清议：大中型工业企业利润成长史

就相关性而言，以GDP增长率作为判断股市上涨的依据远远没有以大中型工业企业利润增长率来得更加可靠。这不仅是由于近八成内地上市公司来自大中型工业企业，并与后者存在千丝万缕的联系，更重要的是，利润是决定企业资产价格最核心的因素，持续的利润增长可以促进持续的牛市。

内地股市之所以恢复于上个世纪90年代初，而不是更早，大中型企业利润状况可能是一个很重要的原因。受价格改革、工资改革以及就业压力三大因素影响，1980～1990年的内地大中型工业企业利润总体呈现负增长格局，10年累计减少19%。此后，内地股市最初10年之所以取得巨大的发展成就，客观上则得益于同期大中型工业企业利润684%的累计增长率。

具体说来，1990～1995年，虽然通货膨胀十分严重，但由于当时的货币政策受到财政政策的有力支持，在贷款利率低于存款利率并因此促进固定资产投资快速增长的情况下，大中型工业企业利润累计增长192%，年均增幅高达38.4%（年均复合增长率近24%）。按同一口径计算的同期内地全社会固定资产投资累计增长率为343%，年均增幅68.6%。

此后，受存贷利差恢复正常、亚洲金融危机以及国内油价开始与国际市场接轨等一连串因素影响，出口增长减速，并因此出现了通货紧缩。但是，由于这一时期普遍推行“下岗分流，减员增效”，企业利润不仅没有下降，反而继续维持了快速增长的格局，累计增幅为169%。数据显示，2000年大中型工业企业从业人员5559万人，比1995年的8360万人大幅减少33.5%。

尽管2001年内地宏观经济形势依然表现良好，GDP增幅仅比上年回落0.1个百分点至8.3%，但由于从这一年开始实行的企业会计制度改革全面引入了资产减值会计，导致大中型工业企业利润增幅明显下降。这一因素的滞后影响到2002年依然存在，虽然当年GDP增幅已恢复到9.1%。

附表：大中型工业企业利润概览（1978～2006）
       利润总额   较上期年均    资产合计  资产收益率
       （亿元）   增长率（％）  （亿元）    （％）
1980       692         ----         4233       16.35
1985       929         6.85        6972       13.32
1990       560        -7.94       15963        3.51
1995      1635        38.39       79234        2.06
2000      4393        33.74      126211        3.48
2001      4733         7.74      135403        3.50
2002      5784        22.21      146218        3.96
2003      8337        44.14      168808        4.94
2004     11929        42.09      215358        5.54
2005     14803        24.09      244784        6.05
2006     18784        26.89      285941        6.57
数据来源：国家统计局
资产收益率＝利润总额÷资产合计×100％

自2003年起，大中型工业企业利润再度出现快速增长的格局，其中当年增幅为44.14%，次年为42.09%。这既是由企业出口交货值快速增长拉动的，也是同期固定资产投资出现报复性增长的结果。到2005年，受出口增长率由上年的35.65%大幅降至22.41%影响，大中型工业企业利润增幅回落到24.09%。尽管2006年出口增幅继续减弱，但大中型工业企业利润增长率逐步探底回升，全年增幅恢复到26.89%。应当说，由于基本上排除了减员增效和财政补贴这两项因素，最近4年的大中型工业企业利润增长形势比统计数字揭示的还要好。

需要说明的是，内地股市上涨没有出现在2003年，而是推迟到2006年，主要原因是受到国有股减持、强化公司治理等制度性因素的影响。从某种意义上讲，2006年以来内地股市出现的大幅上涨，除了当年上市公司业绩大幅增长的原因之外，也有着追溯性确认大中型工业企业最近5年利润累计爆炸式增长297%的涵义。

最近公布的统计数据显示，今年1～6月，内地大中型工业企业利润平均增长率高达42.1%，显示利润增幅仍处在上升阶段。