药就连续拉升，截止17日收盘，其股价就上涨达到18%。上述两只基金获利丰厚。沃华医药三季报显示，公司前三季度实现营业收入2.27亿元，同比增长21.35%；对应净利润为1501.42万元，同比增长147.90%。同时，沃华医药预计全年净利润同比增长200%至250%。医药板块以业绩的稳定增长获得了基金的青睐。

　　而航天军工股方面，中国船舶(行情,问诊)率先公布了三季报。公司公布的三季报显示，前三季度营业收入207亿元，同比增长38.23%，归属于上市公司股东的净利润1.38亿元，同比增922%，当然，其中非经常性收益功不可没。而在二级市场上，三季度以来随着航天军工板块的崛起，中国船舶股价强势上涨，三季度涨幅已超过7成，长假之后继续上涨超过12%。

　　在流通股东席位上可以看出，公募基金对待中国船舶略有分歧，中邮核心成长持有800万股，相比上个季度减持1100万股，而富国中证军工和银华核心价值分别持有559万股和463万股，新进前十大流通股东席位上。基金汉兴和基金同德则退出前十大流通股东名单。

　　部分科技股被抛售

　　三十年河东，三十年河西，而A股市场上的变化或许仅仅需要三个月。上半年还非常强势的计算机类个股在三季度开始出现了被基金大幅减持的现象。

　　海康威视三季报显示，公募基金上演大撤退，二季度末还在列的4只基金全部退出前十大流通股东名单，包括交银成长、广发聚丰、泰达宏利、华安宏利，4只基金在二季度末合计持有8000余万股。从持股数来看，前三只基金减仓的可能性比较大，而华安宏利则存在因持股数较少而被挤出前十大流通股东的可能。海康威视曾经一度是公募基金的宠儿，前十大流通股东往往被基金悉数占据。去年三季度开始，基金已逐步减仓，其股价也是迅速走低。至今年三季度末，前十大流通股东席位上已不再有公募基金的身影，取而代之的是多家投资机构和保险理财资金的身影。

　　金亚科技尽管受到其它机构的喜爱，但整体却被公募基金减仓，多只公募产品在三季度撤出了该股前十大流通股东之列，包括广发中小盘成长、益民创新、易方达平稳增长、华宝新兴产业、易方达价值精选。5只基金在二季度末合计持有1753万股。公募基金集体在三季度撤离。今年一季度强劲上涨之后，金亚科技下跌并持续盘整，三季度后期止跌反弹，基金或趁反弹之机撤离。

　　与之类似的是，洲明科技也被基金逢高减持。洲明科技二季末开始止跌反弹，三季度股价创出新高，季度涨幅达52%以上。不过其三季报却显示基金并不贪恋，积极落袋为安。二季度末在列的华泰柏瑞盛世中国和汇丰晋信科技先锋消失在前十大流通股东席位上，长盛同德主题增长、申万菱信盛利精选分别减持143万股和115万股，减持幅度均达到原持有量的近5成。

　　上述三只隶属于计算机通信板块的个股成为已公布季报的公司中，被基金减持幅度最大的三家公司。结合基金加仓医药等板块来看，目前的热点切换其实早已埋下伏笔。

 

 

 

                                 易宪容：楼市投资者要头脑清醒一旦套住难逃出

     房贷新政后，未来国内楼市逆转的概率不会如房地产开发商想象的那样高，市场如何变化存在一系列的不确定性及重大的利益博弈，对此，新进入的住房投资者则要保持清醒的头脑，否则一旦套住，想逃出来并非易事。

 房贷新政后，国内楼市的未来走势应该是市场最为关心的问题。无论是市场的哪一方，都希望对这种走势作出一个合适的判断，以便正确的决策。但是，房贷新政之后，关于国内房地产市场的信息蜂拥而来，比如，房地产开发商认为国内楼市会出现惊天大逆转，正在逐渐上调房价，以便来左右预期；最近各城市的房价上涨或下跌、住房销售增加或萎缩的信息杂乱无章；地方政府暗自偷笑，正在规划着拍出更多的土地；有房者正计划还清贷款，再次杀入市场；银行对住房信贷新政的博弈已经开始，优惠政策难达规定之下限；真正的住房消费者只能观望；低无可低的住房税收政策还会减免(国内房地产业占GDP的比重在20%以上，而房地产各种税收占总税收不到3%)等等。面对突然间爆炸式增长的住房信息，要对国内楼市的未来走势作一个清晰的判断并非易事。因此，我们只能根据市场的内存法则，寻找其蛛丝马迹。

