清议：切不可效法日本式干预

自日元大幅升值以来，尤其是广场协定之后，日本政府和日本央行便一直试图透过市场干预的方式缓解日元升值压力。最初的干预手段主要是调整贴现率，先后在1986年3月至1989年将短期利率由4.5%下调至3.25%，在1991年7月至1995年9月再度将一度大幅回升的短期利率由6%下调至0.5%。但是，这丝毫没能阻止日元持续升值的步伐，在1985年9月至1995年8月那段时期，日元汇价由270日元兑换1美元大幅升至不到80日元兑换1美元。

此后，由于日本长期奉行零利率政策，靠调整贴现率来干预汇率的做法基本行不通了。取而代之的便是卖出日元、买入美元。今天的干预行动便是如此。据市场人士估计，日本央行共计发出了1000笔卖出指令（一笔卖单的规模达100万美元）。结果日元在瞬间便由75.56打到79以上，最高至79.53。

鉴于3个月前的干预行动走出了一日游的行情，四天之后便回到起点下方，因此，今天的干预结果依然不理想，几个小时后日元再回到78以下，日K线还是显露出长长的上影线。

如此干预的代价自然是日本的外汇储备脱离贸易基本面而过度扩张。IMF数据库显示，2000-2009年，日本的外汇储备由3472亿美元扩张至9970亿美元。到今年10月，日本财务省公布的数据显示外汇储备进一步扩张至1.22万亿美元。

日本式干预的核心逻辑，说白了就是小川同志一年期提出的“池子论”，结果都是外汇储备激增，不同的是日本更加注重汇率，而小川同志则看重数量型的热钱冲击。

当然，由于日本央行行动在先，很难说小川同志的“池子论”不是仪型仿效的货色。

我想说的是，由于人民币升值尚处在初级阶段，过早地效法日本式干预将使扩张空间巨大的外汇储备面临过多的贬值风险。这一点应当引起下界央行行长侯选人的高度重视。