加载中…【招商食品饮料】：还原茅台真实销售的年度和季度走势
(2014-04-25 16:17:50)
标签：
财经 |
分类： 公司、行业研究 |
【招商食品饮料】采用我们一直行之有效的模型还原了茅台真实销售的年度和季度走势，Q1真实好于预期Q2仍有压力。目前股价重点在于确认茅台终端销售是否企稳，我们春节已验证，淡季待考察，中长线空间仍大。维持 “强烈推荐-A”投资评级。
1季度净利润同比增长3%，利润略低于预期，但回款符合预期。公司Q1实现主营收入74.5亿元，营业利润53.2亿元，净利润37.0亿元，同比分别增长4.0%、-0.9%、3.0%，EPS3.56元。Q1销售商品收回现金72.4亿元，同比增17.5%，反映了市场预期的渠道库存消化快而经销商打款积极性高。而经营净现金流大幅下降，主要是职工工资支出、税费支出大幅增加，及财务公司部分现金贷款支出，我们认为公司应有提前结算，后续会减少。
估计真实情况略好于报表，预留收入以缓解2季度报表压力。采用我们一直有效反映真实情况的合并与主营成本差额模型估算（详见正文），我们判断去年底30亿预收款中有近20亿是渠道对春节的提货款，10亿为未确认的13年收入。Q1真实收入81.6亿元，同比有10亿增长，而报表为74.5亿元，因此留了7亿可结转到2季度确认收入。我们认为这相当有必要，一是转型民间消费后，淡季销售要比往年有公款消费支撑时可能明显回落，即使民间消费弥补，公司仍需要未雨绸缪；二是13年Q2真实收入只有51亿多元，报表收入是通过释放预收款而大幅抬高的。由于Q2面临类似1季度的高基数压力，公司降低Q1收入利润增长，预留到Q2未雨绸缪是理性选择。
目前重点不在业绩，而在茅台是否已找到市场平衡点。我们认为影响股价的逻辑已不在于业绩增长3%还是8%，只要公司真正企稳，持平的业绩对应的估值也不过分；重点在于公司春节以来是否已真正找到量价平衡，1季度的旺销是否透支全年销售导致逐季下滑。我们认为，短期内由于经济不景气加上消费氛围不佳，可能导致民间自费不能快速承接报表压力，不过春节旺季需求应该仍是真实的。中线看，仅让中国1%的人口每年自费喝2瓶900元的茅台，应该不是个问题（1400万人对应2800万瓶，对应1.4万吨）。当然，准确说茅台仍不算转型大众消费，始终还是高品位的生活消费。
维持“强烈推荐-A”评级：今年压力在于高基数业绩和弱经济形势，重点在于平稳度过，保持消费氛围和品牌份额提升。我们维持14-16年EPS预测15.58，16.90，18.52元，1年目标价200元。风险提示：需求持续低于预期。
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