【中信食品】贵州茅台中报点评：飞天增长平稳，一批价继续上行

创建时间： 2015-8-27 

经营回顾：飞天继续两位数增长，系列酒仍未扭转负增长。公司2015年H1实现收入157.79亿元，同比增长10.17%；实现净利润78.88亿元，同比增长9.11%；实现EPS6.91元。Q2实现收入72.34亿 5.28%，归母净利润35.23亿-0.2%。2015 Q2末预收账款23.37亿，环比减少4.5亿，经营现金流显著改善。其中茅台酒收入153.35亿元 11.49%，保持两位数平稳增长的良好态势，系列酒收入4.44亿元-21.78%，未扭转负增长态势。2014年茅台系列酒收入9.4亿元，同比下滑50%，春糖推出“一曲三茅”首次招商反响较好，但补货未跟上，造成上半年系列酒的继续下滑。2015H1公司毛利率92.61%，净利率53.01%，同比较为稳定。销售费用率3.75%-0.76pct，管理费用率11.58% 1.16pct，主要系员工薪酬增加。

价格趋势：进入中秋备货期叠加公司一批价指导，一批价回升至840元。根据草根调研，公司口头指导经销商批发价格不得低于850元/瓶，并以减少2016年合同计划量为筹码，由于麦德龙条线低价出货情况严重，公司已口头表示将暂停麦德龙供货。目前茅台一批价约840元，较Q2淡季上行明显，零售价999元较为普遍。一批价和终端价作为反映需求的市场指标，政策干预仅起到指导作用，难以直接作用于价格，经销商仍可通过开票价符合规定但向批发商和终端贴补费用的形式进行规避操作，这也是目前批价和零售价未达到850元和1199元指导价的原因。批价上行扭转了淡季一批价回落甚至少数地区出现小部分倒挂的情况，并有助于减少专卖店的亏损。

销量趋势：销量两位数增长，库存合理，中秋同比有望改善，非标茅台增量可观。根据渠道调研，2015H1茅台飞天销量两位数增长，且2015年经销商年份酒计划额较高（50吨以上约250余件，30吨以上约150余件），非标茅台增量可观。9-10月进入假期集中的阶段，今年中秋国庆仅隔三天，双节联动，加上反法西斯假，聚饮场景多，高端白酒景气有望同比改善。目前茅台渠道库存大于一个月，旺季备货期库存合理，且小商居多，库存分散压力小。

管理履新：股东公司总经理刘自力及集团荣誉董事长季克良正式退休。8月25日茅台公告称现年60岁的刘自力因退休原因不再担任公司董事、总经理等职；76岁的茅台集团名誉董事长季克良也正式退休，不再担任公司董事和董事会战略委员会委员职务。21世纪经济报道称贵州省经信委副主任李保芳将接任股份公司总经理和集团党委书记职务。

风险提示。白酒行业调整深化；高端白酒景气下行。