【中信食品饮料】关于近日市场关注问题的看法 --黄 巍

背景：
近日，在我们路演等多种沟通过程中，发现市场上关注的问题存在一定共性，现进行统一解答。

我们的看法：
市场的担忧一：对旺季的销售情况比较担忧，因此对于9月的三季报布局提前行情有分歧。
评论：我们认为，首先要面对今年白酒2次定期报告行情提前的事实，当时面临的局面一个是3月份一批价格快速回落，另外一个是7月部分公司一批价格与出厂价仅10-15%的价差幅度。而当前局面，茅台等一批价格开始回升，需求有所走暖，基本面的情况比前两次行情发动的时候要好。尤其是在相关公司全年业绩无忧，茅台、汾酒等单三季度业绩高成长，五粮液、洋河等三季报无忧的背景下，今年三季报行情发动具备业绩和基本面基础。

市场的担忧二：对茅台此次提价200元，认为是近10年来的最后一次大幅度提价。
评论：我们认为，断言茅台此次提价是近10年来最后一次提价过早，应该理解为茅台参考行业标准修正出厂价与零售价的价差幅度，并确保完成2012和2013年的集团收入目标。再进一步看，过去3年对茅台最大的争论风暴点就在其零售价的暴涨暴跌，在茅台通过线上（网上商城）和线下（自营店）的配送量增加，茅台对终端渠道的零售价掌控能力加强，有利于零售价的稳定。由于过去10年茅台出厂价的复合增长率与GDP增速相同，我们也可以大胆假设，茅台在终端渠道掌控力加强后可以每1-2年让终端零售价涨幅跟随CPI或GDP的增速。

市场的担忧三：茅台的社会库存大，在需求不振的时候会对价格体系产生冲击。
评论：这个担忧主要来自于对于白酒的时间价值理解不足，隐含假设白酒售出后价格，不同生产年份的酒价格是一致的。而这个担忧只要看看茅台的网上商城就会得到答案：2000年的五星53度500ml茅台酒价格3819元，2003年的五星53度500ml茅台酒价格2609元，最新的普通装53度五星53度500ml茅台酒价格1509元，新飞天53度500ml茅台酒价格1519元。通过这组数据可以清晰的看见，由于白酒本身的无保质期特点，且储存时间越久价值越高，茅台在这特点上最为明显，因此社会库存的其他年份茅台酒价格带会有一个相应的梯度，根本不会对现在的普通装茅台酒1519元的价格产生冲击。

图：其他年份茅台酒价格
 

资料来源：茅台官网，中信证券研究部
图：普通装茅台酒价格
 

资料来源：茅台官网，中信证券研究部

市场的担忧四：在行业增速放缓的背景下，白酒板块的估值不知道多少是合理。
评论：产量增速放缓和旺季不旺预期已经在估值中反映。白酒行业总量在2011年达到1026万吨，增速放缓是未来大的方向，由于白酒消费个性化突出，品牌消费才是长期趋势。在上市公司总量占行业10%，前五家上市公司收入占行业不到20%的背景下，一个2011年收入3747亿、2012年可达4500-5000亿的行业，随着行业集中度提升，必然会出现市场份额达10-20%的企业，我们看好茅台、五粮液和洋河有此能力。

市场的担忧五：对于大众消费品公司，尤其是乳业行业的食品安全问题担忧。
评论：我们近期在看蒙牛总裁专访中，孙总提到两个梦想：一是要让蒙牛成为令人尊敬的企业，另一个是要让企业在管理上和质量上达到国际标准。我们认为，蒙牛和伊利在经过近几年的行业信任危机之后，对于质量的管控会持续加强，作为必需消费品的乳业行业，在重塑消费信心之后有能力培养出世界级的公司。在行业格局已经清晰，奶源掌控已经分布基本到位的背景下，产品结构完善的伊利，优势会更加明显。

还有一些个性化的问题，在后续交流中若有更多同类问题再统一解答。

投资建议：提前布局三季报，首选茅台为代表的白酒。在中报结束的同时，可以开始提前布局三季报行情，结合白酒行业步入旺季，以及存在的提价预期，首选单季度将高成长的茅台；其次关注依旧稳定表现的五粮液和洋河。山西汾酒为三大香型中市值最小领导公司，泸州老窖白酒行业估值最低，酒鬼酒、沱牌舍得的高成长可以继续关注。古井贡在此次风波后，若是能够有效恢复，其低市销率的现状将会得到修复。其他，继续看好伊利、蒙牛、三全食品、洽洽食品、克明面业等，张裕和青啤处在低谷期。

表：中信证券食品饮料重点上市公司盈利预测及估值一览表
 
资料来源：中信证券研究部预测，截止目前

中信食品饮料-2012年重点深度报告回顾：
行业报告：
1.食品饮料2012年三季度投资策略：行业收入增速将回升，首选白酒。
2.食品饮料2012年下半年投资策略：白酒依旧是首选。
3.食品饮料2011年及2012年1季度经营情况回顾：行业首选白酒，布局一季度增速低谷期龙头品种。春节旺销达成率不足导致一季度食品饮料收入增速放缓
4.食品饮料行业2012年3月糖酒会专题报告：酒类行业首选白酒，大众消费品看乳业。通过糖酒会情况分析行业未来发展趋势，及投资机会

确定性品种：
1.贵州茅台：自营店开设有利渠道利润回流。历史、地理和工艺赋予品牌定位高端
2.五粮液：产品线齐全，未来增长确定。并购、名酒地位和产能充足料将推动公司未来发展
3.伊利：综合实力突出，受益行业发展。核心竞争力为“奶源+扩产+渠道”
4.张裕：行业地位突出，长期增长明确。核心竞争力为“品质+营销”
5.泸州老窖：价值链的领跑者。白酒竞争从单一模式阶段进入到价值链竞争阶段

成长性品种：
1.山西汾酒：清香之祖，王者归来。深入分析清香型白酒行业及公司再次崛起历程
2.酒鬼酒：天时地利人和促崛起。分析老牌名酒快速复苏三大模式
3.沱牌舍得：机制改善激发增长潜力。正在崛起的老牌名酒

其他报告：
A股：
1.三全食品：速冻米面行业市场份额第一。核心竞争力为“产能+创新+渠道”
2.克明面业：专注挂面行业的细分龙头。通过长期专注经营构建系统优势
3.贝因美：定位清晰，受益奶粉行业发展。品质/品牌+渠道+同心圆战略=贝因美成长因子
4.好想你：品牌力推动连锁店发展。国内枣业市场份额第一
5.煌上煌：区域扩张加速，业绩增长可期。

港股：
1.蒙牛乳业：产品奶源保证，未来持续发展。加大投资进行上游奶源建设
2.中国食品：业务重组完成，增长蓄势待发。产品：长城葡萄酒、可乐、福临门、金帝等
3.雨润食品：产能布局全国，受益行业整合。全国扩张战略抢占行业整合先机
4.银基集团：中国及国际高档酒类代理商。集团受益五粮液的发展

特色报告：
1.《品味中国》系列之一：国酒-茅台。分析茅台酒的核心价值来源，并探讨其鉴赏和收藏
2.《品味中国》系列之二：世界名酒-五粮液。

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黄 巍  中信证券食品饮料小组首席分析师

闻宏伟   
陈梦瑶