一、             生产研发

同仁堂的药产品是可以机械化规模生产的，对单个人的技术不存在过大的依赖。生产设备磨损不大；不需要多大的高科技，设备更新换代的需求不大。

    原材料质量方面，农药问题在这个行业是存在的；行业具有相关标准，就看企业执行得怎么样。投料前有农残重金属检测，执行得严格的话，超标是不可以投料的。

    更重要的是，药材的偷工减料。有标准的方法检测成药的药材含量，但检测是放在厂家，是自检。各省药检所抽检。这中间的漏洞很多。就看厂家执行的情况。

    药材采购的质量控制。国内对于中药原材料的品质鉴定尚无权威标准可循，造成了国内中药原材料良莠不齐的现状，也是公司在甄选原材料的过程中需要特别关注的问题。

    中药原材料价格近些年波动很大，这对公司生产成本具有极大的影响。公司虽有自有种植基地，但大多数原材料仍外购。这很考验公司的管理能力。

 

    近些年原材料价格上涨，同时公司加大收贮量。2008年的大量收贮，带来了2009和2010年的毛利率一定程度的上升。2007-2010 年公司毛利率分别为：40.31%、41.42%、43.99% 45.41%，2011年则有所下降。

公司产品种类丰富，拥有800 多个药品文号。新药研发不是公司的重点，重点是怎样把更多的药卖到过亿。

公司年报，每一年都有谈到新药研发。公司每一年在重视这件事情就可以了，但不必要把它拿到更高的重视程度。

公司存货近两年增长大。特别是2011年控股同仁堂商业后。库存商品大幅上升。

 

    由于同仁堂的发展战略是加大周转率，这给战略的执行带来了挑战。不过公司表现得还不错。

 

    应付账款上升，同仁堂具有利用上游资金的能力。

 

    总的来说，中药生产对设备及人的依赖不大。但是，产品质量控制及成药成分含量方面，则是要看公司自己执行标准是否严格。研发需求不大。原材料价格变化大对成本有很大影响。

    关于质量方面，雪球网上的 @医药商业 有一段有意思的话。

    央企的黑天鹅少?

先研究一下事实，直观感觉民企、地方国企的黑天鹅好像不少，而印象中央企的黑天鹅事件较少，这是事实吗？

假如答案是Yes，为什么呢？

我先猜测几个：

1）央企管理基础好、风险控制较好？

2）央企“公关能力”强？（发现黑天鹅后，迅速的给刷白了？）

3）央企后台硬，“苍蝇们”不敢叮？

朋友们有更好的解释吗？

当然可能最重要的问题还是央企黑天鹅少是否是事实，如果是的话，对投资者是有意义的一个事实......

把这段话用在同仁堂上看一下。第一条，有可能，国企（同仁堂是北京国资委控股，算国企，但就同仁堂来说，与文中所说的央企是差不多的。）做假的动机相对较弱一些。同仁堂对员工的待遇非常好，即使是当年国企下岗潮时，同仁堂也没有一个下岗的。同仁堂每年需要承担费用的退休员工一千多个。先不讲这对企业效率的影响。但就一个这样的企业来说，人员稳定，质量控制相对好做；且一个员工把产品搞出问题，自己得不偿失。

第三条，对同仁堂不太适用。2011年同仁堂出了“血燕”事件。责任公司是同仁堂集团旗下的同仁堂健康药业，非上市公司。这可以说明两个问题：一是，国企出问题也有“苍蝇”敢叮；二是，同仁堂健康药业，它没有拿到一个同仁堂的名牌药，激励机制完全不同于同仁堂上市公司，更加地激进。当然，这种激励机制下产品出问题的概率大一些。公司怎样在质量与效率之间平衡，这很考验管理能力。

第二条，也有可能的。“血燕”事件，没有发展到多大。

总的来说，同仁堂执行比较严格的质量标准，上市公司还没有出现过重大质量问题。这一点是比较让投资者放心的。

关于募集资金建设大兴生产基地。公司的库存商品是连年上升的，也并没有出现供不应求的现象。建设大兴生产基地是公司2001年就开始的计划，当时，北京市要求所有市区企业外迁。当时公司就计划了三大生产基地。大兴生产基地、昌平生产基地、通县生产基地。只要公司的销售搞得好，这样增加能力的做法是好的。只是短期内不会对销售有影响。

 

