最近中国平安和浦发银行的巨额融资计划，遭到几乎所有投资者的声讨，客观上也加剧了股市的下跌，两公司的A股下跌幅度也明显大于股市整体下跌幅度。

    笔者认为，这两家公司最大的失误是融资选择的时间大错而特错，如果换一个时间，可能会非常顺利，甚至受到市场的欢迎。

    证券投资之父，巴菲特的老师格雷厄姆有句名言：“股票市场短期是投票机，长期来看是个称重器”。最终决定一只股票价格的是价值，但短期看，市场的平均估值水平及投资者的信心决定了投资者愿意为一只股票付出的价格。所以，聪明的公司会趁市场估值偏高，最好是估值过高时增发新股，做大做强。（其实能不能做强，鬼知道，增肥是真的，反正增发搞到的钱又不用还，为什么不增发？）

    去年8月6日，中信证券临时股东大会通过了公开增发A股股票的方案，当天沪市收于4628点，市场一片看好，中信证券收于72.99元。8月23日，中信证券公告增发不超过3.5亿股A股申请获得证监会核准，发行价格为74.91元/股，因低于当天的收盘价94.95元，市场并无反对之声。而08年2月末中信证券的收盘价是62.86元，低于增发价约16%。

    去年8月22日万科公布增发A股的发行公告：拟增发不超过317,158,261股A股，预计融资规模不超过100亿元人民币，增发价为31.53元/股。当天万科收盘价为34元/股。市场同样没有反对的声音。08年2月末，万科收于23.25元/股，低于增发价约26%。

    2007年12月3日, 深发展公告，拟向宝钢集团以35.15元/股的价格，定向增发1.2亿股A股。当天深发展的收盘价为38.30元/股。估计双方是在此之前进行的协商，07年11月深发展最低价是33.60元/股，最高价48.98元/股。而08年2月末，深发展收于33.15元/股。低于增发价约5.7%。

    以上三公司增发时，因市场处于牛市，定价的基础是当时的较高的流通股股价，并略有折让，并不便宜。但不记得当时市场对它们的增发有何非议，相反，当时牛市中流动性过剩，缺乏的是优质公司的筹码，市场反而比较欢迎。即使后来跌破增发价，也不闻有投资者指责当时增发价过高，损害投资者利益。而在市场估值较低时的增发价，就便宜得多。同样是中信证券，06年6月向中国人寿以9.29元/股定向增发5亿股。该月中信证券的最高价为18.4元，最低价12.57元。定价基础同样是以当时流股股股价，折让的幅度明显高于市场估值较高时的折让，是因为市场信心不如牛市中后期时足。目前中信证券已从最高点下跌近一半，也不可能有任何机构可以9.29元/股的价格取得它的增发股份。

    甚至港股市场也是这个规律。交通银行H股发行市净率只有1.6倍，随后建行为1.96倍，招行高达2.39倍，中信银行质地明显不如招行，但当时两地市场对内地银行股非常看好，以2.9-3倍的发行市净率进行国际路演。这是一个市场不断向好，对内地银行股估值不断提高的一个过程。如目前招行在香港增发H股，即使以两倍于06年时的发行价8.55港元，估计也会因远低于08年2月末的市价27.8港元而顺利增发。认购交行、建行和招行的投资者盈利不菲，而中信银行却跌破了发行价。

    可见，上市公司融资发行价均是以增发时市场估值作为基础，并有一定的折让。市场高涨时，市场对个股的估值偏高，甚至特别高，公司以市价为基础增发易为市场所接受，特别是市场资金过剩时；而市场低迷时，不光股价下跌后，增发价必然下降，如市场资金紧张，将对个股和大盘构成双重利空。

    所以有远见的上市公司，如有融资计划，应趁大盘持续高涨，本公司股价水涨船高，投资者对本公司估值较高时增发。中信证券、万科和宝钢股份就是成功的范例，而中国平安和浦发银行，一方面错过了增发的良机，另一方面巨额融资又明显拖累大盘。如两公司去年在其股价高企，市场信心满满，流动性又明显过剩时增发，恐怕增发价可明显高于目前市场价，还不会遭到明显阻力，又能客观上抑制当时的股市泡沫的膨胀。而认购上市公司定向增发的股价，同样需要远见，在熊市或牛市初期，应当贪婪，在牛市中后期，应谨慎。中国人寿认购中信证券是成功的范例，宝钢认购深发展就是反面教材了。毕竟上市公司的业绩才是股价的根本基础。

    本来完成于上月底，所以有些数据是当时的，事实上后来万科、中信证券下跌得更多。参予增发的亏得灰头土脸的。

    今天有个网友告诉我，民生银行搞的一个投资港股的基金，因为亏损50%被清盘了，投资者亏损一半。我把这个链接发给北京的另一网友看，他把我吹捧了一番。因为我的港股虽然出现了亏损，但只有1%。他说我比QDII的基金经理强。怎么说呢，可能我没有客户，是运作自己的钱，也是一个人独立学习和思考，没有人在我耳边念经。

    新作预告《保险为什么是骗人的？》