市场在超乎预料的紧缩政策下再次陷入了十分难堪的境地，除了个别流动性不佳的品种之外，多数个股，无论质优价廉还是质次价高，都毫无抵抗的下跌。这种时候，可以有很多理由泄气：既然我们处在一个可以不论青红皂白全线跌停的市场中，价值投资还有什么意义呢？在这个连续暴跌的市场里面，究竟还有什么值得我们去坚持？

　　这个市场并不是任何时候都那么理性。大盘暴涨的时候，一钱不值的股票也可以跟着暴涨，甚至创造连续涨停的奇迹；大盘暴跌的时候，即使是优质并且价格公道的股票，也难免受到拖累下跌。但是只要当市场恢复冷静的时候，价值规律就会逐渐对狂潮中扭曲的价格和走势进行修正。

　　从年初开始，市场陷入低迷，甚至一度陷入了连续的下跌中；而作为投资者，多多少少总难免被07年的疯狂牛市惯坏，对于这样萧条的市场很难适应。其实，如果没有熊市的大浪淘沙，所谓的价值是没有办法体现的。

　　有一句话，“投机像山岳一样古老”。人性千百年来没有真正的改变过，金融市场，从根本上来讲，也从来没有改变过，因此过去发生过的事情对现在和未来一定是有很大价值的。

　　01年年中到05年年中，中国的A股市场发生了什么事情呢？在我们的记忆中，是一场大熊市。很多股票从2001年夏天的高点下跌到2005年夏天的低点时，只剩下了当初的零头。无疑，这是对之前从1999年“519”开始的那一场投机行情的清算。

　　熊市之初，当大盘从2000点之上开始兵败如山倒的时候，几乎没有什么股票能够依靠自身的投资价值抵御整个价值中枢的下移。但是当市场从崩溃转向持续的萧条的时候，价值所带来的差异就开始在股价的走势上体现出来。

　　我们用几个时间点作为参照：

　　2001年6月13日，上证指数创出了2242.42点的当年收盘最高点，其后开始逐渐走弱，最终一蹶不振；

　　2002年1月22日，上证指数收于1358.69，成为局部收盘低点，其后大盘宽幅震荡，迎来了“624”昙花行情；

　　2002年7月8日，上证指数收于1732.93，成为“624”行情的最高收盘点位，其后逐步阴跌补缺，并在新年前后兵临城下，直指1300点政策防线；

　　2003年1月3日，上阵指数收于1319.87，在对“624”行情“哀莫大于心死”之后，创造新低并加速下跌至此。管理层开放QFII才止住了市场的连续下跌，并转入一轮中期反弹；

　　2003年4月15日，上证指数收于1631.47，市场在离开底部并休整两个半月后重新发动升势，却受阻于突如其来的SARS疫情，行情再次转入下跌；

　　2003年11月18日，上证指数收于1316.56，多方在“五朵金花”带领下发动了熊市中最大一轮反弹，另很多投资者，包括一些专业人士误认为是新一轮牛市；

　　2004年4月6日，上证指数收于1777.52，在针对钢铁等领涨行业的严厉的宏观调控政策下，市场再次转入下跌；

　　2004年9月23日，上证指数收于1464.78，1300点告破后急促的“914”反弹行情告一段落，市场继续下跌；

　　2005年6月6日，上证指数收于1034.38点，当天上证指数一度跌破1000点，其后开始一轮强烈反弹，开始构筑最近一轮牛市所依托大底。

　　在这近四年间的熊市中，个股的走势又是什么样子的呢？我们选择了四只个股作为例子。其一是业务随着中国对外贸易额不断增长的中集集团；其二是市场销量与公司盈利能力连续高速增长的张裕A；其三是跟随美国网络泡沫被热炒的科技概念股风华高科；其四是热炒的生物医药股海王生物。

　　我们对熊市中前面所列几个时点上这几只个股的表现进行一个对比，就可以看见基本面对于个股在熊市中股价表现的影响力。（注：表内股价皆为向后复权价）

　　观察上表，我们可以发现如下的规律：

　　1、熊市初期恐慌性杀跌中，没有股票能够幸免于难；

　　2、熊市初期的恐慌性杀跌之后，个股因各自质地不同，逐步开始分化；

　　3、越到熊市后期，质地优良的股票越能够摆脱大盘走出独立上涨行情；

　　4、整个熊市中，质地优良的个股可以在几年间走出可观积累涨幅，而质地低劣并且价格虚高的股票则可能损失掉大部分市值。

　　目前，尽管我们无法判断熊市什么时候到头，但是大盘半年间对半的跌幅却告诉我们，熊市初期的恐慌性杀跌已经快到终点了。随着市场行情的继续演变，那些质地优良并且市值也遭受了可观损失的优质个股将逐渐有所表现。这时候，把握行业经济带来的投资机会就变得有价值。

　　注：1、本文由博主的研究助理曾盛敏先生完成初稿，博主略做修改而成。

　　2、沪综指周三在2992点受到支撑，与前期的2990点形成“双底”形态，博主认为这个双底形态过于标准，甚至标准得很假，正所谓“不破不立”， 2990点后市被击穿的可能性仍然很大。单纯从技术面看，沪综指已经呈现向下突破之势，下方支撑位在2950点和2550点，反弹阻力位在3350点。建议后市关注即将公布的五月份CPI指数及南方暴雨情况。

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                      　　　　   曾盛敏、钟鲁川      完成于2008年6月11日下午 16:45

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