二、             销售

老品牌公司往往稳重有余，而开拓不足。这与民企不同，民企进取有余，但往往稳重不足。看老品牌，更多看它在开拓方面做了哪些有效的工作。

同仁堂产品的销售，一是通过集团自有药房，这一部分不到20%；另外就是通过100多家一级经销商，这一部分占了超过80%。（详见系列二）

由于中医传统的坐医传统，公司以前不重视营销。消费者知道同仁堂这个牌子，但是不一定能方便地买到它的产品；另外，知道这个牌子，但是这个牌子都做些什么产品，这些产品能治些什么，这方面的认知度不足。

也就是说，公司销售上需要做的就是针对产品的可及性及产品的认知程度。

1、 产品的可及性

公司自2003年开始，对销售进行了长期的改革。这个过程是个摸着石头过河的过程，中间几经波折，销售结构几次调整，也出现过对销售的很大影响。

2003年以前，是一种与供应商的易货贸易模式。一看这，可以想象同仁堂的销售有多落后。2003年开始改变这种模式，购销分体，进行重点产品精品化，也就是现在公司所说的十大名药这些；一般产品微型化。我们可以想象这样一个国企，它的结构改革，会动多少人的利益！会遇到多大的障碍。北方、南方、中原、华东四个经营分公司分别按照销售区域的划分，负责所在区域。新产品经营分公司负责推广销售新品种。（共五个分公司）

2004年，公司尝试建立首席品种经销制度。由经销商在公司确定的目标产品中认选一个，担任该产品的首席经销商。这两年公司刚开始进行改革，但对渠道控制没有经验，渠道串货非常严重（这是很多公司直到现在还严重存在的问题，串货。）。在这过调整的过程中，二线产品销量下降。

2005年，再次调整营销模式。将原有的五个区域经营分公司调整为按照品种划分的三个经营分公司，并单设经营秩序管理部和流程管理部，着重管理经营秩序和销售流程。以品种为主线的营销管理模式。

2006年，废除首席经销商制度。建立口种目标与区域责任相结合的新的经营管理组织。原四个经营分公司整合重组，形成一个新的经营分公司，内部成立“六部一室”。精选经销商。

自2006年开始，经销商渠道基本理顺。销售结构基本稳定。

想一想，什么样的公司经得起这样的折腾。2003年建5个分公司，2005年就改为3家，2006年更是重组成1家。或许只有同仁堂这样具有深厚消费者基础的公司才经得起这样的的调整。如果拿一家民企连续几年这样子，也许早就出大问题了。这从侧面证明，同仁堂就是一家那种“任何人都可以经营得好的公司”，当然这不是说现在的管理层啊；只是说一个老牌子的根基的深厚程度可以抵御大风浪。

2007年开始，开始注重销售体系的激励。收入与业绩挂钩。这不是民企已经执行多年的政策吗？

2009年开始加大与经销商的合作。

总之，产品的可及度，需要处理好渠道的问题。可以说渠道工作已经有较大的进步。

但是，仍然有一方面，存在限制。仍然采用现款销售为主，应收账款季末清零的政策。

 

    再看母公司。

 

    母公司逐渐开始在放宽应收票据，这是一个改变。但应收账账款逐年减少。

相对应的，我们比较一下云南白药的应收数据。如下。

 

应收的政策对公司销售有影响。这或许有公司内部管理方面的理由。但是，如果灵活地处理应收，将会在短期内放大销售额。

 

2、 产品的认知程度

产品通过渠道及集团自有终端到达OTC药店和医院后（产品90%左右通过OTC渠道销售），怎样让更多的消费者对产品有足够的认知。这需要公司的广告促进，以及会务活动。

 

    当然，这只能用于看个比例，并不一定代表同仁堂股份及其控股公司的人员总数及相应比例。如同仁堂商业宣称有8600余人，这些人全是公司正式在册员工吗？云南白药为了冲百亿，也曾说销售人员达7000，但并不一定全是正式合同工。或者说，报表报告的只是母公司的人员数量，而不包括子公司的？这方面，我个人目前存疑，请多讨论。

    云南白药报告的销售人员占比2011年达48.6%。相比，同仁堂销售人员占比较低。东阿阿胶最近不是说要拓展院部销售，从而大量地招聘医药代表吗？同仁堂在这方面需要加强，同时，人员素质更要加强。