　　首先，房贷新政，政府救房地产之意图十分明确。房贷新政就是希望用更为优惠的住房信贷政策及税收政策再次让住房投机投资者涌入市场，以此达到国内住房市场去库存化及软着陆的目的。但是无论是从经济“房地产化”还是房地产泡沫各项指标来看，当前的中国房地产市场发展是不可持续的。对此，政府已是共识，否则如何会让某大学立项(即“历史上最大的房地产泡沫如何化解”)研究化解之道呢？事实上，国内住房市场泡沫巨大及严重过剩已是不争之事实。我最近到了国内不少二三线城市，看到这些城市的住房供应严重过剩已经到无可复加的地步(如媒体报道中国有几十个“死城”)。早几个月，这些城市的房价向下调整已经十分厉害了，但同样无人问津。现在政府全力出来救市，希望以各种住房优惠政策让投资者来接这个巨量库存的盘，但是，即使这些住房投资者可能进入市场，但是肯定会想购买之后又是谁来接盘呢？也就是说，即使未来国内房地产市场可能出现短期的回光反照，但它是逃不出市场的基本法则(即最后巨大房地产泡沫破灭、房价回归理性)。在这种情况下，投机者能够进入市场吗？

 其次，房贷新政看上去超出市场预期，比2008年的131号文件有过之无不及，但是房贷新政要落实则是一个银行激烈的利益博弈过程。如果房贷新政最为实质性的内容(比如利率优惠)不能够落实，那么要达到新政的预期效果是不可能的。可以看到，房贷新政公布之后，各大银行纷纷表态支持央行决定，但是这些表态除了重复公布的内容之外，很少有商业银行出台具体的实施办法的。这不仅意味着国内各大银行的表态只是例行公事，并非有多大意义，也意味着与2008年不同，国内银行对房贷新政不是太感兴趣。

　　特别是当前国内金融市场结构、利率水平及银行激励机制等发生较大变化，国内银行已经不把住房按揭贷款作为优质资产了，而是把这种贷款看作鸡肋，弃之可惜，食之无味。比如国内有不少中小银行根本就不做按揭贷款。在这种情况下，房地产市场希望银行把按揭贷款利率下降到无赢利的水平(如7折优惠)几乎不可能。因为，这不仅涉及各银行支行核算单位之业绩，也与行长及业务员的奖金联系在一起。很简单，当优惠利率与管理层和业务员的利益联系在一起时，这是不可能有“活雷锋”的。如果住房按揭贷款利率不能优惠或很少优惠，那么房贷新政的效果一定会大打折扣。房地产企业及投资者所预期的就可能落空。

　　还有，目前有媒体炒作，说什么通过按揭贷款的证券化，将有10万亿的资金涌入房地产市场。这完全是胡扯的事情！因为，国内银行的贷款证券化不是现在才开始有的事情，它在2005年就已经开始做了。但是，近十年来，国内银行的贷款证券化为何没有形成市场？为什么国内银行不愿意把按揭贷款拿出做证券化产品，关键是在当前的法律制度安排下，银行这样做无利可图。而要改变这种现状，就得修订当前的一系列法律制度。也就是说，即使未来国内银行的按揭贷款证券化可做起来，也是猴年马月的事情，更何况是否能够发展起来是相当不确定的。对此岂有10万亿的按揭贷款证券化资金流入楼市呢？当前国内银行愿意做的，就是希望购买住房者还清贷款“再来贷款”。这既可降低银行可能面临的风险，也可增加银行的可贷资金。由此，国内银行对房贷新政的行为取向十分明显，没有一家银行愿意成为房贷新政的牺牲者。

　　第三，国内楼市未来走势还取决于预期是否会出现逆转？应该看到，房贷新政后，无论央行，还是房地产企业及中介都希望来左右市场预期，让楼市预期逆转。但这最终还是取决于当前国内金融市场条件的变化(银行的利益博弈)，取决于投机投资者对未来住房市场的判断。可以说，尽管房贷新政全面放宽投机投资获得银行信贷的条件，但是银行的利率和信贷的杠杆率并没有发生多少变化或只是些许的变化，甚至于当前国内外金融市场的一系列不确定性，这些些许的变化今后可能只会从紧而不是放松，对此，住房投资投机者想以低成本高杠杆进入住房市场并非易事。

　　还有，国内住房的价格上涨已经持续上涨了十几年了，国内房地产市场早就形成了一个巨大的泡沫及完全不可持续性，这是一个不争的事实。在这种情况下，投机投资者涌入，国内住房市场可能出现短期反弹，但是投资投机者更为担心的是由于住房投资进入成本高和流动性低，其进入后是否会成为接最后一棒者，他们将面临极大的风险。

　　在这种情况下，当前的住房市场预期是否重新出现回转，应该是相当不确定的。如果住房市场的预期出现回转，住房市场可能出现短期反弹，投机者短线炒作可以赚后逃之夭夭；如果市场预期不改变，国内住房市场将面临的更为深度的调整。在这种情况下，新进入的住房投机投资者有可能成为房地产泡沫最后的接棒者。如果这样，这些住房投资者可能面临着长期套牢的巨大风险。在这种情况下，国内住房投机投资者会愿意进入吗？如果他们不进入，市场预期可能不发生逆转。国内楼市的周期性调整还会继续。

　　总之，房贷新政后，未来国内楼市逆转的概率不会如房地产开发商想象的那样高，市场如何变化存在一系列的不确定性及重大的利益博弈，对此，新进入的住房投资者则要保持清醒的头脑，否则一旦套住，想逃出来并非易事。而这些因素则决定了未来国内楼市的基本走向。