瑞银解读美股股指四十年：四大投资阶段分析

2012年11月09日 11:21　　　 文 / 张澄

来自瑞银的报告阐述了美股股指的四个关键阶段，帮助投资者更清醒地面对市场的风云变幻：

要么大获全胜，要么满盘皆输。股票常常会经历很长一段时间的低迷期或上涨期，我们将这些不同时期称为股票的“投资阶段”。比如，在1962年-1982年间，市场平均每年上涨1.5%。而在1983-2000年期间，市场平均每年回报率高达16%。在数字新媒体的泡沫结束之后，市场的增长步伐又重新回到了平缓的状态。

关键在于股票市盈率，而不是公司利润。这个结论可能有些令人吃惊，这些时期市场的上涨并不是由经济分化或者利润增长所驱动的，实际上，1962-1982年间实际GDP平均3.5%，仅仅比1982-2000年间的3.7%低一点点。更重要的主导因素：“投资阶段”是好是坏取决于长期的股票市盈率扩大或收缩。

成功的关键在于，清楚你所处的投资阶段。如果长期的上涨是由市值改变所导致的，那么关键就在于理解市场上涨的动力。根据我们的研究，投资者倾向于在每一个“投资阶段”内都关注同一个主要变量。然而，需要注意的是，可能这一个变量在某一个阶段内并不能起作用，甚至会成为一个反向指标。

接下来，瑞银简要概述了上世纪60年代中期以来“投资阶段”的分析：

迪斯科阶段（1965-1980）

上世纪70年代，通胀是当时股市市盈率的主导因素，因为当时的物价不仅仅是急剧上涨，而且波动幅度非常大。

70年代，通胀成为了股票价值的主要决定因素：

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随后，70年代后期通胀水平开始回落，使得CPI对于股票估值不再那么重要了：

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大缓和阶段（1981-1999）

当时的美联储主席沃克尔克服通胀之后，美国经济进入了长达18年的巩固期，增长波动较小，利率下降。在这样的环境下，投资者就可以专一地关注名义资本成本来对股票进行估值。

在大缓和阶段，标普500回报率和美国十年期国债收益率的相关性：

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但从2000年起，这种模式就渐渐失去效果了：

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“宿醉”阶段（2004-2009）：

在科技泡沫过后，风险成了市盈率的主导因素，此时投资者完全用资本成本来对股票进行估值。在这一阶段，股票市盈率与投资级别（Baa）收益率紧密相关。

从2004年到2009年，这种关系都非常明显，2009年之后出现分化：

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“宿醉II”阶段（2010-2012）：

在过去两年里，股票估值最关键的因素已经由投资级收益率转变成非投资级收益率了。考虑到目前美国和欧洲的财政状况，我们相信这一阶段还会持续下去，直到领导人们切实地把结构失调问题解决好。

2010年起，股票涨跌与非投资级（B）收益率相关性:

所以，我们反复强调的美股股指新阶段，就是股市表现与极高收益率信贷相关的阶段。

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