    广告宣传费。（注：广告宣传费和会务费的2008年及以前数据是近似值。）

    自2006年开始，经销商渠道基本理顺。销售结构基本稳定。

从2006年开始，公司加大了广告宣传费的投入。2010年稍有下降。2011年合并同仁堂商业，却有一个发现，广告宣传费增长3.5倍。是同仁堂股份公司宣传增加，还是同仁堂商业的广告支出大？我认为同仁堂股份稍有增长，但更多来自于同仁堂商业公司。该公司的广告支出极大。

2011年同仁堂广告宣传费（含同仁堂商业）与营业收入占比为：8.32%；同期云南白药的占比为4.49%。在这之前，2010年同仁堂占比为2.9%（不含同仁堂商业）。同仁堂商业的门店模式有其特殊性，需要较多的宣传费用。但是，需要这么多吗？这需要后续观察其适当性。

会务费。

 

    2007年开始，公司增加了会务费的支出。

    同期同仁堂母公司营业收入增长情况：

 

    可以观察营业收入与广告宣传和会务费增长正相关。广告及会务对营业收入起到了很好的促进作用。

    总之，公司在产品的可及性及认知程度两方面都下了大力气。自2006年渠道理顺（观察2006年以前同仁堂管理层的大量且频繁变化，可以认为是利益结构稳定）后，公司在这两方面的努力带来了比较理想的营业收入增长。

    现在我思考的是，这两方面的努力，在将来是否还会带来同样的增长？或更大的增长？或者因为别的什么原因，使得即使在这两方面努力，营业收入也不会有同样的表现？这部分的思考留在系列四----公司的未来。

 

三、             财务

偿债能力方面。

 

    2008年以来，流动比率、速动比率和现金比率逐渐下降。公司的偿债能力在下降。

    现金流量充足率方面。

 

    现金流量充足率2008年后逐年下降。这代表公司的经营现金满足偿债及投资的能力。公司比云南白药做得好，原因在于公司的现金销售及票据季末清零政策。2008年以来应收票据有小幅上升，对该比率有所影响。（云南白药的低，是因为整体搬迁的投资，而这个钱是来自定向增发，而非来自经营现金流；所以2012年之后，该比率就会上升。）

    公司经营产生的现金流近几年不足以满足偿债及投资的需求。这也是大兴基地建设需要募资的原因。

    公司历史上有两次募集资金（公告日期）。

    2000年配股，主要用于中药超微粉碎技术的应用及GAP中药材种植基地建设，门店的建设。

    2003年配股，用于建设亦庄生产基地,计划投资28,321万元,主要生产蜜小丸、水丸、胶囊、滴丸等剂型产品。

    本次采用公开发行可转换公司债券的方式募集资金。发行后，公司将增加债券利息支出。

 

四、             股权结构与管理层持股

公司管理层多年重大变动。

	2000	2001	2002	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009	2010	2011
管理层重大变化	附注10	附注9	附注8	附注7	附注6	附注5	附注4	附注3	附注2	附注1	无	无

    表格中的附注，请自行翻阅当年财务报表。写在这里内容过多。

    从2010年开始，管理层才没有了重大变化。这才逐渐稳定下来。对于公司内部来说，这是利益格局的稳定，对公司发展是好事情。

    管理层持股。

 

    2006年之后（又是2006年，呵呵，自2006年开始，经销商渠道基本理顺。销售结构基本稳定。）管理层持股比较稳定，2011年管理层大幅增加持股。

    控股股东所持股份继续锁定。控股股东持股锁定至2014年11月30日。占总股本55.22%。

管理层激励。

2011年4月，公司通过管理层激励。以公司考核年度经审计的归属于母公司股东的净利润（未提取奖励基金）较上一会计年度的增长率（以下简称“净利润增长率”）作为考核指标，根据考核指标情况，以归属于母公司股东的净利润为基数提取一定比例的奖励基金，对高级管理人员进行奖励。

 

    2011年增长率28.68%，达到了第5档。

    总之，管理层稳定之后，推出一系列措施。管理层持股增加，控股股东锁定股份，管理层现金激励。配合公司销售上的改革。这些工作对推进公司发展是很有效的。

 

 

扩展阅读：

同仁堂 基本面分析一：公司及产品结构

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c2584ca01014hza.html

同仁堂基本面分析二：行业竞争

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c2584ca01014jz0.html

同仁堂基本面分析三：竞争优势及战略

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c2584ca01014lj7.html